Sytuacja przypomina trochę faceta, który umówił się z szefem, że w ciągu ośmiu godzin przerzuci łopatą kubik piasku na wywrotkę. Najpierw trochę popracował, potem się zmęczył, dwie godziny przeleżał pod płotem, a w końcu poszedł z kolegami na piwko. Ale o godzinie 14 przyszedł po wypłatę. - No tak, ale przerzuciłeś tylko ćwierć kubika - mówi szef. A on, że chce całą dniówkę, bo było ciężko i gorąco, a w dodatku Putin namieszał, itp. Szok.
Gdy zestawimy ze sobą ostatnią projekcję inflacji, piątkową wypowiedź prezesa NBP Adama Glapińskiego o zakończeniu cyklu podwyżek stóp przez RPP oraz wypowiedzi przedstawicieli NBP na konferencji prasowej poświęconej prezentacji projekcji, jesteśmy właśnie w takim szoku. Co go spowodowało?
Ogłoszona właśnie projekcja Departamentu Analiz i Badań Ekonomicznych NBP pokazuje, że średnia inflacja w III kwartale 2025 roku osiągnie 3,5 proc., a inflacja bazowa - 3,8 proc. Tymczasem - zdaniem przedstawicieli NBP - taki właśnie wynik oznacza osiągnięcie celu inflacyjnego banku centralnego. Według projekcji, w ostatnim kwartale 2025 roku inflacja konsumencka obniży się do 3,3 proc., a inflacja bazowa - do 3,4 proc.
- Inflacja schodzi do celu inflacyjnego w połowie 2025 roku - powiedział na konferencji prasowej poświęconej prezentacji projekcji Jacek Kotłowski, zastępca dyrektora DABE NBP.
Przypomnijmy, "Strategia polityki pieniężnej" od lat przewiduje, że celem banku centralnego jest inflacja 2,5 proc. Oczywiście zakłada też możliwość odchyleń od celu o 1 punkt procentowy w górę lub w dół. Ale odchylenia to nie norma. Normą powinno być utrzymywanie inflacji w celu. Strategię tę potwierdziła RPP publikując "Założenia polityki pieniężnej na rok 2023" w roku ubiegłym.
Napisała w nich: "NBP będzie nadal wykorzystywał strategię średniookresowego celu inflacyjnego na poziomie 2,5 proc. z symetrycznym przedziałem odchyleń o szerokości ±1 punktu procentowego. Podstawowym instrumentem polityki pieniężnej pozostaną stopy procentowe NBP".
"(...) dla większości Rady nie ma znaczenia, czy inflacja osiąga cel (2,5 proc.) na koniec 2025, czy w połowie 2026" - napisali w komentarzu do projekcji analitycy banku Pekao.
Inflacja nie ma znaczenia
Dodajmy - dla większości Rady nie ma znaczenia, czy w celem jest (zgodnie z dokumentami) 2,5 proc., czy też 3,5 proc. inflacji. Wynika to jasno z piątkowej deklaracji prezesa NBP nie tylko o tym, że RPP zakończyła cykl podwyżek stóp, co analitycy przyjęli jako czystą formalność, ale o zasugerowanym cyklu obniżek stóp, gdy inflacja liczona rok do roku osiągnie wielkości jednocyfrowe. Według wstępnych szacunków GUS, inflacja w czerwcu obniżyła się do 11,5 proc. w skali roku z 13 proc. w maju.
"(...) prezes NBP mówiąc o obniżkach po 25 pb i aprobując obecne wyceny rynkowe, de facto zapowiedział cykl obniżek stóp bez użycia słowa »cykl«" - dodali analitycy Pekao.
