Przegląd tygodnia: Najważniejsze wydarzenia krajowe

Wg piątkowych danych GUS wskaźnik cen detalicznych wzrósł w lutym o 3,5% r/r oraz 0,1% m/m wobec skorygowanego wskaźnika CPI za styczeń 3,4% r/r. W lutym tylko nieznacznie wzrosły ceny żywności - o 0,1% m/m, Ceny transportu pozostały na poziomie styczniowym, głównie dzięki spadkowi cen paliwa - o 0,9% m/m. Do umiarkowanego wzrostu cen detalicznych przyczynił się ponadto znaczący spadek w kategorii "odzież i obuwie" - o 0,8% m/m, który choć po części był efektem posezonowych wyprzedaży, jego skala świadczy o utrzymującej się słabej presji popytowej ze strony gospodarstw domowych.

Wynik inflacji w lutym był niższy od naszych i rynkowych oczekiwań i tym bardziej potwierdza nasze oczekiwania, że w najbliższych miesiącach nie należy oczekiwać znacznych impulsów popytowych, które mogłyby w I poł. roku spowodować wzrost inflacji. W kolejnych miesiącach inflacja powinna spadać osiągając swe minimum (ok. 2,5% r/r) w maju. Analizując kategorie, których ceny spadły, w styczniu i lutym może nastąpił dalszy spadek wskaźników inflacji bazowej (dane te zostaną najprawdopodobniej opublikowane w przyszłym tygodniu), co powinno stanowić dodatkowy argument dla RPP do obniżenia stóp procentowych już na posiedzeniu marcowym (szerzej patrz komentarz tygodniowy).

W lutym br. podaż pieniądza ogółem wyniosła 329,3 mld zł i była o 0,2% większa niż w styczniu br. i 11,4% niż w lutym 2001 r. W lutym br. kontynuowana była spadkowa tendencja rocznego tempa wzrostu depozytów złotowych ludności do 7,9% z 9,6% w styczniu br. oraz 22,6% w lutym 2001 r. Dane nt. struktury przyrostu depozytów złotowych ludności dostępne do stycznia br. wskazują, że ten obserwowany od trzech miesięcy bardzo wyraźny spadek rocznej dynamiki depozytów złotowych osób fizycznych jest wynikiem przede wszystkim obniżania się dynamiki depozytów terminowych. W lutym br. nie uległy zmianie dotychczasowe tendencje w zakresie przyrostu kredytów dla sektora niefinansowego. Roczne tempo wzrostu kredytów dla ludności wyniosło 14,7%, wobec 14,4% w styczniu br. i 29,4% w lutym 2001 r., natomiast dla przedsiębiorstw wyniosło spadło ono do 4,7%, wobec 5,2% w styczniu br. oraz 12,0% w lutym ub.r.

Oceniamy, że spadek dynamiki rocznej depozytów jest efektem z jednej strony niższego oprocentowania lokat terminowych, dodatkowo zmniejszonego naliczanym od 1 marca br. 20% podatkiem od odsetek bankowych, z drugiej malejącym tempem wzrostu dochodów gospodarstw domowych (w okresie styczeń - luty 2002 r. nominalny fundusz płac w sektorze przedsiębiorstw zwiększył się zaledwie o 0,4% w porównaniu z analogicznym okresem ub.r.). Wraz z wydłużaniem się horyzontu malało będzie znaczenie stóp procentowych jako determinanty skłonności do oszczędzania, a zwiększała się rola dochodów ludności. Bez poprawy sytuacji dochodowej gospodarstw domowych trudno liczyć na wyraźne przyspieszenie dynamiki depozytów ludności. Główną przyczyną spadającej dynamiki kredytów dla podmiotów gospodarczych jest utrzymująca się niska skłonność do inwestowania, podyktowana naszym zdaniem utrzymującym się pesymizmem przedsiębiorców co do rozwoju koniunktury w przyszłości. Mniejsze, choć również istotne, znaczenie ma wysoki poziom realnych stóp procentowych od kredytów, w szczególności jeśli do wyliczenia realnych stóp procentowych wykorzysta się indeks cen produkcji sprzedanej przemysłu. Z kolei przyczyną słabego przyrostu zadłużenia osób prywatnych w sektorze bankowym jest z jednej strony wysoki poziom oprocentowania kredytów konsumpcyjnych, z drugiej niekorzystna sytuacja dochodowa potencjalnych kredytobiorców, co - przy założeniu wysokiego udziału należności zagrożonych w portfelach banków - nie sprzyja rozszerzaniu akcji kredytowej przez sektor bankowy.

