BIZNES INTERIA na Facebooku i jesteś na bieżąco z najnowszymi wydarzeniami
"Przyczyny wyprzedaży polskich obligacji skarbowych są kombinacją czynników globalnych i lokalnych. Większa zmienność notowań na polskim rynku w relacji do rynków bazowych wynika głównie z faktu silniejszego wzrostu inflacji w Polsce. Zważywszy na długotrwałe łagodne nastawienie w polityce pieniężnej, inwestorzy zaczęli obawiać się, że NBP w celu walki z inflacją będzie zmuszony bardziej podnosić stopy procentowe w przyszłości. Zakładamy, że ten trend będzie kontynuowany w kolejnych kwartałach.
Negatywny wpływ na wyceny polskich papierów skarbowych w najbliższych miesiącach będzie miał dalszy wzrost presji inflacyjnej w kraju nasilający oczekiwania rynkowe na podwyżki stóp procentowych. Jedynie częściowo dynamikę wzrostów krzywej dochodowości ograniczy niska podaż papierów na rynku pierwotnym w najbliższych kwartałach, dzięki dobrej sytuacji budżetu" - stwierdzono w raporcie PKO BP poświęconym sytuacji na rynku papierów skarbowych.
Wskazano w nim, że inflacja w październiku wzrosła do 6,8 proc. z 5,9 proc. we wrześniu. Według ekonomistów PKO BP, siła trendu wskazuje, że inflacja przekroczy 8 proc. a nie można wykluczyć, że w przypadku dalszego wzrostu cen nośników energii zbliży się do poziomu dwucyfrowego.
"Konsekwencją rosnącej inflacji i zmiany podejścia banku centralnego jest wzrost krzywych dochodowości, który nabrał dynamiki w ostatnich miesiącach. Wydaje się mało prawdopodobne, aby przed ostatecznym wykrystalizowaniem szczytu ścieżki inflacyjnej na rynku stopy procentowej mogło dojść do wyraźniejszego spadku rentowności na krajowym rynku długu" - podano w raporcie.
W analizie PKO BP zauważono, że mocno zmieniły się oczekiwania rynkowe dotyczące zmian stóp procentowych. Jeszcze przed październikową podwyżką stóp niewielu ekonomistów zakładało wzrost stopy referencyjnej w 2021 r, a jej skala miała nie przekraczać 40 pb. Tymczasem RPP podniosła w IV kw. 2021 r. podstawową stopę procentową już o 115 pb. do 1,25 proc.
A mimo to inwestorzy obecnie spodziewają się, że pod koniec 2021 r. stopa referencyjna wzrośnie powyżej 2 proc. pod koniec 2021 r. i do 3 proc. w połowie 2022 r. "Biorąc powyższe pod uwagę prognozujemy, że rentowności obligacji skarbowych wzrosną do końca 2021 r. w sektorze 2-letnim do 3 proc., 5-letnim do 3,1 proc., a 10-letnim do 3,2 proc." - stwierdzono w raporcie PKO BP.
Wskazano w nim, że także na największych rynkach zmieniły się oczekiwania w odniesieniu do przyszłej polityki pieniężnej na świecie.
"Przykładowo rynek zaczął wyceniać podwyżki stóp procentowych w przypadku Banku Anglii w 2021 r., a także stopy depozytowej EBC w strefie euro i stopy funduszy federalnych FED w II połowie 2022 r. W najbliższych miesiącach działania mające na celu zaostrzenie warunków monetarnych będą kontynuowane, co sprzyjać będzie dalszym wzrostom krzywych dochodowości na świecie" - stwierdzono w raporcie PKO BP.
Co ze złotym?
Złoty znalazł się w istotnym momencie, i jeżeli rozpocznie przyszły tydzień poniżej 4,60/EUR, będzie miał szanse na dalsze umocnienie - ocenił w rozmowie z PAP Biznes ekonomista banku Millennium Mateusz Sutowicz. Jego zdaniem, rentowności SPW po piątkowym spadku, nadal w średnim terminie pozostaną w trendzie wzrostowym.
Na początku piątkowej sesji kurs EUR/PLN testował poziom 4,62, a USD/PLN dotarł do 4,01. Przy umacniającym się w ciągu dnia dolarze, stopniowo umacniał się także złoty. Po południu kurs EUR/PLN zniżkuje o 0,15 proc. do 4,595, a USD/PLN jest na poziomie odniesienia na 3,99. Z kolei EUR/USD zniżkuje o 0,2 proc. do 1,153.
W piątkowej rozmowie z TVN24 prezes NBP Adam Glapiński powiedział, że wszystko wskazuje na to, że inflacja będzie spadać i nie trzeba będzie dalej podnosić stóp procentowych. Dodał, że działania NBP sprowadzą inflację do celu w średnim okresie.
Rynek długu!
Po ostatnich mocnych wzrostach rentowności SPW dotarły w tym tygodniu do rekordowych poziomów ponad 3,1 proc. na 10-latkach i 2,7 proc. na 2-latkach. W piątek, po wypowiedzi prezesa NBP, długi koniec był nawet ponad 30 pb niżej, a krótki ok. 25 pb niżej. Pod koniec dnia dochodowości nieco jednak odbiły i wróciły na wyższe poziomy.
"Zdaniem analityków , na rynku długu mamy nieco odmienne nastroje niż do tej pory i oddajemy część przepotężnych zwyżek dochodowości, jakie w tym tygodniu widzieliśmy. Po części sprzyjają temu właśnie dzisiejsze wypowiedzi prezesa Glapińskiego, a częściowo sentyment na rynkach bazowych. Po tak intensywnym tygodniu piątkowy wzrost cen obligacji niespecjalnie dziwi" .
