Nakręcanie nieruchomości

Pogarszające się nastroje spowodowane krachem dotyczącym com'ów wywołały obawy przed deflacją, która doprowadziła do dużych trudności w Japonii w latach 90. Bank centralny zatem w latach 2001-2003 przeprowadził serię obniżek stóp procentowych, w efekcie czego spadły one pod koniec 2003 r. poniżej 1 proc. W efekcie, coraz większa część mieszkańców była w stanie pozwolić sobie na zadłużenie się. Doszło do tego, że praktycznie każdy, niezależnie od wiarygodności kredytowej, mógł uzyskać kredyt na mieszkanie czy dom. Jedynym kryterium była cena: jeśli ktoś miał niższe zdolności kredytowe, po prostu oferowano mu wyższe oprocentowanie. Wierzono przy tym, że ceny nieruchomości będą rosły. Trzeba podkreślić to słowo - wierzono. Nie było to oparte na rzetelnych analizach, uwzględniających zjawisko cykli koniunkturalnych.

Bazując na takiej wierze można było pozwolić sobie na udzielenie kredytu hipotecznego na 100 proc. wartości nieruchomości bez praktycznie żadnego ryzyka dla banku. Jeśli bowiem ceny nieruchomości rosły, to w sytuacji braku możliwości bieżących spłat rat kredytu przez kredytobiorcę, bank przejmował nieruchomość i sprzedawał ją na rynku - nawet na tym zyskując.

Wszystkie gospodarki rynkowe poddawane są cyklicznym fluktuacjom, tworzącym cykl koniunkturalny. W literaturze nt. badań koniunktury podaje się, że cykle na rynku nieruchomości trwają kilkanaście lat. Oznacza to, że co kilkanaście lat zachodzi na nim recesja, objawiająca się spadkiem cen.

Bankierzy i inni operatorzy na rynku kredytów hipotecznych w USA postawili sobie za cel maksymalizację zysków, nie patrząc na bezpieczeństwo wkładów czy długofalowe interesy akcjonariuszy.

Stąd wyłonił się segment rynku kredytów hipotecznych o nazwie subprime, czyli kredytów dla osób o podwyższonym ryzyku kredytowym. Wyróżnia się on tym, że w praktyce nawet nie sprawdza się wiarygodności kredytowej klientów - nawet jeśli są oni o to pytani, odpowiedzi się nie weryfikuje.

NAKRĘCANIE NIERUCHOMOŚCI

Od 1987 roku (kryzys na rynku nieruchomości i na giełdach) w USA trwał stały wzrost cen nieruchomości. Jak już wspomniano, był on napędzony kilkunastoma obniżkami stóp procentowych, zapoczątkowanymi kilka miesięcy od tzw. pęknięcia bańki internetowej z marca 2000 roku. Nakręciło to koniunkturę gospodarczą. W efekcie ceny nieruchomości w latach 2005 i 2006 rosły szczególnie szybko. Wzrosty były o wiele wyższe niż wynikałoby to ze wzrostu dochodów ludności. Miały charakter spekulacyjny - kupowano coraz więcej nieruchomości licząc na to, że ich ceny będą w przyszłości rosły. Od 2004 roku Fed kilkanaście razy podwyższyła stopy procentowe. W efekcie wzrosło obciążenie ludności z tytułu spłat odsetek. Mimo że kredyty hipoteczne w USA są zazwyczaj udzielane ze stałym oprocentowaniem, wzrosty stóp podwyższyły koszty kredytów konsumpcyjnych i obniżyły popyt konsumpcyjny, a także popyt na nowe kredyty hipoteczne.

W normalnej sytuacji nie byłoby to problemem: kredytodawca odpowiednio oszacowałby ryzyko udzielenia kredytu, pozostawiając margines na zmianę oprocentowania. Ale nie w nakręconej łatwym pieniądzem gospodarce amerykańskiej, przy znacznie poluzowanych regulacjach rynku kredytów hipotecznych. W efekcie część kredytobiorców stała się niewypłacalna. Jeśli zła sytuacja finansowa dotyka pojedynczej osoby, tylko ona ma problem. Ale jeśli dotyka to tysięcy osób, a przez to i kredytodawców, pojawiają się problemy dla sektora bankowego i całej gospodarki.

KRYZYS

Pierwsze symptomy nadciągającego kryzysu uwidoczniły się jeszcze w 2006 roku, kiedy to znacząco traciły na wartości akcje firmy New Century Financial Corporation - największego amerykańskiego pożyczkodawcy. W marcu 2007 roku ogłosił bankructwo, a władze wszczęły śledztwo kryminalne. Kilkadziesiąt innych, mniejszych pożyczkodawców również ogłosiło już bankructwo. Kłopoty dotknęły również firmy ubezpieczeniowe, które je ubezpieczały. Ale czarę goryczy przelało dopiero zawieszenie (na początku sierpnia br.) wypłat funduszy inwestycyjnych jednego z największych banków inwestycyjnych na świecie - Bear Stearings. W efekcie ceny akcji spadły na całym świecie. Kilka dni później trudności z płynnością ogłosił największy amerykański kredytodawca hipoteczny Countrywide Financial Corp., co spotęgowało panikę.

Trudności na rynku nieruchomości potwierdzają dane, pokazując głębokość kryzysu. Sprzedaż domów w USA w ciągu pierwszych pięciu miesięcy 2007 roku spadła o 21 proc. Mediana ceny domów w drugim kwartale 2007 roku spadła o 1,5 proc. w ciągu roku. Indeks cen nieruchomości Case-Shiller pokazuje, że cena 10-metrowej powierzchni w maju 2007 roku spadła o 3,4 proc., co było największym spadkiem od września 1991 roku. Pesymistyczny jest też wydźwięk Wskaźnika Rynku Domów National Association of Home Builders, mierzącego optymizm na rynku - jego wartość jest najniższa od lutego 1991 roku, i druga, najniższa w całej 22-letniej historii wskaźnika.

