Choć uwaga wszystkich - od rekinów rynkowych po zadłużonych na kartach kredytowych bidoków - skupia się na ćwiartce punktu procentowego, o którą Fed zapewne obniży w środę stopę funduszy federalnych, ta akurat decyzja nie będzie najważniejsza. Może nawet "nie mieć znaczenia dla gospodarki" - jak to powiedział kilka dni temu w CNBC Jamie Dimon, prezes największego banku świata JPMorgan Chase.
Skoro decyzja o stopach procentowych miałaby być bez znaczenia dla gospodarki, to co w takim razie będzie mieć znaczenie?
Parę spraw trzeba najpierw wyjaśnić. Ekonomiści uważają, że banki centralne mają dwa narzędzia, których mogą używać, żeby utrzymać stabilność cen - co jest ich podstawowym zadaniem. Pierwszym narzędziem są stopy procentowe, które kształtują popyt na pieniądz, a w konsekwencji - popyt w gospodarce. Drugim - jest zarządzanie oczekiwaniami inflacyjnymi. I to jest znacznie trudniejsze. Bo o ile skutki podwyżki lub obniżki stóp dla zagregowanego popytu można policzyć, kształtowanie oczekiwań inflacyjnych jest dziedziną z pogranicza psychologii społecznej.
O co z tymi oczekiwaniami chodzi? Jeżeli ludzie myślą - jutro chleb będzie droższy, koszty utrzymania będą wyższe, to zmieniają się zupełnie ich zachowania. Tracą pewność co do przyszłości, a nawet poczucie bezpieczeństwa. Kupują często na zapas, żeby ubiec wzrost cen, co zwiększa popyt, zamiast go osłabiać. Oczekują podwyżek wynagrodzeń by "dogonić" rosnące koszty utrzymania. Przedsiębiorstwa mają wyższe koszty, więc muszą podnosić ceny. Bywa, że szukają byle okazji do podwyżek, bo skoro konsumenci oswajają się z rosnącymi cenami wszystkiego, to może naszą podwyżkę też przełkną. Wszystkie te mechanizmy powodują, że wzrost cen napędza oczekiwania wzrostu cen, a te oczekiwania - dalszy wzrost cen.
Zobacz również:
Jak bank centralny może powstrzymywać tę spiralę
Oprócz standardowego instrumentu - stóp procentowych - bank centralny może komunikować, że będzie walczył z inflacją i wiarygodnie to robić. Ludzie, firmy, rynki finansowe - muszą mu wierzyć. Musi być to skuteczne. Musi utwierdzać wszystkich w przekonaniu, że nawet jeśli ceny teraz rosną, to dołoży starań, żeby ich wzrost się zatrzymać, bo zależy mu na ustabilizowaniu cen.
Żeby być wiarygodnym, bank centralny musi być niezależny. Nie może decydować lub wstrzymywać się z decyzjami po telefonie prezydenta, naczelnego wodza czy jakiegoś innego prezesa. Musi mieć też jak najlepszą i dogłębną wiedzę o tym co dzieje się w gospodarce, skąd bierze się inflacja (z popytu, czy z podaży), jaką wybrać ścieżkę dla stóp procentowych, żeby faktycznie działały. I - jaką wybrać ścieżkę komunikowania swoich decyzji, żeby przekonać ludzi, iż działa w ich najlepiej pojętym interesie. Bo podwyżki stóp dla zadłużonych są dotkliwe.
Traumą w historii bankowości centralnej, która w bólach wybijała się na niezależność przez pół wieku, były lata 70. zeszłego stulecia. Kryzys naftowy, który wybuchł w wyniku konfliktu na Bliskim Wschodzie doprowadził do inflacji we wszystkich wysokorozwiniętych krajach Zachodu, uzależnionych od ropy. Z wysoką inflacją nie radził sobie Fed, gdyż jego prezes Arthur Burns słuchał poleceń prezydenta USA Richarda Nixona. Dopiero, gdy w 1979 roku stanowisko prezesa objął Paul Volcker, Fed wywindował stopy bardzo wysoko, co pozwoliło zdusić już przez lata szalejącą inflację. Wtedy okazało się, że niezależność banku centralnego i zdecydowanie w działaniu budują jego wiarygodność, a ta pozwala zarządzać oczekiwaniami inflacyjnymi.
