Reklama

Na giełdach kryzys się skończył. Zobaczymy na jak długo

Pierwsze tygodnie przebiegające pod znakiem szturmu na przecenione w minionym roku ryzykowne aktywa pokazują, że inwestorzy uwierzyli, że kryzys się skończył. O ile jednak można powiedzieć, że oznacza to wyrugowanie ryzyka spełnienia się czarnych scenariuszy, to trudniej o przekonanie, iż gospodarki definitywnie weszły na ścieżkę szybkiego wzrostu.

Kluczowym dziś pytaniem przestało być to, jak bardzo może jeszcze pogorszyć się koniunktura gospodarcza, a stało się to, w jakim stopniu może się ona w najbliższych miesiącach poprawiać. Z jednej strony zniknęło zagrożenie pogłębieniem się kryzysu w sektorze finansowym, mogącym skutkować trudnościami w dostępie do kredytów. Z drugiej - pozostaje ryzyko, że walka z kryzysem zadłużeniowym na polu ograniczeń fiskalnych będzie ciążyć koniunkturze gospodarczej.

Reklama

Zwrot w zapatrywaniach ekonomicznych znajduje uzasadnienie przede wszystkim we wskaźnikach wyprzedzających. Globalny PMI w styczniu podniósł się drugi miesiąc z kolei i osiągnął 54,6 pkt wobec 52,7 pkt w grudniu. W sektorze usług, który jest najbardziej istotny dla rozwiniętych państw, wskaźnik wzrósł z 53 pkt do 55,4 pkt, a w przemyśle, ważniejszym w krajach rozwijających się, doszło do wzrostu z 50,5 pkt do 51,2 pkt. Widać więc, że przemysł wychodzi z opresji wolniej niż konsumpcja, w której zresztą nie zdążyły się zaznaczyć recesyjne zjawiska.

Koło zamachowe globalnej konsumpcji stanowią przede wszystkim Amerykanie. Pod koniec minionego roku zaczęli znów na potęgę się zadłużać na ten cel. W listopadzie i grudniu wartość kredytów konsumpcyjnych przyrastała po około 20 mld dolarów, co było poziomami ostatnio widzianymi ponad 10 lat temu. Wartość kredytów podniosła się do blisko 2,5 bln dolarów. Łyżką dziegciu w tych danych jest to, że większość przyrostu zadłużenia jest związana z preferencyjnymi kredytami rządowymi na edukację, więc wzrost popytu na kredyt może okazać się krótkotrwały.

W trwającym cyklu oddłużania się Amerykanów wartość kredytów najniżej spadła do 2,394 bln dolarów, a rekord odnotowany został w lipcu 2008 r. na poziomie 2,581 mld dolarów. Widać tu wyraźny efekt utrzymywania przez amerykańską Rezerwę Federalną niskich stóp procentowych i zdecydowanych zapowiedzi, że taka polityka będzie kontynuowana nie tylko w tym roku, ale i w dwóch kolejnych latach. Oficjalne stanowisko Rezerwy Federalnej mówi o braku podwyżki kosztu pieniądza do co najmniej późnych miesięcy 2014 r., choć nie wszyscy rozumieją to jako twardą deklarację, a jedynie intencję.

Pieniądz płynie szerokim strumieniem

Polityka banków centralnych nie tylko przez pryzmat kosztów pieniądza oddziałuje na rynki finansowe. Bardzo istotne były działania wspomagające płynność sektora finansowego. Dostarczenie taniego kapitału bankom znajduje odzwierciedlenie w globalnych przepływach kapitału. Kapitał płynie nie tylko na rynki ryzykownych aktywów, takich jak akcje, surowce, waluty i obligacje rynków wschodzących, czy obligacje przedsiębiorstw, ale również w bezpieczne miejsca, takie jak obligacje skarbowe.

Z danych Emerging Porfolio wynika, że fundusze akcji rynków wschodzących pozyskały w tym roku już przeszło 11 mld dolarów, co jest najlepszym wynikiem od 2006 r. Napływy do podmiotów obligacyjnych tylko w ostatnim tygodniu stycznia sięgnęły blisko 7,5 mld dolarów, najwięcej w historii tych danych sięgającej drugiego kwartału 2002 r. Te pieniądze bez wątpienia pomagają w finansowaniu potrzeb pożyczkowych państw europejskich, a to przekłada się na uspokajanie się nastrojów rynkowych. W tym roku na obligacjach państw strefy euro można było zarobić 2,4 proc., po tym jak w całym minionym roku przyniosły jedynie 1,5 proc. zysku.

Ustąpienie strachu przed trudnościami z refinansowaniem długów na Starym Kontynencie widać dobrze przez pryzmat wskaźników ryzyka kredytowego. Libor-OIS Spread tradycyjnie uznawany za miernik stabilności sytuacji systemu bankowego obniżył się z około 0,5 pkt do poniżej 0,4 pkt i osiągnął najniższy poziom od początków grudnia 2011 r. Podobnie jest z Ted Spread-em w USA, który spadł jeszcze mocniej, bo z około 58 pkt. do poniżej 44 pkt., czyli poziomu notowanego ostatnio trzy miesiące temu. W dół poszedł wskaźnik EMBI+, odzwierciedlający różnicę rentowności obligacji na rynkach rozwijających się i w USA. Na koniec minionego roku miał ona wartość blisko 377 pkt., teraz nieco ponad 340 pkt.

W tym kontekście kluczowym jawi się pytanie o rzeczywiste przesłanki poprawy koniunktury na rynkach ryzykownych aktywów w ostatnich tygodniach. W jakim stopniu jest to "relief rally", związane głównie ze zniknięciem ryzyka związanego z bankructwami zadłużonych państw, które ciążyło nad rynkami przez poprzednie miesiące, a w jakim trafnym dyskontowaniem poprawy koniunktury gospodarczej w kolejnych miesiącach.

