Inflacja w lutym po raz pierwszy obniżyła się po czterech miesiącach nieprzerwanego wzrostu. Po tym jak we wrześniu zeszłego roku spadła do 1,7 proc., i była po raz pierwszy od trzech lat i trzech miesięcy zgodna z celem, w październiku znowu zaczęła iść w górę aż do 2,5 proc. w styczniu. W lutym spadła leciutko, zaledwie o włos, ale wielkie znaczenie ma to, że po raz pierwszy od kwietnia zeszłego roku obniżył się wzrost cen usług do 3,7 proc. w skali roku. Wcześniej usługi drożały w takim tempie po raz ostatni w połowie 2022 roku, a potem - już tylko szybciej.
Inflacja bazowa także tylko lekko drgnęła w dół, do 2,6 z 2,7 proc., ale to także wystarczy, by uznać lutowy odczyt za rekord. Bo jest najniższy od trzech lat. Wcześniej inflacja bazowa była na poziomie 2,7 proc. od września zeszłego roku i nie chciała ani drgnąć.
Powody do radości gołębi podzielają jastrzębie
Dlaczego gołębie w Radzie Prezesów mogły zatem westchnąć z ulgą? Bo te odczyty potwierdzają słuszność podjętej w połowie zeszłego roku ścieżki stóp procentowych w dół. Od tego czasu EBC co posiedzenie obniżał główną stopę depozytową o 25 punktów bazowych, w sumie o 125 pb do 2,75 proc.
Dlaczego jastrzębie mogły odetchnąć z ulgą? Bo obniżka inflacji - choć niewielka - może uzasadniać argument, że polityka pieniężna jest nadal wystarczająco restrykcyjna, by wzrost cen zmierzał do celu. Mogą oczywiście wdawać się w nawet najbardziej wyrafinowane dyskusje na temat tego, kiedy zatrzymać obniżki, żeby nie przesadzić, czy główna stopa jest już - jak na obecne warunki - za blisko neutralnej, czy nie, ale też mogą mieć uzasadnione przekonanie, że jak na razie nie przesadzili, przeciwnie niż to - prawdopodobnie - zrobił Fed.
Ścieżka inflacji, jak widać po lutowych danych, choć krucha, prawdopodobnie usatysfakcjonuje wszystkich. Co więcej, można obstawiać duże pieniądze, że projekcja pracowników Eurosystemu pokaże (który to już raz z rzędu? chyba szósty?), że inflacja zmierza do celu 2 proc. w tym, a najpóźniej w przyszłym roku. Od kilku kwartałów EBC w decyzjach o stopach procentowych ma wysoki komfort. Czy zatem w czwartek bez zmrużenia oka obniży je po raz szósty z rzędu? Są mocne argumenty, żeby tym razem zaczekał.
"Zależność od danych" i "forward looking"
Jakie to argumenty? Zacznijmy najpierw od metodologii. Oba największe banki centralne świata powtarzają od miesięcy, że ich decyzje "zależą od danych". Za tym stoi jednak metoda prowadzenia polityki pieniężnej - nazwijmy ją "reaktywną". W uproszczeniu - dane pokazują, że inflacja się obniża - możemy zmniejszać restrykcyjność.
Nie zawsze tak było. W bez porównania bardziej spokojnych czasach banki centralne prowadziły politykę pieniężną zgodnie z metodą "forward looking" i dawały silne forward guidance, czyli wskazówki, czego należy się po nich spodziewać. Patrzyły jak przebiegają procesy inflacyjne, zastanawiały się gdzie może znaleźć się inflacja za kilka kwartałów, gdzie chcą ją widzieć, i do tego dostosowywały parametry.
Oczywiście - były to czasy sielankowe - przed pandemią, pozrywanymi łańcuchami dostaw, szokiem cen energii, geoekonomicznym podziałem świata. Zmianę metodologii można tłumaczyć tak - skoro nie wiemy, jak pewien impuls zadziała, lub jakie zadziałają nowe impulsy, musimy poczekać aż zobaczymy to w danych, albo przynajmniej aż do czasu, gdy będziemy mogli oszacować wektor i siłę impulsu. Jest to bardzo rozsądne podejście na takie czasy jak teraz. Z tego powodu np. Fed do tej pory nie reagował na zapowiedzi "wojen celnych" nowej administracji USA. Ale...
Europa się zbroi, Niemcom puszczają hamulce
Tym razem jednak znowu jest inaczej. Przywódcy Unii w dniu posiedzenia Rady Prezesów prawdopodobnie przyjmą ReArm Europe Plan, który zakłada dodatkowe blisko 800 mld euro na zbrojenia w ciągu najbliższych kilku lat. Niewykluczone, że przyjmą także klauzulę wyjścia unijnego kraju z Paktu Stabilności i Wzrostu, co oznacza zgodę na przekroczenie przez deficyt finansów publicznych 3 proc. PKB, a zatem i silny impuls fiskalny w wielu krajach, o ile wydatki te pójdą na zbrojenia.
Szczegóły Planu ReArm Europe zapowiedzianego we wtorek przez przewodniczącą Komisji Europejskiej Ursulę von der Leyen są jeszcze szerzej nieznane, a źródła Interii w rządzie mówią, że nie poznała ich nawet polska Prezydencja. Przypuścić można, że nie są także znane Radzie Prezesów EBC, którzy przywitają je pewnie z pewnym zaskoczeniem. Ale - marzyliśmy przecież o tym, żeby Unia działała szybko. I zaczęła.
Nie dość tego. Również we wtorek liderzy polityczni CDU/CSU i SPD mający tworzyć nową koalicję w Niemczech po lutowych wyborach, uzgodnili specjalny fundusz na inwestycje infrastrukturalne w wysokości 500 mld euro w ciągu najbliższych 10 lat. To bardzo solidny "stymulus" na nieco ponad 1 proc. PKB rocznie. Co więcej, prawdopodobny przyszły kanclerz Friedrich Merz ogłosił porozumienie w sprawie zmiany konstytucyjnego hamulca zadłużenia, aby Niemcy mogły zwiększyć wydatki na obronę. Wydatki te byłyby zwolnione z "hamulca" po przekroczeniu 1 proc. PKB.
Zbrojenia mogą ocalić Europę ale pobudzą inflację
Przyszli koalicjanci - CDU/CSU, SPD i Zieloni - chcą uchwalić zmiany jeszcze za tej kadencji Bundestagu, bo w nim właśnie mają konstytucyjną większość. W nowo wybranym parlamencie będą rządzić, ale - paradoksalnie - takiej większości już nie będą mieli.
EBC już od dawna w bilansie ryzyk zwraca uwagę, że wydarzenia geopolityczne sprawiają, iż perspektywy inflacji są niepewne. Teraz do bilansu ryzyk dochodzą oczekiwane nowe decyzje będące skutkiem sytuacji geopolitycznej. Być może EBC poświęci im już miejsce w komunikacie po tym posiedzeniu.
Kształtu tych decyzji nie znamy, a tym bardziej ich możliwego wpływu na inflację. Choć to znakomite decyzje (czy też na razie ich projekty) z punktu widzenia bezpieczeństwa i korzystne dla wzrostu gospodarki, mają także duży potencjał inflacyjny. Dlatego EBC może w czwartek powiedzieć "czekam".
Jacek Ramotowski
