Wydarzenia minionego tygodnia

Wartość deficytu (liczonego jako 12-miesięczna suma krocząca) w relacji do PKB spadła w

czerwcu do ok. 3,7% z ok. 4,0% w poprzednim miesiącu i 5,3% w czerwcu ub.r.

Deficyt handlowy w czerwcu spadł niewiele poniżej 700 mln USD z 900 mln USD

w czerwcu ub. r. Wartość eksportu w ujęciu płatniczym wyniosła w czerwcu blisko

2,7 mld USD (wobec blisko 2,5 mld USD w maju ub. r.), co, tak jak w poprzednich

dwóch miesiącach., dało stosunkowo wysoki wzrost eksportu w ujęciu rocznym

(8%). W czerwcu odnotowano stabilizację wartości dolarowej importu na poziomie

z czerwca ubiegłego roku (3,4 mld USD).

Wynik czerwcowego deficytu okazał się zdecydowanie niższy od naszych (730

mln) i rynkowych (630 mln USD) oczekiwań. W przypadku naszych prognoz na

przeszacowanie czerwcowego deficytu bieżącego wpłynęło głównie założenie o

wystąpieniu w czerwcu wysokiego deficytu w kategorii dochody). Sądziliśmy, że

będzie to efekt (zaobserwowanego w czerwcu ub.r.) transferu przez inwestorów

zagranicznych dywidend z inwestycji bezpośrednich w Polsce. Okazało się jednak,

że w czerwcu br. saldo dochodów wyniosło .130 mln USD wobec .412 mln USD w

czerwcu ub. r. Przyczyny takiego stanu mogą być następujące: w związku ze

słabymi wynikami przedsiębiorstw przemysłowych odnotowanymi w ub. r., a

wynikającymi z niskiego wzrostu gospodarczego, firmy wypłaciły mniejsze

dywidendy udziałowcom i przez to transfer zysków za granicę był mniejszy niż rok

temu, nie można wykluczyć, że pewna część transferu zysków zostanie

dokonana w lipcu i sierpniu. Odnośnie pozostałych składowych rachunku obrotów

bieżących, deficyt handlowy okazał się zgodny z naszymi oczekiwaniami. Wg

naszych szacunków kolejny z rzędu wysoki wynik dynamiki eksportu jest w dużej

mierze rachunkowym wynikiem wzmocnienia euro wobec dolara (przy założeniu,

że większość płatności w eksporcie realizowana jest w euro). Powyższe dane nt.

handlu zagranicznego wskazują na bardzo słaby popyt wewnętrzny, w

szczególności inwestycyjny. Nie sądzimy, by do końca roku popyt wewnętrzny

mógł znacząco pobudzić import, stąd tez szacujemy, że na koniec br. deficyt w

obrotach bieżących nie powinien przekroczyć 4% PKB. Duża dysproporcja w

dynamice eksportu i importu (na korzyść eksportu) wskazuje na to, że także w II

kw. br. eksport netto będzie stymulatorem wzrostu PKB.

Agencja ratingowa Standard & Poor.s obniżyła wartość ratingu

długoterminowego dla polskich obligacji złotowych z "A+" do "A".

Jednocześnie agencje ratingowe Moody.s i Fitch zdecydowały się na utrzymanie

ocen nadanych Polsce (na poziomie .A+.). Wg uzasadnienia S&P podjęcie takiej

decyzji zostało spowodowane:

- utrzymującym się wysokim deficytem finansów

publicznych,

- planowanym przez rząd zwiększeniem poziomu długu publicznego

(wg szacunków S&P zadłużenie w 2004r. wyniesie ok. 47,5% PKB). Agencja

przewiduje, że w perspektywie średnioterminowej największym zagrożeniem dla

polityki fiskalnej w Polsce będą:

- malejące wpływy z prywatyzacji, koszty

wstąpienia Polski do UE. Jednocześnie S&P zdecydowała się na podtrzymanie

długoterminowego ratingu dla polskich obligacji denominowanych w walutach

obcych na poziomie BBB+. Obydwie oceny (zarówno dla obligacji złotowych, jak i

euroobligacji) otrzymały ocenę perspektywy rozwoju sytuacji jako .stabilną.. Po

ostatniej obniżce długoterminowy rating polskich obligacji złotowych jest o jeden

punkt gorszy od węgierskich (A+) i o dwa punkty niższy od czeskich (AA-),

jednakże polskie obligacje utrzymały się w kategorii inwestycyjnej (najniższa ocena

w tej kategorii to BBB-, czyli 4 stopnie mniej od bieżącej oceny Polski).

Należy zauważyć, że pod koniec maja br. Standard & Poor's przestrzegł rząd

przed podejmowaniem działań ożywiających gospodarkę bez kontynuacji reform

strukturalnych i restykcyjnej polityki fiskalnej, której pogorszenie mogłoby skłonić

agencję do rozważenia zmiany stabilnej, perspektywy ratingu Polski, stąd też

trudno wiązać ostatnią obniżkę ratingu ze zmianą na stanowisku ministra finansów.

