Kto ratuje... ten płaci

Napływające informacje można uznać za komplementarne do owego bardzo zamglonego i wołającego o pomoc obrazu. Na przykład: po Walencji, po wsparcie rządowe zgłosiła się wczoraj (zgodnie z oczekiwaniami) Katalonia. Pozostając przy regionach, problemów pomniejszych jednostek administracyjnych w Hiszpanii (mówi się o sześciu regionach potrzebujących pomocy) i we Włoszech będzie prawdopodobnie przybywać.

Pomimo zapewnień ze strony samego premiera M.Montiego, iż Sycylia nie jest zagrożona niewypłacalnością, obaw o sytuację włoskich miast i prowincji nie brakuje. Świat składa się z detali, a informacje wypływające ze stowarzyszenia Unii Prowincji Włoskich mówiące, iż połowa włoskich prowincji stawia czoło znacznym trudnościom finansowym, a ostatnie działania rządu moją zdecydować o nieotwarciu niektórych szkół po wakacjach, to właśnie szczegół pokazujący, że problem ryzyka niewypłacalności towarzyszy Europie od najniższego szczebla struktury finansowej krajów. Pogorszenie nastrojów zdecydowało o powrocie dobrze znanej w Hiszpanii i Włoszech praktyki czyli zakazu krótkiej sprzedaży akcji (we Włoszech ograniczonej do tygodnia). Na niewiele to raczej pomoże (jak nie pomogło poprzednim razem), tym bardziej, że obecny kryzys głownie długiem "stoi".

Hiszpańska 10-latka po osiągnięciu poziomu 7,50% (max sesji: 7,53%) i tam zatrzymała się oczekując na młodsze siostry. Pod koniec europejskiej sesji 5Y obligację dzieliło od 10-latki jedynie 13 punktów. 2-letni benchmark w tym czasie testował poziom 6,88%. Włoska 10-tka szczyt odnotowała w czasie poniedziałkowej sesji na poziomie 6,40% i kończyła sesję ok. 7 punktów niżej. Włoski spread 5-10Y wciąż oscyluje na "zdrowszym" poziomie ok. 40pkt różnicy, podczas gdy 2-letni benchmark włoski znajduje się na poziomie 4,70%. Hiszpańska sytuacja jest o wiele trudniejsza, niemniej jednak spready jeśli nastroje pozostaną niezmienione perspektywa zacieśnienia spreadów na włoskiej krzywej będzie oznaczać intensyfikację obaw o Europę i o możliwości jej ratowania.

Niemiecka 10-latka przetestowała kolejną strefę minimum (1,14%) podczas gdy Treasuries również pogłębił nieco spadki do 1,40%. Lekkie odbicie w rentownościach bezpiecznych obligacji trudno uznać za symbol zmiany sytuacji rynkowej. Niemniej jednak do pewnego stopnia wzrost rentowności Bunda 10Y na otwarciu do 1,2% jest konsekwencją rewizji perspektywy ratingu kraju przez Moody's. Jak argumentuje agencja potrzeba wykrzesania "jeszcze" jednego wysiłku na rzecz Europy i absorbowania kosztów wsparcia, jest jednym z podstawowych czynników przemawiającym za obniżeniem oceny kredytowej Niemiec, Holandii i Luxemburga. Tym ruchem Moody's zrównał wiarygodność krajów do poziomu Austrii i Francji. Jak pamiętamy obniżka perspektywy tych ostatnich krajów (13 lutego 2012 roku) ostatecznie nie wpłynęła znacząco na popyt na ichniejsze obligacje. Decyzja Moody's może tym razem przynieść szukanie możliwości inwestycyjnych poza strefą EUR pozwalając na pogłębienie odreagowania na wykresach bezpiecznych aktywów. Trudno oczekiwać, iż mnogość środków zaparkowana w niemieckich obligacjach miałaby nagle odpłynąć do np. Australii. Jedynym obecnie krajem, który ustrzegł się ruchów kredytowych w strefie euro wydaje się być Finlandia, która jako jedyna przypomnijmy szuka zabezpieczenia (prosi o collateral) dla ewentualnego wsparcia udzielonego Hiszpanii.

Po decyzji Moody's a jednocześnie obok przetargu bonów skarbowych w Hiszpanii, nieco uwagi warto poświęcić aukcji 2Y i 16Y obligacji w Holandii, ale tak - co warto pamiętać - strona popytowa jest dość specyficzna i nie powinna grozić nagłym fiaskiem sprzedaży.

Drugie jądro elipsy kryzysu zajęte jest przez Grecję. Podczas gdy zawieszenie finansowania z EBC przenosi presję na zdobywanie środków na Bank Grecji, zobowiązania państwowe wyznaczają w kalendarzu greckim nowe ważne i nieco smutne święto, czyli "dzień spłaty" (najbliższy 20 sierpnia). Jednocześnie Komisja Europejska stwierdziła, że szanse na przeznaczenie jakichkolwiek dodatkowych środków dla Grecji nie będzie możliwe przed wrześniem. Po tym jak weekendowy newsflow groził wycofaniem się MFW z finansowania Grecji (nieoficjalne doniesienia), wypowiedź rzecznika MFW potwierdzająca ciągłą chęć rozmów i wsparcia działań mogących pchnąć Grecję na właściwą ścieżkę, zdejmuje z rynku nieco presji. Wskazywaliśmy, iż uczestnictwo MFW może być kluczowe dla stanowiska krajów zgłaszających obawy i niechęć do dalszego finansowania problematycznych krajów Europy.

Zgodnie z oczekiwaniami dalsze wystramianie krzywej materializowało się w czasie poniedziałkowej sesji. Krótko koniec stabilizował się bowiem w okolicach 4,33% (OK0714), podczas gdy środek i dłuższy koniec krzywej rentowności straciły ponownie do piątkowego zamknięcia. Poziom 4,96% dla DS1021 wyznacza pierwszy poziom oporu przed wzrostem w stronę kluczowego technicznego poziomu czyli 5,00%. Wrażliwy na rozwój sytuacji w streif euro polski rynek obligacji będzie wrażliwy na napływające informacje, ale na chwilę obecne poziomy "oczyszczające" krzywą po zeszłotygodniowym bardzo silnym umocnieniu, powinny wyznaczać kotwicę. Po piątkowym dostosowaniu wzwyż nieznaczne ruchy można było zauważyć na krzywej IRS, podczas gdy długoterminowe stawki FRA ponownie spadły i kilka punktów (9X12 kończył dzień na poziomie 4,25% wobec 4,30% na koniec piątkowej sesji).

Oczekujemy stabilizacji w wyższym przedziale zmienności rentowności i oczekiwania na impulsy z zewnątrz na dłuższym końcu, oraz danych o sprzedaży detalicznej, które mogą chwilowo wpłynąć na krótkoterminowe obligacje (które dzisiaj ponownie wspiera A.Bratkowski, który może zgłosić wniosek o obniżkę stóp we wrześniu). Nie ulega jednak kwestii, że zachowanie polskiej 10-latki po rewizji perspektywy dla Niemiec będzie dzisiaj bardzo ciekawe i de facto w pewien sposób zasygnalizuje, jak bardzo polski status regionalnego safe haven jest zależny od sytuacji w Niemczech.

Aleksandra Bluj, Biuro Strategii Rynkowych PKO Banku Polskiego

^{Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.}