Produkcja lepsza spowolnienie odłożone
Dużo dały czynniki przejściowe. Mimo to spowolnienie wygląda na łagodniejsze niż w 2008/09. Możliwe, że obniżki stóp przyjdą później niż w 1kw12, nie tylko przez wolniejsze spowolnienie aktywności gospodarczej.
Produkcja przemysłowa wzrosła we wrześniu o 7,7%r/r, powyżej rynkowych oczekiwań 4,4-5,1% i naszej prognozy 6,1%. Jedną z przyczyn pozytywnego zaskoczenia jest odreagowanie po słabym czerwcu i lipcu, kiedy wystąpiły zaburzenia związane z trzęsieniem ziemi w Japonii. Zaburzenia (a teraz odreagowanie) dotknęły przynajmniej dwóch działów przemysłu: produkcji samochodów i produkcji sprzętu elektronicznego.
W tym drugim zadziałał też w czerwcu i lipcu efekt bazy - w 2010 roku produkcja TV wzrosła o około 100% r/r przez mistrzostwa świata w piłce nożnej).
Dobry odczyt produkcji we wrześniu nie wynikł jedynie z pozytywnych efektów przejściowych. Badania ankietowe koniunktury wskazują na słabszy trend spadkowy w nowych zamówieniach niż w 2poł08 i 1poł09 i niższy poziom zapasów niż w 2008 roku. W rezultacie dobre wyniki zanotowało we wrześniu wiele działów przemysłu (nie tylko samochody). Silne okazało się także budownictwo, 18,8%r/r wobec 13,7% poprzednio.
Produkcja w kolejnych miesiącach pozwoli rozwikłać na ile dobre wyniki przetwórstwa w 3kw wynikły z odreagowania przemysłu samochodowego po słabszych miesiącach. Nadal uważamy, że spowolnienia nie da się uniknąć (przemysł samochodowy obniżył już plany produkcyjne na 2poł11 i 2012), ale może ono nadejść później niż sugeruje zachowanie giełd czy wskaźniki koniunktury opisujące oczekiwania. Za naszą prognozą 2,5% wzrostu gospodarczego w 2012 roku stoi nie tylko spodziewany mizerny wzrost w strefie euro (ujemny w ujęciu kw/kw w 2poł11 i brak wyraźnego odbicia w 2012), ale również kontynuacja zacieśnienia fiskalnego.
Naszym zdaniem obniżki stóp mogą wystąpić w Polsce po spełnieniu trzech warunków: spadku CPI do celu (według nas 1-2kw12), pojawienie się serii słabszych danych o aktywności gospodarczej (wczorajsze dane raczej oddalają ten moment) i stabilizacja złotego. Widzimy ryzyko, że obniżki wystąpią później niż zakładamy (1kw12), ale nie są to dostatecznie silne argumenty, żeby zmienić stanowisko.
PPI przyspieszył do 8,1%r/r z 6,8% przez słabość złotego. To może opóźniać spadki CPI w kolejnych miesiącach i dopiero w styczniu możemy zobaczyć istotniejszy ruch (dzięki odwróconemu efektowi podwyżki VAT w sty-11).
MinFin sprzedało 3 mld PLN nowego 5-letniego benchmarku przy pokryciu ofertami 3,25. Znalazło się nawet na rynku miejsce na aukcję uzupełniającą, 0,6 mld PLN. Oferty pochodziły głównie z kraju, reinwestowane były wypłacone kupony (o wartości ok. 7mld zł).
