Jak wykorzystać wybory w USA w kontekście obligacji?

Przeanalizowaliśmy trzy scenariusze: wygrana Trumpa, wygrana Bidena oraz zakwestionowanie wyniku wyborów. W tym kontekście analizujemy zagrożenia i szanse na rynku inwestycji o stałym dochodzie. 

 Krzywa dochodowości: w krótkiej perspektywie spłaszczenie hossowe, w długiej - wypiętrzenie bessowe

W ramach scenariusza zakładającego zwycięstwo Bidena przewidujemy umiarkowaną ucieczkę do bezpiecznych inwestycji w perspektywie krótkoterminowej, co przełoży się na jeszcze większy spadek rentowności. Jesteśmy przekonani, że ponieważ rynek nie docenia ryzyka inflacji, stopy procentowe mają szansę zejść tak blisko zera, jak tylko umożliwi to korekta na rynku w przypadku wyboru demokratycznego prezydenta.

Pojawi się zmienność, ponieważ zwycięstwo Bidena postrzegane będzie jako niekorzystne dla rynku obligacji korporacyjnych ze względu na wyższe opodatkowanie przedsiębiorstw i bardziej zaostrzone regulacje. Scenariusz ten nie musi być jednak negatywny dla korporacji, jako że Fed będzie nadal zapewniać olbrzymie wsparcie w celu pobudzenia gospodarki.

Ponadto przewidujemy wzrost ogólnych wydatków publicznych, co pośrednio pozytywnie wpłynie na świat korporacji, ponieważ osoby fizyczne zaczną wydawać pieniądze. Kluczowe jest zrozumienie, że krzywa dochodowości spłaszczająca hossę będzie stanowić zaledwie chwilową reakcję na wybory. W dłuższej perspektywie wygrana Bidena oznacza ogólnie wyższe stopy procentowe. Wzrost wydatków publicznych to dalsza presja na gospodarkę, która przełoży się na wzrost inflacji.

Kiedy inflacja zaczyna rosnąć, proces ten jest nie do zatrzymania z prostego powodu: środowiska polityczne nie będą skłonne do wycofania pomocy udzielanej amerykańskim rodzinom. Dlatego w dłuższej perspektywie krzywa dochodowości mocno się wypiętrzy w miarę wzrostu inflacji.

W perspektywie krótkoterminowej przewidujemy, że długoterminowe obligacje korporacyjne o wysokim ratingu inwestycyjnym skorzystają na zmienności powyborczej. Największy wzrost odnotują długoterminowe obligacje FAANG (Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Google), w szczególności w kontekście dalszego rozprzestrzeniania się Covid-19.

Biorąc pod uwagę poszczególne emisje, przewidujemy, że obligacje Apple z terminem wykupu w sierpniu 2060 r. (US037833EA41) oraz Amazon z terminem wykupu w czerwcu 2050 r. (US023135BT22), o rentowności w wysokości około 2,5 proc., mogą się umocnić w efekcie wygranej Bidena. W obydwu przypadkach przewaga nad obligacjami skarbowymi wynosi około 100 punktów bazowych.

Inwestorzy szukający wyższych zysków mają do wyboru wiele godnych uwagi obligacji długoterminowych o ratingu inwestycyjnym. FedEx 2065 (US31428XBD75) oferują rentowność na poziomie 4 proc. i około 260 punktów bazowych przewagi nad obligacjami skarbowymi. W obszarze niższego ratingu inwestycyjnego mamy General Motors 2043 (US37045VAF76), z rentownością w okolicach 5 proc..

Warto podkreślić, że dostrzegamy korzyści z obligacji o tej charakterystyce wyłącznie w formie "inwestycji wyborczej", a okres ich utrzymywania nie powinien przekraczać końca 2020 r. W istocie, po pierwszym wzroście spowodowanym zwycięstwem Bidena, nie przewidujemy większych korzyści z utrzymywania w portfelu obligacji o ultradługim terminie wykupu. Naszym zdaniem inflacja wzrośnie, co spowoduje korektę wycen na rynku obligacji, w pierwszej kolejności długoterminowych.

