Zapowiada się koniec jazdy na gapę

Rynek akcji bije nowe rekordy, ale zatrudnienie i wzrost, jedyne dwa czynniki, które naprawdę mają znaczenie w dłuższej perspektywie, z miesiąca na miesiąc spadają do rekordowo niskich poziomów.

Próby jazdy na gapę widzimy każdego dnia w postaci konkurencyjnej dewaluacji, braku reform w Europie i w USA, niezdolności Rady Europejskiej do osiągnięcia porozumienia w sprawie programu ratunkowego (czy tzw. "bail-in"), rynek akcji rośnie, a także w postaci odmowy przeprowadzenia reform ze strony grup interesu (czytaj: sektora publicznego) pomimo oczywistej ich konieczności i większego dobra, jakie mogłoby z nich wyniknąć.

Kryzys gospodarczy przerodził się w rozwinięty kryzys polityczny. Gdy zadłużenie rządu staje się zbyt wielkie, a deficyt fiskalny eksploduje, dużo trudniej nakłonić wszystkie grupy interesu do współpracy. Im później zapoczątkuje się rekonstrukcję finansową, tym większy deficyt - i tym większe prawdopodobieństwo jej niepowodzenia ze względu na brak "zainteresowania" stron. Tak jest obecnie w USA i Europie: kupowano czas tak długo, że z kwestii, którą można było się zająć, problem ten stał się sprawą, którą trzeba się zająć.

Mamy za sobą trzy miesiące roku; obniżono prognozy wzrostu, a wszystkie państwa Club Medu oraz Francja i teraz także Niemcy prognozują większy deficyt fiskalny. Międzynarodowy Fundusz Walutowy obniżył prognozę światowego wzrostu gospodarczego, a przed nami rok 2013, który - patrząc z zewnątrz - jest lustrzanym odbiciem 2011 i 2012 r. Ale jest jedna różnica: wybory w Niemczech 22 września - najważniejsze wydarzenie roku.

Nie możemy się doczekać wyborów w Niemczech. Musimy przerwać ten negatywny cykl, który zaczyna się wymykać spod kontroli, podczas gdy politycy stoją bezczynnie z boku. Rynek w przeważającej mierze obstawia, że w ostatecznym rozrachunku Niemcy jednak wypiszą pokaźny czek i zaakceptują unię fiskalną, ale być może historia jest lepszym doradcą. Jedynym największym "czekiem wszechczasów" był plan Marshalla, zaoferowany przez USA Europie po II wojnie światowej. Na jaką kwotę opiewał? Było to imponujące 13 miliardów USD, przy gospodarce wartej 258 miliardów - czyli innymi słowy 5 proc. amerykańskiego PKB.

Przyjmijmy, że z pomocą jej własnych środków Niemcy są gotowi ratować resztę Europy kwotą stanowiącą równowartość planu Marshalla: PKB Niemiec wynosi 3,6 bilionów USD, a 5 proc. tej kwoty to 180 miliardów USD, czyli 140 miliardów EUR - to bynajmniej nie wystarczy, biorąc pod uwagę szacunki, że aby raz na zawsze powstrzymać unijny kryzys zadłużenia, potrzeba od 2 do 3 bilionów EUR. Znów widzimy, że nadzieje te opierają się na koncepcji "jazdy na gapę" - że Niemcy będą gotowi pomóc; jednak fakty świadczą o czymś innym. W pakiecie ratunkowym dla Cypru nie było wygranych - tylko przegrani. Nie wzrosła też dzięki niemu wiarygodność procesu unijnego. Mocno nadwerężył on europejski proces decyzyjny, który nie rokuje nadziei na poprawę, gdyż Komisja Europejska i MFW wymieniły ostre słowa w imię walki o władzę, ale w żadnym wypadku z myślą o przyszłych pokoleniach Europejczyków. Widzieliśmy w przypadku Cypru, jak zasady wystawia się za drzwi, gdy strefa euro musi znaleźć rozwiązanie pasujące do politycznego spektrum. Cypr był precedensem w trojaki sposób:

Ważne

1.Kontrola kapitału: jedno euro na Cyprze nie jest już takie samo, jak jedno euro w Berlinie czy Paryżu. Nie można wycofać pieniędzy z wyspy.

