Ankieta Interii. Kiedy NBP podniesie stopy procentowe?

Prezes Narodowego Banku Polskiego Adam Glapiński podkreślał już wielokrotnie, że - dopóki sytuacja pandemiczna się nie wyjaśni - podnoszenie stóp byłoby nierozsądne i mogłoby stłumić ożywienie gospodarcze.

- Zobaczymy, jak będzie rozwijać się sytuacja i zależnie od niej będziemy podejmować odpowiednie decyzje - mówił wczoraj w rozmowie z "DGP" Glapiński.

Przy czym, na ostatniej konferencji po posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej prezes NBP wskazał, że "w kolejnych kwartałach może być konieczne rozpoczęcie dyskusji o dostosowaniu polityki pieniężnej". Zwrócił również uwagę na to, co musiałoby się wydarzyć, by temat pierwszych podwyżek stóp procentowych po pandemii nabrał bardziej wyraźnych kształtów. Po pierwsze, musi być pewność, że pandemia nie będzie zaburzać sytuacji gospodarczej. Po drugie, prognozy musiałyby pokazywać ryzyko trwałego przekroczenia inflacji od celu. Po trzecie, inflacja musiałaby być wiedziona szybkim wzrostem popytu przy mocnym rynku pracy.

Marcin Mazurek, główny ekonomista mBanku podkreśla, że "projekcja inflacyjna wskazuje, że po pierwsze - inflacja nie wraca do celu NBP (2,5 proc.) w horyzoncie prognozy, a po drugie utrzymuje się bardzo blisko dopuszczalnego przedziału wahań wokół celu (3,5 proc.)".

- To sygnał, że już niedługo będzie trzeba stopy podnieść. Póki co jednak RPP nie ma jednak pewności, czy prognoza się zrealizuje. Przed nami też gospodarcze skutki czwartej fali pandemii. Projekcja pokazuje więc kierunek, ale RPP na razie dmucha na zimne, poruszając się w otoczeniu niepewności. Na przełomie roku stanie się jasne, że inflacja nie spada, a czwarta fala ma niewielkie skutki gospodarcze i RPP zmieni narrację na pro-podwyżkową - ocenia ekonomista mBanku.

Obecnie główna stopa procentowa NBP to 0,1 proc.

Za podniesieniem stóp - zauważa Łukasz Tarnawa, główny ekonomista BOŚ Banku - przemawia prognozowana w bazowym scenariuszu NBP kontynuacja ożywienia gospodarczego, co przy braku zmian stóp procentowych, poskutkuje w dłuższym okresie utrzymaniem inflacji powyżej celu inflacyjnego NBP. Natomiast za stabilizacją stóp w najbliższych miesiącach może przemawiać niepewność co do dalszego przebiegu pandemii i jej wpływu na aktywność gospodarczą.

- W związku z powyższym oczekujemy, że na przełomie I i II kw. 2022 r. RPP rozpocznie stopniowe podwyższanie stóp procentowych, niemniej, ze względu na wskazaną niepewność, w najbliższych miesiącach (co najmniej do końca 2021 r.) wstrzyma się ze zmianą parametrów polityki monetarnej - tłumaczy Tarnawa.

Argumentem za utrzymaniem stóp na tym samym poziomie jest także odniesienie do polityki monetarnej EBC. - Trudno zakładać, że NBP będzie próbował wyjść przed szereg i podnieść stopy procentowe szybciej (co mogłoby także umocnić złotego) - mówi Tomasz Bursa, wiceprezes OPTI TFI. Jak dodaje: Za podniesieniem stóp przemawia oczywiście wysoka inflacja, natomiast dopiero za kilka miesięcy, gdy zaczną wygasać efekty niskiej bazy z 2020 roku, można będzie ocenić jej faktyczny przebieg i czy trwale odchyla się ona od celu inflacyjnego NBP. - Drugim argumentem za podniesieniem stóp mogłaby być chęć zahamowania wzrostu cen niektórych aktywów (szczególnie mieszkań), jednak z powodu strukturalnego ich braku na rynku podwyżka musiałaby być zauważalna, aby oddziaływać na kupujących - podkreśla Bursa.

Podwyższony wskaźnik inflacji, który w czerwcu wyniósł 4,4 proc. - jest dzisiaj kluczowym czynnikiem wskazującym na podwyżkę stóp proc. Tym bardziej, że zdaniem ekonomistów do końca roku wzrost cen pozostanie wysoki (więcej https://biznes.interia.pl/finanse/news-inflacja-wzrost-cen-do-konca-roku-pozostanie-wysoki,nId,5360305).

Z najnowszej, lipcowej projekcji NBP inflacji i PKB wynika, że w 2021 r. inflacja konsumencka (CPI) wyniesie 4,2 proc. W 2022 r. spadnie ona średniorocznie do 3,3 proc., a w 2023 r. - do 3,4 proc. Będzie ona tym samym blisko górnego ograniczenia celu inflacyjnego NBP (2,5 proc. z odchyleniem w górę lub w dół o 1 pkt proc.).

- Za rozpoczęciem normalizacji polityki pieniężnej w Polsce przemawia zagrożenie trwałym wzrostem inflacji generowanym przez czynniki popytowe (najpierw szybkie domknięcie ujemnej, a później narastanie dodatniej luki popytowej w warunkach wzrostu PKB o ponad 5 proc. przeciętnie w ciągu najbliższych 2-3 lat). Przestrzeń do podwyżek stóp procentowych NBP tworzyć będzie normalizacja polityki pieniężnej głównych banków centralnych (pierwsze kroki w tym kierunku może już w tym roku podjąć Fed), która może tworzyć presję na proinflacyjne osłabienie złotego. Kluczowy warunek dla rozpoczęcia podwyżek to ograniczenie niepewności dotyczącej pandemii i upewnienie się przez bankierów centralnych, że postpandemiczne ożywienie gospodarcze jest trwałe (ze skutkiem ubocznym w postaci trwałego nasilenia presji inflacyjnej) - tłumaczy Interii Piotr Bujak, główny ekonomista PKO Banku Polskiego.