Sejm przyjął w czwartek uchwałę, w której wzywa Radę Polityki Pieniężnej do popierania polityki gospodarczej rządu (za głosowało 304 posłów, przeciwko 104, a 17 się wstrzymało się od głosu). "Sejm (...) oczekuje zmian dotychczasowej polityki, która wywiera negatywny wpływ na dynamikę wzrostu gospodarczego i utrudnia walkę z bezrobociem" - głosi projekt uchwały. Przeciwko ograniczeniu niezależności Rady opowiedział się prezydent Aleksander Kwaśniewski, stwierdzając iż znaczące zmiany w ustawie o NBP nie mogą liczyć na jego poparcie. "Ustawa, która by istotnie zmieniała zasady działania i kształt działania Rady Polityki Pieniężnej (RPP) jest błędna i jej popierać nie będę (...). Nam potrzeba dobrej współpracy miedzy władzą rządową a RPP, żeby pomóc polskiej gospodarce" - powiedział prezydent na konferencji prasowej w Sejmie dodał. Zdaniem prezydenta uchwała jest tylko "wypuszczeniem emocji", które towarzyszą stosunkom między RPP a rządem.

Jednoznaczna deklaracja prezydenta o zawetowaniu ewentualnej ustawy naruszającej niezależność RPP pomniejszyła wagę sejmowej uchwały w sprawie polityki RPP. Obecnie uchwałę tą traktujemy jako apel polityków do rady, a nie pierwszy krok do mogącej zakończyć się sukcesem zmiany prawa ograniczającego niezależność RPP. Z takim wsparciem prezydenta RPP nie działa już pod groźbą ograniczenia swej niezależności. Tym samym rada może podejmować decyzje jedynie w oparciu o dane ze sfery makroekonomicznej. Oczywiście nie należy oczekiwać, aby ataki polityczne na RPP ustały, lecz będą one jedynie szkodliwą retoryką polityczną, podważającą autorytet rady w oczach społeczeństwa, a nie realnym zagrożeniem dla niezależności RPP.

W raporcie przedstawionym na zakończenie dwutygodniowego pobytu misja MFW w Polsce stwierdza, że ingerencje w działalność Rady Polityki Pieniężnej (RPP) są zagrożeniem dla rozwoju gospodarki rynkowej. "Propozycja uchwały Sejmu w sprawie roli NBP jest zła (...) Jakiekolwiek próby, by zakłócić działanie tej instytucji lub zmienić ustalone wcześniej zasady zaszkodzą polskim wysiłkom na drodze do rozwijania stabilnej gospodarki rynkowej" - napisano w komunikacie. "RPP powinna z kolejnymi obniżkami stóp poczekać na efekty poprzednich obniżek" - powiedziała na konferencji prasowej S. Schadler, szefowa misji wizytującej Polskę. MFW prognozuje, że ożywienia polskiej gospodarki należy się spodziewać w drugim półroczu 2002 r. Fundusz szacuje, że na koniec 2002 r wzrost PKB wyniesie 1-1,5%. MFW prognozuje także, iż inflacja na koniec tego roku wyniesie 4%, a deficyt na rachunku obrotów bieżących utrzyma się na poziomie 4% PKB. Ponadto MFW wezwał Polskę, aby został określony nowy średnioterminowy cel inflacyjny, na poziomie 3% w 2005 r.

Ostra reakcja MFW na uchwałę sejmową w sprawie RPP stanowi istotne wsparcie dla rady w sporze rząd i Sejm - RPP i może być argumentem dla rady by powstrzymać się z obniżką stóp na posiedzeniu marcowym. Jednakże wydaje się nam mało prawdopodobne aby, tak jak wezwała S. Schadler, RPP powstrzymała się z obniżkami aż do czasu ujawnienia się efektów dotychczasowych obniżek, gdyż zgodnie ze scenariuszem MFW oznaczałoby powstrzymanie się z kolejną obniżką aż do III kw. br. Ponadto uważamy, że wtedy nie byłoby już podstaw do obniżek stóp w związku z pierwszymi oznakami ożywienia gospodarczego i ryzykiem wzrostu inflacji i deficytu na rachunku obrotów bieżących.

Scenariusz rozwoju gospodarczego MFW zbliżony jest do naszego scenariusza - podobnie jak MFW prognozujemy silniejsze symptomy ożywienia dopiero w II poł roku, a w całym 2002 r. wzrost PKB wyniesie w granicach 1,5%, my jednak zakładamy wyższą inflację (4,7%) i wyższy deficyt na rachunku obrotów bieżących (4,3%) na koniec roku.

W czwartek Sejm ostatecznie przegłosował ustawę budżetową na 2002 rok bez większych poprawek. Projekt ustawy określa tegoroczne dochody państwa w wysokości 145,08 mld zł wobec 185,08 mld zł wydatków. Deficyt ustalono na poziomie 40 mld zł, czyli 5,2% PKB. Teraz ustawa została przesłana prezydentowi do podpisu.

W lutym br. bardzo wyraźnie obniżyło się zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw - o 0,2% m/m i 5,0% r/r. Przeciętne wynagrodzenie w przedsiębiorstwach wzrosło się o 0,1% m/m, co przełożyło się na wzrost w ujęciu rocznym o 5,5%. W lutym br. kontynuowany był znaczący spadek zatrudnienia w przedsiębiorstwach. Jest on efektem słabej koniunktury gospodarczej i słabych wyników finansowych przedsiębiorstw, trwających procesów restrukturyzacyjnych, jak również wygasających ochronnych okresów przejściowych dla zatrudnienia w firmach z udziałem kapitału zagranicznego. Po dwóch miesiącach br. nominalny fundusz płac w przedsiębiorstwach był tylko o 0,4% większy niż w analogicznym okresie ub.r., natomiast w wyrażeniu realnym o ok. 3% niższy.

