Polska w strefie euro - na jakich warunkach?

Również dobre wyniki gospodarcze polskiej gospodarki na tle pogrążonej w kryzysie gospodarczym i finansowym strefy euro skłoniły wielu do łączenia tego z faktem posiadania własnej waluty oraz wynikających z tego możliwości prowadzenia autonomicznej polityki pieniężnej.

Rzeczywiście trudno nie zgodzić się z faktem, że silne osłabienie kursu złotego jakie nastąpiło w pierwszej fazie obecnego globalnego kryzysu finansowego (którego symboliczne rozpoczęcie wyznaczył upadek amerykańskiego banku inwestycyjnego Lehman Brothers jesienią 2008 roku) stworzyło bufor bezpieczeństwa dla polskich eksporterów w postaci premii kursowej dzięki czemu hamowanie europejskiej gospodarki miało przez długi czas bardzo umiarkowany wpływ na rentowność polskiego eksportu i tym samym tempo wzrostu polskiej gospodarki.

W kolejnych latach jednak premia kursowa wynikająca ze słabszego złotego była coraz mniejsza na co decydujący wpływ miały ekspansje ilościowe głównych banków centralnych ("drukowanie pieniądza"), które rozlewając się po globalnych rynkach finansowych w istotny sposób przyczyniły się do umocnienia walut rynków wschodzących, w tym i złotego.

Sztuczny charakter wzmożonego popytu na waluty i aktywa rynków wschodzących wynikający z ekspansji ilościowych głównych banków centralnych szczególnie dobrze widać na przykładzie zachowania kursu złotego w drugiej połowie 2012 roku, kiedy to postępujące spowolnienie gospodarcze w Polsce oraz zapowiedź obniżek stóp procentowych przez NBP nie były w stanie w naturalny sposób osłabić złotego, gdyż w tym samym okresie Rezerwa Federalna uruchomiła trzeci program ekspansji ilościowej (QE3), a Europejski Bank Centralny zapowiedział możliwość interwencyjnego uruchomienia nielimitowanego skupu obligacji krajów peryferyjnych strefy euro (OMT). Zważywszy, że kolejne banki centralne przymierzają się do zwiększania skali ekspansji ilościowej (Bank Japonii, Bank Anglii) należy liczyć się z tym, że polski złoty przy takich uwarunkowaniach globalnej polityki monetarnej może w kolejnych latach okazać się zbyt silny dla rodzimych eksporterów co może negatywnie wpłynąć na dynamikę rozwoju gospodarki (w tym również rynku pracy).

Biorąc pod uwagę, że w szczytowym okresie prosperity przed 2008 rokiem polski złoty niesiony na fali napływu zagranicznego kapitału również był zbyt mocny oznacza, że autonomiczne korzyści z posiadania własnej waluty sprowadzają się wyłącznie do krótkich okresów pierwszej fazy globalnych kryzysów, które szybko się kończą, gdy wraz z wejściem w ich drugą fazę, w której główne banki centralne w ramach polityki stabilizacyjnej przystępują do ekspansji ilościowych (drukowania pieniądza) złoty ponowne się umacnia - często niezależne od bieżących fundamentów polskiej gospodarki.

Tak więc korzyści z posiadania przez Polskę własnej waluty są bardzo ograniczone i często krótkotrwałe, z kolei zalety przynależności do strefy euro mogą być znacznie większe i bardziej długofalowe.

Ponieważ już sama przynależność do strefy euro na starcie daje wiele benefitów (o których poniżej) stąd całkowita skala korzyści płynących z członkostwa Polski w strefie euro jest kombinacją zarówno tych wynikających z samego członkostwa jak i tych potencjalnie wynikających z korzystnego kursu wejścia po jakim ostatecznie złoty zostanie wymieniony na euro. Abstrahując od kursu wejścia, z samej przynależności do strefy euro Polska może skorzystać na:

- eliminacji kosztów transakcyjnych związanych z kupnem i sprzedażą euro,

- eliminacji ryzyka kursowego w handlu ze strefą euro co potencjalnie może pobudzić zarówno handel jak i inwestycje zagraniczne w Polsce,

- spadku długoterminowych stóp procentowych w wyniku zwiększenia wiarygodności kredytowej Polski dzięki czemu spadną koszty finansowania polskiego długu publicznego,

-spadku krótkoterminowych stóp procentowych dzięki którym spadną koszty kredytowania przedsiębiorstw oraz ludności (niższe oprocentowanie kredytów konsumenckich, kredytów hipotecznych itp.), gdyż EURIBOR jest znacznie poniżej WIBOR-u.