2.Sięgnięcie do kieszeni posiadaczy obligacji z prawem pierwszeństwa: w Grecji dotknęło to tylko posiadaczy obligacji podporządkowanych.

3.Sięgnięcie do kieszeni posiadaczy depozytów mających na rachunkach kwoty większe niż 100 000 EUR.

Bardziej poważnym "naruszeniem" jest kontrola kapitału. Unia gospodarcza i monetarna już w strefie euro nie istnieje. Brak spójnych rozwiązań politycznych rodzi pytanie: kto ma zapłacić za przyszłe pakiety ratunkowe typu "bail-in"? Czy dla decydentów politycznych trwa sezon polowań na nieubezpieczonych posiadaczy depozytów?

Wydaje się, że to źródło dochodów jest daleko bardziej efektywne, czy możliwe do zrealizowania, niż podnoszenie innych rodzajów podatków w krajach takich jak Włochy, Hiszpania, Grecja czy Portugalia. Można spekulować, że ostatecznym celem mogłoby być wprowadzenie modelu bankowego na wzór szwedzki, finansowanego z podatku od aktywów pobieranego od posiadaczy depozytów i udziałowców.

Zbudowanie wystarczająco dużego funduszu, aby zrekapitalizować wszystkie banki w strefie euro, oznaczałoby rachunek na 3 biliony EUR, czyli 30 proc. PKB całej strefy, według głównego ekonomisty Citigroup Willema Buitera. Powtarzam: 3 biliony EUR.

Podatek od depozytów już obowiązuje we Włoszech i Hiszpanii. We Włoszech od grudnia 2011 r. obowiązuje 0,015 proc. podatek od zarządzanych aktywów, a zaledwie kilka tygodni temu sądy w Hiszpanii pozwoliły rządowi nałożyć podatek od depozytów w wysokości od 0,2 proc. do 0,3 proc..

Więc Cypr był precedensem pod wieloma względami, ale także rozszerzeniem praktyk już stosowanych. Ostrzegam jeszcze raz: fakt, że podatki od depozytów są obecnie niskie, nie może dać wam spać spokojnie. VAT wprowadzono w Danii w 1967 r. na poziomie 9 proc., ale od tego czasu wzrósł on do 25 proc..

Chodzi o to, że podatki od depozytów łatwo pobierać, pochodzą one z sektora prywatnego i wiele podmiotów niebędących wierzycielami uzna je za sprawiedliwe - znowu wracamy do "jazdy na gapę". Jeśli nie masz pieniędzy w banku, podatek od depozytów wyda ci się sprawiedliwy, a przy obecnej polityce nieprzeprowadzania reform grupa ta z dnia na dzień się powiększa. Najlepiej było to widać we Włoszech, gdzie Beppe Grillo ze swoim Ruchem Pięciu Gwiazd zdobył 25 proc. bez żadnego programu oprócz sprzeciwu wobec establishmentu. To ostrzeżenie dla wszystkich polityków w Europie.

Wyborcy nie przesiedzą tej akcji bezczynnie, pomimo iż "gapowiczami" są od dłuższego czasu. Ostateczne wyzwanie znalezienia miejsc pracy i powrotu do normalności jest teraz ważniejsze, niż oczekiwanie, by wyratował ich "system". Od czasu historii z Cyprem ruch ten powinien się nasilać, gdy w strefie euro Troika sięgnie po oszczędności - nawet jeśli będą to zasoby powyżej 100 000 EUR. Unii i jej politykom kończy się czas. O tej porze za rok bez zmian i reform trzeba będzie zapłacić nie tylko za konsekwencje gospodarcze, ale także polityczne - i dotyczy to nie tylko polityków w kraju, ale także ich unijnych odpowiedników, gdyż elektorat straci cierpliwość do ich planów, by mieć plan na plan w 2018 r.

