W lipcu słaby dolar

Kłopoty w jakich znalazł się ten niezwykle ważny sektor amerykańskiej gospodarki, jakim są nieruchomości spędzał w tym miesiącu sen z powiek posiadaczy amerykańskiej waluty, gdyż barak oznak poprawy na tym rynku wraz z obawami o pogłębiający się w kryzysie rynek kredytów "subprime" doprowadziły do dalszej przeceny dolara, w wyniku której eurodolar ustanowił nowy historyczny szczyt nieco powyżej 1,3850.

Z nadzwyczaj słabym dolarem mieliśmy do czynienia w przypadku wszystkich walut, jednak warto zwrócić uwagę jeszcze na sytuację GBPUSD, który to kurs po danych o zaskakująco wysokiej inflacji CPI w Wielkiej Brytanii otarł się o poziom 2,0650, a więc znalazł się na poziomie najwyższym od ok. 26 lat. Oczywiście rekordowo słaby dolar względem głównych walut musiał odbić się też na kondycji złotego i spotęgować wpływ czerwcowej, zaskakującej decyzji RPP o podniesieniu stóp procentowych w Polsce o 25 pkt. baz..

W efekcie kursy par złotowych powróciły do spadkowej tendencji, na fali której spadły w rejony 2,70 na parze USDPLN oraz 3,7370 w przypadku pary euro/złoty. Dolar znajdował się pod ciągłą presją i nawet pozytywne informacje, jakie docierały w kończącym się właśnie miesiącu na rynek nie były w stanie odwrócić uwagi inwestorów od rynku nieruchomości oraz kredytów hipotecznych, tym bardziej, że nawet sam szef FED, Ben Bernanke w swoim sprawozdaniu z wykonania polityki monetarnej w pierwszym półroczu, składanym przed Kongresem, przyznał, że kryzys w nieruchomościach trwa dłużej niż pierwotnie zakładał, a co więcej istnieje spore ryzyko, że nim rynek ten odbije sytuacja ulegnie dalszemu pogorszeniu.

Taka wypowiedź została odebrana przez rynek, jako gołębi ton, gdyż według inwestorów zwiększa ona szansę na obniżki stóp procentowych jeszcze w tym roku, co oczywiście było jednym z czynników tak znacznie osłabiającym dolara.

Obraz gospodarki USA nie wygląda tak źle, jakby się mogło wydawać patrząc przez pryzmat rynku nieruchomości, gdyż ożywienie gospodarcze, z jakim mamy do czynienia w II kwartale tego roku jest wyraźnie widoczne i to zarówno w twardych danych z gospodarki (produkcja przemysłowa, koniunktura w przemyśle i usługach, dane z rynku pracy) jak i w nastrojach konsumentów.

Co więcej, pomimo iż gospodarka USA wyraźnie przyspieszyła, to nie towarzyszy temu wzrost inflacji, a wręcz przeciwnie pojawiają się sygnały spadku tempa wzrostu cen, co w przypadku inflacji w ujęciu bazowym jest niezwykle istotnym czynnikiem zmniejszającym ryzyko konieczności zaciskania polityki monetarnej w tym roku. Co prawda Ben Bernanke podkreślał w swych wypowiedziach, że w dalszym ciągu inflacja pozostaje największym zagrożeniem, co zmusza FED do pozostawania w trybie restrykcyjnym, jednak rynek nie potraktował tych zapowiedzi zbyt poważnie, gdyż według inwestorów na podwyżki stóp nie pozwoli sytuacja na rynku nieruchomości.

Inwestorzy musieli więc zmierzyć się z jednej strony z wyraźnymi problemami na rynku nieruchomości, a z drugiej z danymi świadczącymi, że pomimo tych kłopotów gospodarka daje sobie radę, dzięki czemu jest szansa na osiągnięcie umiarkowanej dynamiki wzrostu gospodarczego. W tym przypadku wskazanie wypadło na rzecz negatywnych efektów dekoniunktury na rynku nieruchomości, gdyż jej przedłużanie się zmusiło FED do rewizji w dół prognozy tempa wzrostu gospodarczego w USA w tym roku do poziomu 2,25-2,5%, co było wyraźnym sygnałem do sprzedaży amerykańskiej waluty, tym bardziej, że na rynek docierały coraz to nowe informacje o negatywnym wpływie rynku nieruchomości na sytuacje na rynku kredytów, który to czynnik jest już niezwykle groźny, gdyż znalazł odbicie również w innych sektorach rynku finansowego, i to nie tylko w USA.

Na rynek docierały informacje, że kryzys na rynku kredytów zaczyna negatywnie odbijać się na działalności przeróżnych podmiotów, począwszy od instytucji kredytowych (zwłaszcza w sektorze "subprime") po fundusze hedgingowe, które lokowały kapitał w instrumenty powiązane z rynkiem kredytowym (różnego typu instrumenty strukturyzowane, obligacje zabezpieczone należnościami od kredytobiorców i inne).

Pojawienie się sygnałów, że kłopoty z wypłacalnością kredytobiorców w USA coraz szerzej rozlewają się na inne działy gospodarki zagroziły wystąpieniem perturbacji na światowych rynkach walutowych, jednak niemal do końca miesiąca sygnały te były interpretowane na niekorzyść amerykańskiej waluty, w wyniku których eurodolar zawędrował powyżej 1,3850, przy czym trzeba zwrócić uwagę na fakt, że wszelkie wzrosty powyżej 1,38 przychodziły już kursowi tej pary z wielkim trudem, co można zrzucić na sytuację techniczną wskazująca na znaczne wykupienie rynku.