Zobacz również:
"Niezależność Rezerwy Federalnej jest kluczowa dla kontrolowania inflacji. Bez tego ważnego czynnika inwestorzy, zwłaszcza zagraniczni, będą mniej ufać, że dług USA utrzyma swoją wartość, a w związku z tym będą żądać wyższych rentowności" - powiedział w ankiecie przeprowadzonej przez Uniwersytet w Chicago Andrew Lo, profesor finansów w Massachusetts Institute of Technology.
Fed w "erze antyekspertów i antyinstytucjonalizmu"
Uniwersytet w Chicago przeprowadził ankietę wśród kilkudziesięciu ekonomistów akademickich pytając o przewidywane przez nich skutki ewentualnej utraty niezależności przez Fed. Z poglądem, że znacznie zwiększyłaby całkowity nominalny koszt długu zaciąganego przez rząd USA całkowicie zgodziło się 44 proc. badanych, a 41 proc. raczej zgodziło się z taką opinią. Z poglądem, że nastąpiłby znaczny wzrost premii za ryzyko długoterminowego długu rządu USA - zgodziło się całkowicie 31 proc., a 51 - raczej się zgodziło.
Tyle jajogłowi, ale się nie łudźmy, że są to powszechne przekonania. Sytuacja pod tym względem w USA nie jest dobra - choć Fed broni swojej niezależności przez bezprzykładnymi naciskami prezydenta Donalda Trumpa i jego administracji od ponad pół roku. Dziennikarze agencji Bloomberg prześledzili sondaże instytutu Gallupa na temat banku centralnego z długiego okresu i okazało się, że w 2001 roku 74 proc. Amerykanów wierzyło, iż ówczesny prezes Fed Alan Greenspan (pomińmy fakt, że po wielkim globalnym kryzysie finansowym powiedział słynne: "pomyliłem się") postąpi właściwie, a w 2025 roku 37 proc. jest przekonanych, że Jerome Powell postąpi właściwie.
"Ale nie zapominajmy o kontekście: Fed jest instytucją ekspercką w erze antyekspertów i antyinstytucjonalizmu (…) w 2025 roku, po raz pierwszy w ich wspólnej kadencji, więcej Amerykanów wierzy, że Trump podejmie właściwe działania dla gospodarki, niż że prezes Rezerwy Federalnej Jerome Powell. To nie wróży dobrze niezależności Rezerwy Federalnej" - napisali.
Zobacz również:
Z drugiej strony są inne fakty. Amerykanie boją się inflacji i aż 70 proc. z biorących udział w ostatnim badaniu Uniwersytetu Michigan powiedziało, iż spodziewa się, że ich realne dochody w ciągu najbliższych 1-2 lat obniżą się z jej powodu. Długoterminowe oczekiwania inflacyjne wzrosły drugi miesiąc z rzędu do 3,9 proc. we wrześniu, choć jest to mniej niż 4,4 proc. odnotowane w kwietniu, kiedy Donald Trump ogłaszał horrendalne cła, tzw. wzajemne. Okazuje się, że do pewnego stopnia ludzie łączą kropki, czyli politykę taryfową z inflacją. To znaczy, że Fed nie stoi na całkiem straconej pozycji w zarządzaniu oczekiwaniami inflacyjnymi.
Czy ryzyko inflacji naprawdę odeszło w cień?
Wraz z klarowaniem się polityki taryfowej USA nieco jaśniejsza staje się sytuacja makroekonomiczna. Jeszcze podczas posiedzenia Fed w końcu lipca większość członków decydującego o stopach procentowych Komitetu Operacji Otwartego Rynku (FOMC) uznała, że ryzyka dla inflacji są większe niż dla osłabienia gospodarki i spadku zatrudnienia.