Niski wzrost płac nominalnych w połączeniu ze spadkiem zatrudnienia wpływa na spadek realnych dochodów gospodarstw domowych z pracy najemnej, co w powiązaniu z wysokimi realnymi stopami procentowymi kredytów konsumpcyjnych i dużym udziałem należności zagrożonych w portfelach banków nie sprzyja obecnie konsumpcji. W efekcie oczekujemy, że w I kw. 2002 r. dynamika spożycia indywidualnego - mimo niskiej skłonności do oszczędzania - będzie blisko dwukrotnie mniejsza niż w IV kw. 2001 r., gdy wyniosła ok. 3,2%.

Polska nie powinna spieszyć się do strefy euro, tak jak chce tego NBP, ale poczekać aż gospodarka powróci na zdrową ścieżkę wzrostu, co stworzy dobre warunki do wejścia, powiedział w wywiadzie dla Reutera wiceminister finansów A. Raczko. Wiceminister finansów dodał, że resort finansów, od którego w znacznym stopniu zależy wejście Polski do strefy euro, nie ustalił jeszcze daty tego przystąpienia i co najmniej jeszcze przez dwa lata prawdopodobnie tego nie zrobi. "Zalecamy ostrożne podejście do tej kwestii" - powiedział wiceminister Raczko. "Dużo zależy od sytuacji gospodarczej w 2004 roku". Wiceprezes Europejskiego Banku Centralnego C. Noyer powiedział w piątek, że niektóre kraje aspirujące obecnie do członkostwa w UE będą musiały pozostać w systemie ERM-II poprzedzającym wejście do strefy euro dłużej niż wymagane dwa lata, zanim wejdą do strefy euro. "Większość obecnych kandydatów zasygnalizowała zamiar jak najszybszego przyjęcia euro, czyli po dwóch latach bycia w systemie ERM-II" - powiedział Noyer podczas konferencji na temat poszerzenia UE w Londynie. "Dla niektórych krajów kandydackich pożądany byłby dłuższy okres członkostwa w ERM-II, co pozwoliłoby im zachować kurs wymiany jako element polityki w procesie dostosowawczym". Ponadto w czwartek MFW podał, że wg jego scenariusza kandydaci do UE będą mogli przystąpić do systemu ERM-II - w dwa lata po przestąpieniu do UE, czyli najwcześniej w 2006 r., a do UGiW - w 2008 r. Z kolei Willem Buiter, główny ekonomista EBOiR uważa, że obecni kandydaci powinni jak najszybciej wejść do strefy euro, a dwa lata okresu dostosowawczego byłyby "bezcelowe i kosztowne".

Oceniamy, że stanowisko MF jest bardziej realistyczne od stanowiska NBP. Wydaje się, że ECB będzie studził zapały krajów kandydackich do szybkiego wejścia do strefy euro. Po pierwsze, przyjęcie dodatkowych kilku-kilkunastu krajów do UGiW wg Traktatu z Maastricht wymagałoby powiększenia obecnie i tak już licznej, 18-osobowej Rady ECB (6 członków zarządu ECB plus 12 prezesów narodowych banków centralnych obecnie należących do Europejskiego Systemu Banków Centralnych), co spowodowałoby paraliż decyzyjny tego ciała. Stąd też wystąpią najprawdopodobniej zmiany w traktacie z Maastricht proponujące jakąś formę kadencyjności w Radzie ECB, co może zająć parę lat (wymagać będzie ratyfikacji przez wszystkie państwa członkowskie), chyba, że zostanie zaproponowane nowym członkom w traktatach akcesyjnych. Ponadto z makroekonomicznego punktu widzenia państwa należące do UGiW będą niezbyt skłonne do szybkiego przyjmowania nowych członków, w obawie, że to może zagrozić wiarygodności UGiW i wspólnej waluty euro. Problemy niektórych członków (Niemcy, Portugalia, Włochy) z dotrzymaniem warunków Paktu na Rzecz Stabilizacji i Rozwoju (fundamentu w zakresie polityki fiskalnej UGiW wymagającego od jej członków utrzymywania deficytu budżetowego poniżej 3%), czyli de facto zrównoważonego budżetu lub nadwyżki w okresie dobrej koniunktury, będą powodowały ostrożność przy przyjmowaniu nowych członków. Należy oczekiwać, że od nowych kandydatów "ostro" wymagać się będzie wypełnienia kryteriów z Maastricht, co szczególnie w przypadku kryterium fiskalnego, a także inflacyjnego (efekt Balassy-Samuelsona) może być trudne do spełnienia dla nowych członków. Należy ponadto zwrócić uwagę, że w Polsce wielu ekspertów (m.in. S. Gomułka, E. Pietrzak, K. Lutkowski) opowiada się za późniejszym przyjęciem euro w Polsce.