Tymczasem krótkoterminowym rozwiązaniem dla wszystkich jest angażowanie się w konkurencyjną dewaluację waluty. Oficjalnie wszyscy prowadzą luzowanie polityki pieniężnej ze względów wewnętrznych, ale napływ kapitału w pogoni za rentownością z Japonii i USA wygania lokalnych mieszkańców Singapuru z ich kraju. Tak samo dla przeciętnego człowieka w Zurychu niezwykle trudne staje się utrzymanie pewnego standardu życia, gdy obcokrajowcy niebędący rezydentami podatkowymi podbijają ceny domów, żywności, energii i wszystkich innych produktów. Kolejna społeczna tragedia.

Głównym beneficjentem pozostaje rynek akcji, który sam stał się schronieniem. Wiele osób powraca do marksistowskiego argumentu, że prawa własności są rzeczywiście chronione jedynie w przypadku akcji i nieruchomości, przy czym USA są głównym beneficjentem. Wpisuje się to dobrze w nasz ogólny temat silniejszego dolara amerykańskiego; naszym zdaniem w dalszej części 2013 r. spora część zwrotu z inwestycji będzie pochodzić z ekspozycji na rynku walutowym.

Nie widzimy załamania na rynku akcji, ale obecne poziomy indeksu S&P i globalnych akcji niemal z natury dyktują przerwę, gdyż dochodzimy do poziomów kosztownych dla akcji, zwłaszcza w kontekście słabszego wzrostu na świecie i niższych zysków. Aby akcje nadal rosły, musielibyśmy zobaczyć znaczną poprawę wzrostu gospodarczego i duże nowe źródło luzowania monetarnego oprócz spodziewanego obniżenia stóp procentowych przez Europejski Bank Centralny.

W I kwartale światową drukarką pieniędzy stała się Japonia, więc teraz zaczął się wyścig, w którym sytuacja gospodarcza musi się poprawić, zanim eksperymenty monetarne w Wielkiej Brytanii, Stanach Zjednoczonych i Japonii poniosą klęskę. Wielka Brytania będzie pewnie próbowała dalszej ekspansji, tak by stać się "nowym" impulsem w III kwartale - jednak proces ten nie ruszy pełną parą przed lipcową zmianą szefa Bank of England.

W takiej sytuacji z braku nowych impulsów w postaci luzowania ilościowego sytuacja w II kwartale będzie pod większym wpływem kwestii politycznych. A co najważniejsze, II kwartał przypada tuż przed wyborami powszechnymi w Niemczech.

Oznacza to, że kanclerz Angela Merkel będzie musiała włożyć ogromną energię w wyjaśnienie wyborcom roli, jaką jej kraj ma odegrać w Europie. Nie zazdroszczę jej tego zadania, zwłaszcza że radar kryzysowy już namierzył Słowenię jako kolejnego potencjalnego kandydata do ratowania w drugim kwartale.

Przyglądamy się mandatowi do zmian. Najlepszą drogą, by go osiągnąć, byłoby proaktywne uznanie konieczności reform, jednak zmiany spowoduje najprawdopodobniej kolejna porażka, jak np. wyjście Cypru lub Grecji ze strefy euro. Musimy się jednak nauczyć również, że ponoszenie porażek jest częścią życia i sygnalizuje nowe początki. Królestwo Hiszpanii bankrutowało już 14 razy w historii, a jeśli spojrzymy na własne koleje losu, zobaczymy, że postępujemy najbardziej racjonalnie i logicznie, gdy jesteśmy przyparci do muru. I na tym właśnie opiera się mój optymizm. Jak lubię mówić na początku moich wystąpień: "Od 25 lat nie byłem tak optymistycznie nastawiony, a to tylko dlatego, że gorzej już być nie może."

Darmowa hulanka dla polityków się skończyła. Teraz muszą zrobić coś, w czym nigdy nie byli zbyt dobrzy: zaakceptować fakty i wymyślić prawdziwe rozwiązania. A ponieważ mało prawdopodobne, by stanęli na wysokości zadania, gospodarka w skali mikro zrobi to za nich.

Steen Jakobsen, Główny ekonomista, Saxo Bank