Niewątpliwie utrata impetu rynku miała wpływ na to jak zmieniła się reakcja na złe informacje z rynku nieruchomości i rynku kredytów hipotecznych pod koniec miesiąca. O ile do tej pory oznaki kryzysu na rynku nieruchomości osłabiały dolara, o tyle pod koniec miesiąca obawy o możliwy negatywny wpływ tych problemów na inne sfery gospodarki oraz na światowe rynki finansowe doprowadził do wzrostu awersji do ryzyka, co skutkowało realizacją zysków, zamykaniem pozycji opartych na "carry trade" oraz zwrotowi ku bezpieczniejszym aktywom.

W efekcie koniec miesiąca doprowadził do sporego zamieszania na rynkach finansowych, gdyż byliśmy świadkami powrotu kapitału do miejsc pochodzenia, a więc głównie do Japonii ("carry trade"), ale także do USA. Mieliśmy więc do czynienia z pewnym paradoksem, gdyż słabe dane z USA przyczyniły się do umocnienia amerykańskiej waluty.

Nie jest to jednak nic dziwnego, gdyż inwestorzy, w okresie wzmożonej niepewności i obaw wycofywali kapitał z ryzykownych aktywów (efektem była przecena na giełdach oraz deprecjacja walut krajów wschodzących) i lokowali go w amerykańskich papierach dłużnych, w wyniku czego obserwowaliśmy wzrost ich cen (np. rentowność amerykańskich dziesięciolatek spadła poniżej 4,8%). Umocnieniu się dolara towarzyszyła także o wiele gwałtowniejsza aprecjacja japońskiej waluty związana ze zwijaniem "carry trade".

Eksplozja obaw o stan gospodarki USA oraz o możliwy wpływ kryzysu na rynkach nieruchomości oraz kredytów hipotecznych miało miejsce w przededniu publikacji raportu na temat dynamiki gospodarki USA w II kwartale, co wydaje się uzasadnione biorąc pod uwagę niezwykle słaby wynik tej publikacji w I kwartale (zaledwie 0,7% q/q), duży wpływ na to miała jednak także techniczna sytuacja na rynku jena oraz eurodolara.

Obawy okazały się niesłuszne, gdyż wstępne dane pokazały, ze gospodarka przyspieszyła i z tempem 3,4% przerosła oczekiwania rynku (3,2%). Taki wynik uspokoił nieco rynki i sprawił, ze dolar ponownie znalazł się pod presją, co pozwoliło eurodolarowi odbić się od poziomu ok. 1,3610 i powrócić w rejony 1,3680-1,3690. Najważniejsza wydaje się jednak sytuacja na rynku jena, który przestał się umacniać, co może sugerować, że przynajmniej na chwilę powróci jeszcze apetyt na ryzyko. Na razie jednak jest zbyt wcześnie aby twierdzić, gwałtowne reakcje mamy już za sobą, gdyż nerwy inwestorów są obecnie mocno napięte i każda negatywna informacja może wywołać nasilenie się awersji do ryzyka, a co za tym idzie gwałtowne reakcje światowych rynków finansowych.

Jeśli chodzi o rynek krajowy, to pozostawał on pod wpływem sytuacji na rynkach międzynarodowych, co oznacza, że początek miesiąca stał pod znakiem mocnej i umacniającej się złotówki, w rezultacie czego kurs USDPLN otarł się o poziom 2,70, natomiast EURPLN wyrównał swoje historyczne dno, a więc zanurkował w okolice 3,73. Po spadku kursów par złotowych w okolice wyżej opisanych poziomów na rynku złotego wystąpiła konsolidacja, która czasowo pokrywała się z ostatnią falą wzrostów na rynku eurodolara (lekko wznosząca się konsolidacja od 10-25 lipca).

Jeśli chodzi o stronę fundamentalną, to opublikowane w tym miesiącu dane makro potwierdziły dobrą koniunkturę w polskiej gospodarce, jednak nie skłoniły one RPP do kolejnej podwyżki stóp procentowych. Nie zmienia to jednak faktu, ze w tym roku koszt pieniądza w Polsce będzie musiał pójść w górę, co również podkreślają członkowie RPP. Z drugiej strony w lipcu RPP zdecydował się zawrzeć w swoim komentarzu zastrzeżenie, że termin podwyżek jest zależny od docierających informacji z polskiej gospodarki. Wydaje się, że nie zmieniło się podejście RPP do problemu inflacji, co cieszy, gdyż objawy nasilania się presji inflacyjnej wymagają od RPP ostrożności. Na wzrost ryzyka nadmiernego nasilenia się presji inflacyjnej zwraca też uwagę nowa prognoza inflacyjna, która przesunęła w górę kwietniową ścieżkę inflacyjną.

Zakłada ona, że w tym roku inflacja sięgnie 2,5%, by w następnych latach jeszcze przyspieszyć i na koniec 2009 roku przekroczyć 3,5%. W takich warunkach pewnym wydaje się dalsze zacieśnianie polityki monetarnej przez RPP, a kolejna podwyżka stóp procentowych może mieć miejsce już w sierpniu.

Krzysztof Gąska