Co więcej, Stany mają bardzo rozwinięte rynki finansowe. Kredyty hipoteczne udzielone przez daną instytucję nie są cały czas przez nią trzymane, a często dochodzi do obrotu nimi. Banki czy inne instytucje finansowe mogą swobodnie handlować między sobą udzielonymi kredytami na zasadach weksla handlowego. Powstał w ten sposób wtórny rynek kredytów hipotecznych.

Rząd Stanów Zjednoczonych powołał ponadto instytucje finansowe, których celem było wspieranie rozwoju budownictwa mieszkaniowego, znane powszechnie w USA pod potocznymi nazwami: Ginnie Mae oraz konkurujące ze sobą - Fannie Mae i Freddie Mac. Skupowały one kredyty hipoteczne, spełniające określone standardy. Dzięki temu kredytodawcy uzyskiwali dodatkowe środki przeznaczane np. na udzielanie kolejnych kredytów. Zapewniali sobie przy tym każdorazowo zysk w postaci marży od udzielonego wcześniej kredytu. Powstało więc olbrzymie, samonapędzające się koło zamachowe amerykańskiej gospodarki.

Warto podkreślić, że R. Wescott, doradca ekonomiczny b. prezydenta USA Billa Clintona oszacował jeszcze pod koniec 2006 r., że aż 64 proc. wzrostu gospodarczego i 80 proc. wzrostu zatrudnienia USA w latach 2001-2005 było spowodowanych rynkiem nieruchomości (choć jego udział w PKB wynosi jedynie 5 proc.). Oznacza to, że kryzys na rynku nieruchomości może dramatycznie odbić się na wynikach gospodarczych Stanów Zjednoczonych.

JAPOŃSKIE ANALOGIE

Podobna sytuacja, jak obecnie w USA, miała miejsce w Japonii. Pod koniec lat 80. XX w. narósł tam bąbel spekulacyjny na giełdzie. Japończycy zauważyli, że na inwestycjach giełdowych można zarobić znacznie więcej niż na lokatach bankowych. Wydawało się, że jest to bezpieczny sposób na zarabianie pieniędzy. A ponieważ zyski były wysokie (indeks Nikkei w latach 1986-1989 wzrósł prawie 3-krotnie), ludzi zaczęła ogarniać euforia. Zaczęli pożyczać pieniądze na zakup akcji na giełdzie - zaciągali kredyty nawet pod zastaw ziemi.

Bankierzy chętnie udzielali pożyczek pod zastaw nieruchomości, bo dotychczasowe doświadczenia pokazywały, że ich ceny mogą jedynie rosnąć, a nie maleć. Poza tym, system kredytowy w Japonii w znacznej mierze opierał się na zaufaniu, a nie kalkulacji ryzyka. Banki japońskie w zasadzie nie stosowały credit scoringu - jeśli klient, który od lat miał konto w banku i cieszył się jego zaufaniem zobowiązywał się, że spłaci kredyt - nie było podstaw, by mu nie wierzyć. Zwłaszcza jeśli zabezpieczeniem była ziemia. Jej wartość znacząco rosła: w latach 1986-1987 ceny ziemi w centrum Tokio wzrosły prawie 2-krotnie, a cena ziemi biznesowej w sześciu największych miastach Japonii w latach 1985-1989 wzrosła ponad 3,5-krotnie. Przyczyniła się do tego luźna polityka pieniężna banku centralnego oraz poluzowanie regulacji rynku kredytowego: można było uzyskać kredyt hipoteczny nawet do 90 proc. wartości nieruchomości.

Pod koniec 1989 roku doszło do tego, że przeciętnego Japończyka nie było stać na zakup nieruchomości. Rząd Japonii zdecydował się zacieśnić politykę finansową. Jak pisze prof. Jan Kaja z SGH - znawca gospodarki japońskiej - wydał on tzw. cichy zakaz (nieformalna presja na bankowców) udzielania kredytów pod zastaw ziemi. Również Bank Japonii pod koniec 1989 roku podniósł stopy procentowe.

W efekcie zwiększenia restrykcyjności polityki finansowej państwa doszło do kryzysów na dwóch rynkach: giełdowym i nieruchomości. Na obydwu ceny zaczęły dramatycznie spadać. Indeks Nikkei w ciągu dwóch lat stracił 3-krotnie na wartości, a ceny ziemi biznesowej spadły w ciągu sześciu lat 4-krotnie. Co więcej, dotknęło to sektor bankowy prowadząc do jego kryzysu. To zaś pociągnęło za sobą całą gospodarkę. Znacząco spadło zaufanie ludności do perspektyw rozwoju, efektem czego był spadek popytu konsumpcyjnego, pojawiła się deflacja.

Mimo wielu prób ratowania sytuacji przez rząd Japonii, które kosztowały dziesiątki miliardów dolarów i doprowadziły do ogromnego deficytu budżetowego, okres rozwoju gospodarczego tego kraju w latach 90. XX w. określany jest jako "stracona dekada" - tak poważne były konsekwencje tych kryzysów. Nawet obniżenie stóp procentowych przez bank centralny do prawie zera (rozważano nawet wprowadzenie ujemnych stóp procentowych!) przez bardzo długi czas nie pomagało uzdrowić sytuacji. "

dr Krzysztof Piech

Autor reprezentuje Katedrę Polityki Gospodarczej SGH, Instytut Wiedzy i Innowacji