Uważamy, że w dłuższej perspektywie to średnioterminowe obligacje korporacyjne o wysokim ratingu inwestycyjnym zapewnią inwestorom bezpieczeństwo aktywów i stabilne zyski. Segmentowi temu poważnie zagraża jednak ryzyko inflacji, przede wszystkim ze względu na fakt, że średnia rentowność w tym obszarze wynosi około 1 proc.. Dlatego przy rozważaniu tego segmentu należy szukać wyższych rentowności lub zabezpieczenia przed inflacją.

Wśród średnioterminowych amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym wytypowaliśmy General Motor 2028 (US37045VAS97), Micron Technology 2029 (US595112BN22) oraz British American Tobacco 2027 (US05526DBB01) jako takie, które zapewnią rentowność znacznie powyżej 2 proc.

W obszarze obligacji korporacyjnych o niższym ratingu inwestycyjnym należy przyjąć do wiadomości, że segment ten będzie cechować znaczna zmienność. Wiele z tych spółek narażonych jest na ryzyko obniżenia ratingu w miarę pogorszenia oceny kredytowej po masowej emisji długu.

Prawdziwym wygranym w przypadku zwycięstwa Bidena będą jednak obligacje ekologiczne ("zielone"). Zielone obligacje to instrumenty o stałym dochodzie, których celem jest finansowanie określonego przedsięwzięcia związanego z klimatem lub ochroną środowiska. Tematy czystej energii i ochrony środowiska zostały potraktowane po macoszemu za kadencji Trumpa, stanowią za to filar kampanii Bidena.

Obligacje ekologiczne znacznie skorzystają na obecności Demokraty w Białym Domu, przede wszystkim dlatego, że popyt w dalszym ciągu będzie rosnąć, jednak podaż pozostanie ograniczona.

 Krzywa dochodowości: wypiętrzenie bessowe

Zwycięstwo Trumpa postrzegane będzie jako korzystne dla obligacji korporacyjnych. Można zakładać, że dotychczasowy prezydent w drugiej kadencji będzie kontynuował działania z ubiegłych lat: cięcia podatków, deregulacje i rozszerzenie budżetu fiskalnego. W efekcie inwestorzy zwrócą się w stronę bardziej ryzykownych aktywów w poszukiwaniu dodatkowej rentowności przekraczającej rentowność papierów skarbowych.

Mimo iż w perspektywie krótkoterminowej zachowanie takie spowoduje hossę na rynku, w dłuższej perspektywie poziomy lewarowania okażą się niemożliwe do utrzymania. Bezpośrednim efektem wygranej Trumpa dla amerykańskiej krzywej dochodowości będzie lekki wzrost oprocentowania obligacji o dłuższym terminie wykupu. Wyższe rentowności odzwierciedlać będą apetyt na ryzyko na rynku oraz wzrost oczekiwań inflacyjnych. Podobnie jak w przypadku scenariusza wygranej Bidena, krótki koniec krzywej dochodowości nie ulegnie zmianie ze względu na kontrolę krzywej przez Fed.

Obligacje korporacyjne: obligacje spółek energetycznych i finansowych

W obszarze obligacji korporacyjnych nastąpi powtórka z sytuacji trwającej od 2016 r. do dziś. Spółki, które skorzystają z niższych podatków i deregulacji zapewnią największy zysk w ramach tego scenariusza. W przeciwieństwie do scenariusza dotyczącego Bidena, skłaniamy się ku wybrzuszeniu krzywej (terminy wykupu od pięciu do siedmiu lat) w celu uniknięcia zmienności na dłuższym końcu krzywej dochodowości. Papiery o dłuższych terminach wykupu wykażą się większą zmiennością w związku z agresywną polityką zagraniczną Trumpa oraz z oczekiwaniami inflacyjnymi. Do naszych preferowanych sektorów należą spółki energetyczne i finansowe.