"Mimo tych spadków dochodowości perspektywy dla krajowego długu nie zmieniają się. Trend w średnim terminie jest wyłącznie wzrostowy. Krzywa rentowności prawdopodobnie dalej będzie się wypłaszczać, choć już nie w tak spektakularnym stopniu. Oczekiwania wobec polityki pieniężnej są w tej chwili dyskontowane w ekstremalnym wydaniu" - zauważył.
Dodał, że krajowy rynek długu pozostaje bardzo niepłynny, co skutkuje dużą, skokową zmiennością. W czwartek rentowności SPW kontynuowały mocny ruch w górę na środku i krótkim końcu krzywej. Choć na koniec dnia ruch ten nieco osłabł, to w trakcie sesji 2-latki zwyżkowały o ok. 40 pb i po raz pierwszy od 7 lat znalazły się powyżej 2,70 proc., 5-latki dotarły w okolice 2,85 proc., a 10-latki do ok. 3,10 proc.
Na rynkach bazowych dochodowość amerykańskich 10-letnich obligacji skarbowych zniżkuje o 5 pb do 1,477 proc., a niemieckich idzie w dół o 6 pb do -0,280 proc.
Chaos to też czas okazji
Oprocentowanie obligacji opartych o WIBOR rośnie jak na drożdżach. Oprocentowanie "wuzetek" w nowym okresie odsetkowym będzie ponad siedmiokrotnie (!) wyższe, a mimo to tanieją, obligacje korporacyjne zaś nie drożeją.
W piątek sześciomiesięczny WIBOR wynosił 1,87 proc. Jeszcze miesiąc temu było to 0,33 proc., a dwa miesiące temu 0,25 proc. Oprocentowanie obligacji opartych o WIBOR - a to prawie wszystkie obligacje korporacyjne i część skarbowych - katapultuje się na wyższe poziomy już w najbliższym okresie odsetkowym. A mimo to "wuzetki", czyli obligacje skarbowe o oprocentowaniu równym stawce WIBOR, tanieją, notowane są często i punkt procentowy poniżej nominału, co oczywiście dodatkowo podbija ich rentowność.
Tak działa presja podaży i psychologia inwestorów funduszy dłużnych, dla których październik był naprawdę trudnym miesiącem. Przekonali się, fundusze wypełnione po brzegi bezpiecznymi papierami mogą tracić grubych kilka procent w miesiąc, jeśli tylko okoliczności będą niesprzyjające.
Ale rozczarowaniem są też wyniki funduszy obligacji korporacyjnych, które wydawały się najlepiej przygotowane do wzrostu stóp procentowych, bo średnio połowę ich portfeli wypełniają papiery oparte o WIBOR (czasem jest to jednak znacznie więcej). W październiku fundusze te straciły średnio 0,75 proc. Oczywiście to znacznie mniej niż traciły fundusze uniwersalne czy skarbowe, ale jednak na plusie miesiąc zakończyły tylko dwa fundusze korporacyjne, w tym jeden FIZ.
Dlaczego? Prawdopodobnie fundusze uwzględniły w modelach wyceny spadek wartości obligacji o stałym oprocentowaniu (choć de facto, nie jest to spadek trwały - jeśli obligacje zostaną wykupione w terminie, zarządzający otrzyma swoje 100 proc. wraz z odsetkami), które mają w portfelach, natomiast najwyraźniej nie skorygowali w górę wyceny papierów o zmiennym kuponie. Trudno jednak, żeby to zrobili, skoro rynkowe notowania "wuzetek" spadają. Co z tego, że teoretycznie powinny drożeć?
Taka sytuacja to jednak doskonała okazja dla inwestorów, którzy rozumieją co właściwie się dzieje. Oprocentowanie wuzetek wzrośnie z 0,25 proc. do 1,87 proc., niektórych już za kilka dni. Ale to samo czeka obligacje korporacyjne, które wejdą wkrótce w nowe okresy odsetkowe. Im dłuższy jest termin do wykupu, tym lepiej - podwyższone odsetki będą spływały jeszcze długo po tym, jak RPP uda się (jeśli się uda) zapanować nad inflacją. Ale wyceny na Catalyst zdają się nie uwzględniać tych zmian, notowania przebiegają na wcześniejszych poziomach.
Sześcioletnie obligacje Kruka wyceniane są na 102 proc., ale jeśli uwzględnić, że za sześć tygodni ich oprocentowanie wyniesie 5,26 proc. (a nie 3,94 jak obecnie), powinny kosztować 106 proc., żeby ich rentowność wynosiła nadal 4 proc., czyli tyle ile w dniu emisji. Oczywiście tak silny wzrost ceny byłby nieuzasadniony z kolei rentownością obligacji skarbowych (2,5 proc. można dostać już za dwuletnie papiery), ale pomijanie wzrostu stawek WIBOR wydaje się też nieefektywnym zachowaniem rynku, a z pewnością jest argumentem za wzrostem stóp zwrotu funduszy obligacji korporacyjnych.
Dwie ostatnie decyzje RPP sprawiły, że stopy zwrotu funduszy wzrosną średnio o 0,8 pkt proc. (a niekiedy o 1-1,3 pkt proc.), tylko dzięki wyższemu WIBOR. A to przecież nie koniec podwyżek, choć komunikacja prezesa NBP w tej sprawie jest nawet jak na niego wyjątkowo... cóż, nieprzewidywalna (w piątkowym wywiadzie twierdził, że inflacja spadnie i kolejne podwyżki nie są potrzebne).
Emil Szweda, Obligacje.pl