Grzegorz Maliszewski, główny ekonomista Banku Millennium również zauważa, że za perspektywą zacieśnienia polityki pieniężnej przemawia spodziewane utrzymanie solidnego wzrostu gospodarczego oraz inflacji przekraczającej cel inflacyjny. - W warunkach poprawiającej się sytuacji na rynku pracy tworzy to ryzyko odkotwiczenia oczekiwań inflacyjnych i nasilenia spirali cenowo płacowej. Mamy obecnie niemal zerowe stopy procentowe, poziom których został osiągnięty w warunkach bezprecedensowego kryzysu. Obecnie kryzys ustępuje, gospodarka wraca do poziomu sprzed wybuchu pandemii, więc polityka pieniężna również powinna być stopniowo normalizowana - wyjaśnia Maliszewski. I dodaje: Czynnikiem powstrzymującym przed szybkimi ruchami jest ryzyko nasilenia pandemii na jesieni i jej wpływ na gospodarkę.

- Dotychczasowe dane pokazują wysoki stopień adaptacji polskiej gospodarki do pandemii, a badania sugerują wysoką skuteczność szczepień w ochronie przed hospitalizacją i ciężkim przebiegiem infekcji. Dlatego też, jeśli jesień nie przyniesie radykalnego pogorszenia perspektyw gospodarki to uważam, że polityka pieniężna powinna być stopniowo normalizowana - prognozuje Maliszewski.

Z kolei Jakub Rybacki, analityk Zespołu Makroekonomii Polskiego Instytutu Ekonomicznego, zwraca uwagę, że "o ile w bieżącym roku inflację w dużej mierze napędzają czynniki regulacyjne oraz wzrost cen surowców, to w przyszłym roku będzie ona odzwierciedlała wysoki popyt". To będzie przemawiać za podwyższeniem stóp proc. przez NBP już w 2022 r.

- Stabilizację stóp procentowych można tłumaczyć obawami o negatywne skutki prawdopodobnej IV fali pandemii podczas jesieni. Równocześnie w obliczu dobrych wyników gospodarczych na wiosnę te ryzyko wydaje się tracić na znaczeniu - zauważa Rybacki.

Głównym czynnikiem, który może przemawiać za utrzymaniem stóp procentowych w Polsce na obecnym poziomie jest praktycznie pewne wystąpienie kolejnej fali pandemii Covid-19, co niesie ryzyko dla przebiegu koniunktury gospodarczej w Polsce. Ekonomiści podkreślają jednak, że wpływ IV fali na gospodarkę powinien być już w dużym stopniu ograniczony. Niepewność odnośnie do jej przebiegu i ewentualnych skutków wciąż jednak pozostaje.

- Oczekujemy wprawdzie, że rosnąca odporność gospodarki na restrykcje administracyjne związane z zapobieganiem pandemii i postęp szczepień mocno ograniczą negatywne skutki gospodarcze czwartej fali, niemniej jednak ryzyko negatywnego scenariusza istnieje. Przejście gospodarki przez kolejną falę Covid-19 w naszym scenariuszu bazowym odbędzie się relatywnie małym kosztem dla PKB, a oczekiwany wzrost rzędu ok. 5 proc. rok do roku w kolejnych latach przy szybko narastającej presji popytowej powinien być wystarczającym argumentem za stopniową normalizacją polityki pieniężnej w Polsce w końcu roku. Tym bardziej, że w kolejnych latach spodziewamy się utrzymania łagodnej polityki fiskalnej, w tym podwójnego impulsu budżetowego (inwestycje z Funduszu Odbudowy oraz obniżka podatków z Polskiego Ładu). Utrzymanie policy mix z łagodną polityką fiskalną i monetarną w warunkach narastającej po dodatniej stronie luki popytowej może prowadzić do niebezpiecznego przegrzania koniunktury - mówi Dawid Pachucki, starszy ekonomista Biura Analiz Ekonomicznych ING Banku Śląskiego.

Przed utrzymywaniem rekordowo niskich stóp proc. przestrzega główny ekonomista Krajowej Izby Gospodarczej, Piotr Soroczyński. Jak wyjaśnia: W chwili obecnej istnieje silne ryzyko zdestabilizowania sytuacji makro w przypadku, gdyby deponenci (liczeni tylko jako osoby prywatne, posiadające na lokatach i rachunkach bieżących łącznie około 1000 mld złotych) doszli do wniosku, że pieniędzy nie warto trzymać w bankach.

- Skoro strata realna może być nawet na poziomie 4-5 proc. ulokowanych środków rocznie, to może lepiej przynajmniej cześć z tych pieniędzy przeznaczyć na zakup towaru (zanim ten towar zdrożeje). To skokowo przyspieszyłoby inflację - zwłaszcza, że w obecnym czasie ogromy popyt widoczny jest na większości rynków i nie będzie skąd ściągnąć dodatkowego niedrogiego towaru, mogącego zatrzymać procesy inflacyjne. Część zdeponowanych środków może być też inwestowana w sposób inny niż lokata/rachunek w banku, często mniej bezpieczny, a czasem również w sposób nadmuchujący nadmiernie bańki - np. na rynku nieruchomości - przestrzega Soroczyński.

Bartosz Bednarz