- możliwości wpływu Polski na dalszy kształt reform strefy euro co jest szczególnie istotne w kontekście pojawiających się propozycji stworzenia odrębnego budżetu dla strefy euro (realizacja tej idei w naturalny sposób zwiększyłaby presję na zmniejszanie budżetu Unii Europejskiej na czym w oczywisty sposób straciłyby kraje spoza strefy euro).

Jeżeli do korzyści wynikających z samego członkostwa w strefie euro udałoby się doliczyć korzyści wynikające z wejścia do strefy euro po korzystnym (tj. słabym) kursie złotego wówczas zalety przyjęcia przez Polskę wspólnej waluty byłyby jeszcze większe.

Kurs EUR/PLN po jakim wejdziemy do strefy euro w naturalny sposób określi poziom względem którego polscy eksporterzy będą kalkulować swoją rentowność. Utrzymanie złotego w dłuższej perspektywie wraz z postępującym wzrostem gospodarczym doprowadzi do jego aprecjacji względem euro (co wynika wprost z założeń modelu Balassy-Samuelsona) i likwidacji premii kursowej (tym szybszej im większe będzie tempo drukowania pieniądza przez główne światowe banki centralne).

Wejście do strefy euro po słabym kursie złotego pozwoliłoby na długi czas utrwalić korzystną premię kursową dla polskich eksporterów operujących na rynkach strefy euro i tym samym wzmocnić dynamikę wzrostu gospodarczego. Z kolei wejście po mocnym kursie złotego pomogłoby posiadaczom kredytów we franku szwajcarskim, byłoby jednak mniej korzystne z punktu widzenia konkurencyjności polskiego eksportu i tym samym dynamiki wzrostu PKB.

To po jakim kursie ostatecznie uda się wejść do strefy euro zależy tak naprawdę od tego na jakim etapie globalnego cyklu koniunkturalnego będziemy się znajdować w momencie akcesji. W szczytowych okresach globalnej koniunktury napływ kapitału zagranicznego powoduje nadmierną siłę walut rynków wschodzących w tym i złotego (tak jak to miało miejsce w 2008 roku kiedy EUR/PLN osiągnął poziom 3,19) natomiast w okresach zawirowań na rynkach finansowych lub globalnej dekoniunktury złoty ma tendencje do silnej deprecjacji.

Biorąc pod uwagę aktualne uwarunkowania globalnej polityki monetarnej, optymalny z punktu widzenia wejścia polski do strefy euro byłby okres kiedy główne banki centralne (przede wszystkim Rezerwa Federalna) rozpoczną proces zacieśniania polityki pieniężnej po okresie jej ilościowego luzowania poprzez podnoszenie stóp procentowych. Towarzyszący temu globalny trend umacniania dolara będzie czynnikiem, który w naturalny sposób osłabi waluty rynków wschodzących, w tym i złotego i tym samym tworzący sprzyjające warunki z punktu widzenia naszego wejścia do strefy euro.

Biorąc pod uwagę, że Rezerwa Federalna na moment zakończenia polityki zerowych stóp procentowych przewiduje drugą połowę 2015 roku, najbardziej korzystnym z punktu widzenia możliwości osiągnięcia słabszego poziomu kursu złotego (EUR/PLN) na wejściu do strefy euro będzie rok 2016 ewentualnie 2017.

Zważywszy, że akcesja do strefy euro jako jedno z kryteriów konwergencji wymaga 2-letniego okresu uczestniczenia w Mechanizmie Kursów Walutowych ERM2 (utrzymanie wahań kursu EUR/PLN w pasmie plus minus 15%) w okresie poprzedzającym akcesję oznacza to, że im szybciej udałoby się spełnić pozostałe kryteria konwergencji umożliwiające przystąpienie do tego mechanizmu (poza limitem długu publicznego poniżej 60% PKB który Polska już spełnia) tym lepiej.

dr Jarosław Kosaty

Biuro Strategii Rynkowych PKO BP

Sprawdź: PROGRAM PIT 2012