Ten dylemat bardzo dobrze oddaje zestawienie wskaźników obrazujących bieżącą sytuację w gospodarkach, które albo pogarszają się albo nie wykazują jeszcze poprawy. Subindeks oczekiwań niemieckich przedsiębiorców w badaniu instytutu Ifo przekroczył 6-miesiączną średnią w styczniu, rosnąc trzeci kolejny miesiąc. Natomiast subindeks oceny bieżącej sytuacji poszedł dalej w dół i osiągnął najniższy poziom od października 2010 r. Podobnie jest w badaniu ZEW, odnoszącego się do oczekiwań analityków i zarządzających dotyczących koniunktury gospodarczej. Oczekiwania przebiły 6-miesięczną średnią. Oceny bieżącej sytuacji poprawiły się w styczniu, ale nie zdołały choćby odreagować grudniowego spadku.

W polskim przypadku trudniej o takie przykłady, ale w badaniach koniunktury przeprowadzanych przez GUS takie zjawisko też jest widoczne. Bieżąca produkcja wciąż wykazuje negatywne tendencje, ale prognozowana już rośnie. Tak jest i w przemyśle i budownictwie.

Silna polaryzacja notowań

Na rynkach akcji zwracają uwagę dwa zjawiska. Dość rzadko w przeszłości zdarzało się, by po spadkowym roku w styczniu dochodziło do tak diametralnej zmiany nastrojów. Na globalnym rynku od 1988 r. mieliśmy tylko dwa takie przypadki, a w trzecim indeksy w styczniu poszły w górę, ale symbolicznie. Po przecenie o blisko 19 proc. w 1990 r. w styczniu 1991 r. akcje zyskały 3,5 proc. i cały rok zamknęły solidnymi zyskami. Po zniżce o 15,1 proc. w 2000 r. styczeń 2001 r. przyniósł poprawę koniunktury o 2,5 proc., ale cały rok zakończył się solidną przeceną. Po spadku o niecałe 7 proc. w 1992 r. w styczniu 1993 r. giełdy zyskały 0,2 proc., a w całym tym roku aż ponad 22 proc.

Równocześnie widoczne jest inne zjawisko, jakim jest odwrócenie się sytuacji w zachowaniu poszczególnych sektorów - najmocniejsze w 2011 r. teraz zachowują się bardzo słabo (w USA nawet ponoszą straty), a najgorsze cieszą się największym wzięciem. Różnice w tegorocznych stopach zwrotu w poszczególnych branżach sięgają kilkunastu procent. To dodatkowo skłania do zastanawiania się, czy nie mamy do czynienia jedynie z "relief rally", oznaczającym głównie polowanie na najbardziej przecenione spółki, ale pieniędzy jest za mało, by wywołać długofalową hossę, w czasie której zyskają wszystkie sektory.

Rynkiem, który może pomóc rozstrzygnąć te wszystkie wątpliwości, są surowce. Pozostają mocno w tyle za akcjami przez ostatnie tygodnie, praktycznie nic nie zyskując od początków stycznia. Takie zachowanie przez pewien czas można uznać za zrozumiałe, tłumacząc je późno cyklicznym charakterem towarów. Ich notowania związane są w dużym stopniu z realnym zapotrzebowaniem generowanym przez gospodarki. Stopniowo jednak towary powinny, jako jeden z rodzajów ryzykownych aktywów, dołączyć do zwyżek, jeśli zainteresowanie mniej bezpiecznymi inwestycjami ma przybrać trwalszy charakter i znaleźć uzasadnienie w fundamentach gospodarczych.

52 procent byków

Na krótszą metę uwagę zwraca coraz wyraźniejszy optymizm na parkietach. Najnowsza ankieta Investors Intelligence, odzwierciedlająca nastawienie autorów najpopularniejszych biuletynów inwestycyjnych w USA, wykazała ponad 52 proc. byków, czyli zwolenników zwyżek. To najwyższy odsetek od maja 2011 r. W badaniu NAAIM, obrazującym zaangażowanie w akcje aktywnie zarządzających funduszami w Ameryce, mieliśmy wynik najwyższy od pierwszej połowy maja minionego roku (blisko 73 proc.). Tym samym znalazło się w górnej części ósmego percentylu, co oznacza, że w blisko 6-letniej historii tych danych jedynie nieco ponad 20 proc. wyników było wyższych.

Trudno jeszcze mówić w tej sytuacji o skrajnym optymizmie. Bez wątpienia jednak obecne nastawienie inwestorów każe się liczyć z tym, że złe informacje przestaną przechodzić bez echa, tak jak to bywało w ostatnich tygodniach. Wskaźniki nastrojów inwestorów stanowią bowiem odzwierciedlenie ich oczekiwań, a te są coraz wyższe. W takich warunkach rynki ryzykownych aktywów mogą stać się bardziej podatne na korekty zniżkowe.

Krzysztof Stępień

Autor jest głównym analitykiem, dyrektorem inwestycyjnym Opera TFI

Dowiedz się więcej na temat: Obserwator Finansowy | jak długo | hossa | kryzys gospodarczy

Reklama

Reklama

Reklama

Reklama

Finanse / Giełda / Podatki
Bądź na bieżąco!
Odblokuj reklamy i zyskaj nieograniczony dostęp do wszystkich treści w naszym serwisie.
Dzięki wyświetlanym reklamom korzystasz z naszego serwisu całkowicie bezpłatnie, a my możemy spełniać Twoje oczekiwania rozwijając się i poprawiając jakość naszych usług.
Odblokuj biznes.interia.pl lub zobacz instrukcję »