Wynika z tego, że projekt obniżki ratingu Polski był przygotowany wcześniej i

agencja czekała na wyniki prac nad budżetem na 2003 r. W związku z brakiem

radykalnej zmiany po stronie wydatkowej agencja uznała, ze w przypadku

niespełnienia się pozytywnego scenariusza rozwoju gospodarczego utrzymanie

dyscypliny finansowej państwa będzie bardzo trudne i grozi kryzysem finansów

publicznych. W świetle zdecydowanych zapewnień ministra finansów G. Kołodko o

woli ograniczenia deficytu budżetowego do 3% w perspektywie 2005 r., obniżenie ratingu należy uznać za swego

rodzaju votum nieufności dla nowego ministra finansów, gdyż agencja nie zdecydowała się poczekać na efekty

zapowiedzi nowego ministra (odnośnie konsekwencji dla rynku finansowego patrz poniżej).

Nawiązując do obniżki ratingu Polski przez agencję Standard & Poor.s, prezes Balcerowicz stwierdził, że w związku ze wzrostem znaczenia populistycznych nastrojów w rządzącej koalicji oczekiwane ożywienie gospodarcze może stanąć

pod znakiem zapytania. Uznał on także, że obniżka ta stanowi ostrzeżenie dla rządu, a jeśli stan finansów publicznych

nie ulegnie poprawie kolejne obniżki ratingów mogą doprowadzić do wzrostu długoterminowych stóp procentowych. L.

Balcerowicz zasugerował, że będzie dalej walczył z presją popytową ze strony sektora publicznego, mimo że inflacja

spadła już bardzo znacząco.

Pomimo dość ostrej retoryki ze strony prezesa NBP, podtrzymujemy nasze oczekiwania, że do kolejnej redukcji stóp

procentowych (o 50 pkt. baz.) dojdzie na najbliższym posiedzeniu RPP. Uważamy, że w świetle powyższych

wypowiedzi, deklaracje ministra finansów co do zamiarów redukcji przyszłorocznego deficytu budżetowego zostaną

przyjęte z aprobatą przez członków RPP. Ponadto w związku z ostatnimi danymi z USA i strefy euro, pogorszyły się

perspektywy rozwoju gospodarki światowej (a zatem i polskiej), co stanowi dodatkowy argument za obniżką stóp.

W udzielonym dla Financial Times wywiadzie minister Kołodko zapewnił, że obniżka ratingu długu Polski nie

ma nic wspólnego z programem gospodarczym rządu. Minister finansów zaprezentował również główne elementy

swojego programu, do których należą: zmniejszenie przyszłorocznego deficytu do poziomu 4,9% PKB oraz do poniżej

3% w 2005 roku; przywrócenie Polski na ścieżkę szybkiego wzrostu na poziomie około 5-7%; utrzymanie niezależności

banku centralnego. Zgodnie ze swoimi wcześniejszymi zapowiedziami G.Kołodko wyraził opinię, że wszelkie

zmiany w systemie kursowym będą dokonywane przez rząd jedynie w porozumieniu z Narodowym Bankiem

Polskim. Ponadto, stwierdził także, że chociaż żałuje, że do obniżki ratingu już doszło, to jednak wierzy, że rynki będą w

stanie prawidłowo ocenić kondycję polskiej gospodarki oraz perspektywy jej rozwoju.

Prezes Głównego Urzędu Statystycznego przyznał, że w drugim kwartale br. wzrost PKB może być wyższy

niż 0,5%, które zanotowano w pierwszym kwartale.

Według naszych szacunków wzrost PKB w II kwartale wyniesie 0,8%, na co złoży się przede wszystkim wzrost

kontrybucji eksportu netto do 0,8 pkt. proc. (wobec 0,5 pkt. proc. w I kw.), oraz wzrost spożycia indywidualnego o 2,5%.

Według ministra finansów, G. Kołodki, w lipcu inflacja spadnie poniżej 1,5% r/r. Wcześniej, po publikacji

danych o cenach żywności w pierwszej połowie lipca MF prognozowało inflację na poziomie 1,4% r/r. Natomiast prezes

NBP, L. Balcerowicz, stwierdził, że do końca roku inflacja pozostanie na niskim (chociaż wyższym niż obecnie) poziomie,

a w grudniu ukształtuje się w przedziale wyznaczanym przez granice nowego celu inflacyjnego (tzn. 2-4% r/r).

Szacunki te są zgodne z naszymi prognozami. Uważamy, że do spadku inflacji do poziomu 1,4% przyczyni się przede

wszystkim sezonowy spadek cen warzyw, wynikający z utrzymujących się dobrych warunków pogodowych, oraz brak

presji popytowej w pozostałych kategoriach. Z drugiej strony, spadek ten będzie wyhamowywany przez tendencje

wzrostowe na rynku paliw oraz wyższe ceny energii elektrycznej a także wyższe ceny biletów kolejowych.