W końcu sierpnia podczas sympozjum bankierów centralnych w Jackson Hole Jerome Powell powiedział, że ten bilans ryzyk się zmienił. Nastąpiła silna rewizja w dół danych o zatrudnieniu za kilka poprzednich miesięcy oraz o ponad 900 tys. osób za 12 miesięcy kończące się w marcu 2025. Dane o zasiłkach dla bezrobotnych w sierpniu pokazują stałe osłabianie rynku pracy, podobnie jak kolejne dane o zatrudnieniu. Taryfy natomiast nie spowodowały dotąd inflacyjnego szoku, choć wzrost cen pełza.
Zobacz również:
Dane o inflacji za sierpień nie są dobre, gdyż wzrosła ona do 2,9 proc. z 2,7 proc. miesiąc wcześniej. Wprawdzie stało się to głównie za sprawą cen energii i żywności, inflacja bazowa pozostała na stabilnym poziomie 3,1 proc., ale miesięczne wzrosty głównego wskaźnika - o 0,4 proc. (najwięcej od stycznia) i bazowego - o 0,3 proc. - pokazują, iż presja inflacyjna nie ma zamiaru ustąpić. Co więcej - zdaje się, że inflacja wybrała nową ścieżkę, wiodącą w górę. Bo gdyby miesięczne dane zanualizować, mielibyśmy blisko 5 proc. wskaźnika CPI, a bazowego - 3,7 proc. Choć to tylko jeden miesiąc, tak oczywistego ryzyka bank centralny nie może ignorować.
Jakie byłyby skutki kapitulacji Fed
Ewentualność obniżki stóp o 25 punktów bazowych - czego na dobę przed ogłoszeniem decyzji spodziewało się 96 proc. obstawiających zakłady na giełdzie CME - nie zaspokoi apetytu Donalda Trumpa. To tak, jakby wygłodniałemu tygrysowi rzucić królika na wybieg, gdy ten zjadłby gazelę z kopytami. Trump powiedział to wyraźnie w zeszłym tygodniu -przewiduje "dużą obniżkę". Cięcie o 50 pb (jego prawdopodobieństwo wyceniane jest na CME na 4 proc.) nie wchodzi w sytuacji ryzyk inflacyjnych w rachubę. A tym bardziej -większe.
A jeśli Fed obniży stopę funduszy federalnych o 25 pb? Jeśli to zrobi, największy problem będzie miał, jak to zakomunikować. A raczej - jak przekonać rynki finansowe, profesjonalistów i ludzi, że rzeczywiście uznaje - w świetle całej posiadanej wiedzy - taką obniżkę za właściwą, i że nie jest ona tylko wynikiem politycznej presji.
"W takim stopniu, w jakim decyzja Fed w tym tygodniu zostałaby postrzegana jako kapitulacja przed presją polityczną, dodałaby nowy poziom ryzyka do amerykańskich rynków finansowych i dolara" - napisał w notatce dla inwestorów David Kelly, główny strateg globalny JPMorgan Asset Management.
Fed oczywiście zdaje sobie z tego sprawę i tak naprawdę nie ma dobrego wyjścia. Dodajmy, że w tej sytuacji postawiła go polityka prezydenta. To już samo w sobie dla wiarygodności banku centralnego jest destrukcyjne. A ten musi pamiętać, że powinien komunikować się nie tylko z profesjonalistami i jajogłowymi - w czym ma wprawę - ale też z amerykańskim ludem, doświadczonym mocno inflacyjną traumą ostatnich lat i zaniepokojonym tym, że może się ona powtórzyć. W przeciwnym wypadku broń, jaką jest zarządzanie oczekiwaniami inflacyjnymi, wypadnie mu z rąk.
Jacek Ramotowski