Obniżki stóp przy inflacji bliskiej 10 proc. będą oznaczać znacznie dłuższy okres obniżania wskaźnika cen konsumpcyjnych. Zapowiedź prezesa NBP może świadczyć o tym, że większość w RPP poczuje się usatysfakcjonowana inflacją nawet powyżej dopuszczalnego pasma odchyleń od celu w średnim terminie, czyli w wysokości 4-5 proc. Dodajmy, że na konferencji prasowej przedstawiciele DABE NBP odmówili odpowiedzi na pytanie o wpływ mogących zacząć się we wrześniu obniżek stóp na ścieżkę inflacji w średnim terminie.
- Projekcja jest tylko jedną z przesłanek dla RPP - skwitował pytanie Witold Grostal, p.o. dyrektora Departamentu Analiz i Badań Ekonomicznych.
Dodajmy do tego jeszcze jeden zasadniczy fakt - projekcja inflacji i PKB ogłoszona w lipcu zasadniczo nie różni się od poprzedniej, z marca tego roku. Ale są pewne subtelne różnice. Najnowsza projekcja pokazuje spadek inflacji do 3,6 proc. średnio w 2025 roku i 3,3 proc. średnio w ostatnim kwartale 2025. Projekcja z marca pokazywała spadek inflacji do 3,5 proc. średnio w 2025 roku i do 3,1 proc. w ostatnim kwartale 2025. Różnice są wprawdzie drobne, ale to najnowsza projekcja wskazuje, że inflacja może być bardziej długotrwała, niż wskazywała to poprzednia. Ale to po tej projekcji prezes NBP zapowiedział domniemany cykl obniżek stóp, a nie po poprzedniej. Kolejny szok.
Najpierw winny był Putin a teraz firmy
Do przyczyn polskiej inflacji - prócz spowodowanego wojną wzrostu cen surowców i przerw w łańcuchach dostaw - NBP dodał jeszcze jedną: greedflation, czyli "inflację chciwości". Polega ona na tym, że firmy podnosiły ceny bardziej niż wynikałoby to z gwałtownego wzrostu ich kosztów, zwłaszcza importowanej energii. Przypomnijmy, że niedawno Międzynarodowy Fundusz Walutowy ogłosił wyniki badań pokazujących, iż takie praktyki odpowiadały w zeszłym roku za niemal połowę inflacji w strefie euro, a ściślej mówiąc - jednej z jej miar, czyli delatora PKB.
Przedstawiciele DABE NBP pokazali na konferencji prasowej wykresy, mające świadczyć o tym, że w Polsce sytuacja była analogiczna do opisanej w analizie MFW. Nie przedstawili jednak żadnych bliższych szczegółów tych wyliczeń, pozostawiając naszej wierze, że w Polsce procesy inflacyjne przebiegały tak jak w strefie euro. Kolejny szok.
Jeszcze jeden szok wywołuje lektura opublikowanego "Raportu o inflacji". Z jednej strony analitycy DABE NBP stwierdzają w nim, że w latach 2024-2025 do obniżenia inflacji silniej przyczynia się spowolnienie wzrostu zagregowanego popytu w gospodarce, czyli tzw. ujemna luka popytowa, oraz powiązany z tym spadek dynamiki kosztów związanych z zatrudnieniem. Z drugiej strony przewidują, że już w III kwartale tego roku rozpocznie się wzrost realnych wynagrodzeń. W IV kwartale tego roku mają wzrosnąć one przeciętnie o 11,4 proc., gdy inflacja wyniesie 7,8 proc. Jak pogodzić tę sprzeczność? Odpowiedzi nie znamy.
Dodajmy jeszcze jedną istotną rzecz. Nawet nieortodoksyjna Nowa Teoria Monetarna, na którą powoływali się niekiedy nasi decydenci, mówi że dla kreacji pieniądza (np. poprzez zadłużenie) jest jednak pewien limit. Wyznacza go pobudzenie inflacji. W uproszczeniu - według NMT - inflacja jest jak kolejny kolega, który w znanym dowcipie upomina - wypiłeś już o jeden kieliszek za dużo. Nie słuchać się nawet tak dobrego kolegi jak Nowa Teoria Monetarna? Kolejny szok.
Jacek Ramotowski
