Inwestorzy safe-haven w pułapce Fed

Wyczekiwanie na komunikat Fed i wprowadzanie do cen nadziei na kolejną turę wsparcia ilościowego upłynniło ryzyka i przeniosło odpowiedzialność na B.Bernanke, podczas gdy wyniki finansowe Apple rozprzestrzeniły się po indeksach giełdowych (doceniając wszystkich bądź prawie wszystkich partnerów handlowych spółki) i wspierając risk-on. Ostatecznie komunikat Fed, nie przysłania owych różnorodnych czynników i faworyzuje ostrożne wyczekiwanie na sygnały z gospodarki.

Zanim o Fed, warto zwrócić uwagę na dość wybiórczą reakcję rynku na zaskakująco słabe dane z UK, które zarysowały podwójny dołek w obecnym cyklu ekonomicznym. Chwilowy wzrost cen brytyjskich obligacji, jaki nastąpił po publikacji PKB, odzwierciedla nie tyle konsekwencje poprawy nastrojów w Europie, ale ponowne nadzieje na wzrost zakupów aktywów przez Bank Anglii (choć koniec sesji przyniósł już spadki cen wzdłuż brytyjskiej krzywej wobec wzrostów indeksu FTSE). Po japońskim banku centralnym członkowie Rady BoE wydają się najbardziej skłonni dyskutować na temat poluzowania ilościowego polityki pieniężnej. Risk-On zdecydował o spadku rentowności hiszpańskich 10-letnich obligacji do poziomu 5,70% (koniec sesji ok. 5,77%, otwarcie w okolicach 5,80%). Rynek nie zareagował na aukcję 30-letniej obligacji w Niemczech, która nie była sukcesem. Sprzedano 2,4 mld EUR obligacji (z oferty wartej 3 mld EUR) przy niższym popycie ale i niższej rentowności (2,41%) niż w czasie styczniowej aukcji.

Przed konferencją Fed rynek Treasuries korzystał z fali optymizmu pozwalając na odbicie rentowności 10-letniej obligacji w stronę 2,0%. Wydaje się, iż rynek UST podążał zgodnie z tendencją oczekiwaną przez analityków a zakładającą koniec Operation Twist, ograniczając ewentualny efekt zaskoczenia po konferencji FOMC. Paradoksalnie wzrost rentowności pozostał zgodny ze zmianami na rynku kapitałowym i na rynku europejskiej stopy.

Komunikat B.Bernanke można uznać za zachowawczy i ostrożny. Z jednej strony, FOMC nie podjął decyzji o kolejnej formie (bądź fazie) wsparcia rynków/gospodarki poprzez rozszerzanie swojego bilansu, niemniej jednak wyraził taką gotowość. Projekcje ekonomiczne zgodnie z oczekiwaniami potwierdziły nieco wyższą ścieżkę inflacji (i tym czynnikiem "nie da się" już argumentować nieograniczonego wsparcia dla rynku), oraz nieco szybszy spadek stopy bezrobocia w USA, choć jej poziom wciąż kształtuje się powyżej celów FOMC. Podwyższony szacunek PKB za 2012 rok, nie ma odzwierciedlenia w ścieżce w latach kolejnych.

Z punktu widzenia oczekiwań członków FOMC co do zmian w poziomie oficjalnych stóp Fed, do 7 (z 5 w styczniu) wzrosło liczba członków wskazujących na potrzebę podwyżki stóp w 2014 roku, podczas gdy tylko 4 (z 6 w styczniu) chce czekać z pożywką dłużej (do 2016 r). Tuż po komunikacie rentowność 10-letniego UST wzrosła do 2,04% po czym powróciła poniżej 2,0%. Straty na krzywej utrzymał głównie dłuższy koniec krzywej, podczas gdy sektor <10Y zanotował nieznaczne zyski. Inwestorzy na rynku safe-haven, jakim są (m.in.) Treasuries, będą czuli na sobie cień ryzyk na amerykańskim rynku pracy (od którego wydaje się być silnie uzależnione tak dalsze postępowanie Fed jak i cała kampania wyborcza w USA) oraz kryzysu europejskiego. Wydaje się również iż taki klimat pozwoli ustalić przedział zmienności 10-letniej UST w granicach 1,96%-2,08% w ciągu najbliższych sesji. Ryzykiem dla głębszych spadków rentowności byłaby eskalacja kryzysu w Europie. Wtedy drzwi do 1,90% znowu stoją otworem. Pomimo, iż trudno na krzywej amerykańskiej mówić o zyskach, to jednak inwestorzy na globalnym rynku stopy wydają się być w pułapce i pozostają silnie zależni od informacji płynących "prosto" z gospodarki. Kolejne ważne dane z amerykańskiego rynku pracy - 6 maja, a kolejne posiedzenie Fed 20 czerwca.

Komentarz Fed, nie zmienia układu sił i wciąż akcentuje ryzyka karmiąc jednocześnie nadzieje na ultra łagodne nastawienie w polityce monetarnej w długim terminie. Uwaga inwestorów znowu skupi się prawdopodobnie na sygnałach Europy - od ich jakości zależeć będą ruchy europejskich rentowności.

Polski rynek wsparty nastrojami globalnymi, obecną na rynku nadpłynnością i zgodnymi z oczekiwaniami danymi o sprzedaży detalicznej i stopie bezrobocia, notował nowe lokalne minima w rentownościach. Struktura przepływu środków na rynku faworyzowała istotnie krótki koniec i środek krzywej. PS1016 kwotowany był już na poziomie 4,88%. Ryzykiem dla krzywej polskiej jest sytuacja na rynkach bazowych. Po neutralnym w decyzjach a dość zachowawczym w przekazie komentarzu FOMC, uwaga skierowana na sytuację rynków europejskich (gdzie ryzyk nie brakuje) może wspierać lekkie odreagowanie (głównie) na środku i dłuższym końcu krzywej (DS1021 testował wczoraj poziom 5,40%). Nie można więc wykluczyć odreagowania. Dzisiaj publikacja minutes RPP, która prawdopodobnie potwierdzi przedłożenie wniosku o podwyżkę i ewentualne poparcie dla niej części Rady (zgodnie z wczorajszą nieoficjalną informacją agencji Pap). Nie sądzimy jednak aby wpłynęło to na oczekiwania dotyczące stóp procentowych - jeśli tak, to znajdzie to odzwierciedlenie głównie wzdłuż krzywej IRS, która zanotowała spadki porównywalne z dostosowaniami na krzywej cashowej, a której łatwiej jest reagować na ryzyko stopy procentowej, gdyż na nią nie działa efekt niskiej podaży papierów skarbowych, trzymający w "pułapce" i polskie obligacje.

Aleksandra Bluj, Biuro Strategii Rynkowych PKO Banku Polskiego

^{Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.}