W obszarze tym można znaleźć obligacje o ratingu inwestycyjnym oferujące znaczną przewagę nad papierami skarbowymi, takie jak obligacje BGC Partners, brokera finansowego z siedzibą w Stanach Zjednoczonych, z terminem wykupu w 2024 r. (US05541TAM36), zapewniające około 320 punktów bazowych przewagi nad obligacjami skarbowymi w przypadku ratingu BBB-. Podobnie obligacje KKR Capital, amerykańskiej firmy inwestycyjnej, oferują 400 punktów bazowych przewagi nad obligacjami skarbowymi (US302635AD99) w przypadku niższego ratingu inwestycyjnego (BBB-/Baa3).

 Obligacje o wysokiej rentowności również zyskają na zwycięstwie Trumpa. W tym obszarze preferowane przez nas sektory to te, które stanowią podstawy kampanii Trumpa: finanse, energia, budownictwo, produkcja krajowa i obronność. Naszym zdaniem jednak warto uważnie dobierać obligacje korporacyjne tak, aby uniknąć aktywów przewartościowanych i zoptymalizować relację zysku do ryzyka ze względu na stały wzrost ryzyka upadłości.

W ramach tego scenariusza, który w tym momencie wydaje się najbardziej prawdopodobny, nastąpi nagły i trwały skok zmienności. Spready obligacji korporacyjnych ulegną rozszerzeniu i kluczowe znaczenie będzie miało bezpieczeństwo. Amerykańska krzywa dochodowości odnotuje spłaszczenie hossowe przez okres kwestionowania wyniku wyborów. W ramach najgorszego scenariusza obligacje skarbowe mogą spaść nawet poniżej zera. W obszarze korporacyjnym priorytetem stanie się jakość, a umocnienie dotyczyć będzie wyłącznie spółek wysokojakościowych. Warto zaznaczyć, że po ogłoszeniu zwycięzcy na rynku nastąpi normalizacja, a krzywa dochodowości zacznie się wypiętrzać, aby uwzględnić inflację.

Należy pamiętać, że wybory w Stanach Zjednoczonych nie są jedyną zmienną wpływającą na portfele inwestorów. Istotnym czynnikiem w dalszym ciągu będzie również koronawirus. Dlatego należy pamiętać, że niektóre sektory nadal odnotowywać będą dobre wyniki ze względu na pandemię. Opieka zdrowotna, gospodarka cyfrowa i cyfryzacja stanowią niszę, która w dalszym ciągu będzie wygrana z uwagi na Covid-19.

W tym obszarze obligacje Netflixa z terminem wykupu w 2025 r. (US64110LAL09) i rentownością w wysokości około 2 proc. wydają się całkiem interesujące, nawet pomimo istotnego umocnienia od czasu emisji. Okazje można znaleźć również w sektorze żywności i napojów, kluczowym dla rządu w czasach pandemii. W tym obszarze korzystnie wyglądają obligacje Kraft Heinz (US50077LAK26) z terminem wykupu w 2025 r. i rentownością na poziomie 1,8 proc..

Nawet podczas lockdownu ludzie będą kupować ketchup, prawda? Warto rozważyć obligacje B&G Foods z terminem wykupu w 2025 r. (US05508RAE62) i rentownością około 3 proc. oraz obligacje Pilgrim’s Pride 2025 (US72147KAC27) oferujące rentowność około 4 proc..

Niektóre sektory natomiast poniosą straty ze względu na dalsze ograniczenia przemieszczania się spowodowane pandemią. Należy unikać linii lotniczych, sklepów detalicznych, działalności rekreacyjnej, ponieważ generują one obecnie niemal zerowe przychody.

 Althea Spinozzi, manager ds. obrotu, Saxo Bank

Biznes INTERIA.PL na Twitterze. Dołącz do nas i czytaj informacje gospodarcze