Wycena Alchemii jest alchemią

Wyśrubowali więc kurs z 4,3 zł w marcu 2004 r. do rekordowych 159 zł pod koniec 2005 r. Obecnie wycena uwzględnia przyznane 6 stycznia prawa poboru i waha się wokół 45 zł. Natomiast wycena DCF (za pomocą zdyskontowanych przepływów pieniężnych) na podstawie danych historycznych wynosi 14,41 zł.

Takie rozbieżności między kursem a wyceną DCF wynikają z bardzo optymistycznego postrzegania przyszłości spółki przez inwestorów. Tymczasem ów optymizm nie ma podstaw w wynikach finansowych Alchemii, co utrudnia wycenę i określanie odpowiednich parametrów dla przyszłych wyników. Kolejną przeszkodę w wycenach stanowią częste zmiany profilu działalności. Spółka najpierw garbowała skóry, by w 2004 r. przerzucić się na odzyskiwanie tworzyw sztucznych i produkcję włóknin dla krawiectwa, do produkcji tapicerek meblowych, a także filtrów i wkładów filtracyjnych. Po zakupie w 2005 r. huty Batory znów zmieniła profil. Hutnictwo stało się głównym źródłem przychodów grupy. Jednocześnie Alchemia zapowiedziała, że zrezygnuje z działalności w sektorze tworzyw sztucznych na rzecz produkcji biopaliw. Dane historyczne wykorzystywane do wyceny nie są więc spójne, a prognozy nie odzwierciedlają przyszłych korzyści i strat wynikających ze zmian struktury przychodów finansowych.

Na aktualną wycenę Alchemii znacznie wpływa rozwodnienie wynikające z pięciokrotnego zwiększenia liczby akcji po przeprowadzeniu nowej emisji. Gdy uwzględnimy nową liczbę akcji i wpływy z tytułu ich emisji, obliczona metodą DCF teoretyczna wartość pojedynczej akcji Alchemii wynosi 14,41 zł. Plasuje się więc znacznie poniżej aktualnej wyceny giełdowej i sugeruje szczególną ostrożność przy decyzji o zakupie walorów spółki.

Dzięki emisji 45 mln akcji o wartości nominalnej 1,30 zł Alchemia chce pozyskać 58,5 mln zł kapitału. Środki zamierza przeznaczyć na modernizację Huty Batory (30 mln zł) oraz na przejęcia trzech kolejnych firm i budowę grupy kapitałowej w sektorze stalowym. Moce produkcyjne huty mają wzrosnąć o 20 proc. przy poprawie jakości i obniżaniu kosztów. Dotychczasowe wyniki finansowe potwierdzają słuszność strategii. Zmienił się przede wszystkim profil produkcji. Dzięki zakupowi stalowni i rurowni huta stała się jednym z największych producentów rur grubościennych do transportu ropy i wierceń. Rury w 70 proc. trafiają na eksport, głównie do państw skandynawskich, Niemiec i do Włoch. Wyraźna poprawa finansów huty utwierdziła zarząd Alchemii w przekonaniu, że działalność grupy nadal powinna się koncentrować na produkcji rur. Strategia ta pokrywa się z z wizją głównego inwestora Alchemii ? Romana Karkosika, który zapowiadał budowę imperium stalowego. Ostatnie jego wypowiedzi wskazują na to, że wciąż interesuje się zakupem (przez Alchemię) Walcowni Rur Andrzej oraz Walcowni Rur Jedność. 50-300 mln zł na te inwestycje spółka planuje pozyskiwać dzięki nowym emisjom, ze środków własnych, a także z kredytów. Strategia związana z branżą hutniczą ma spore szanse powodzenia. Należy jednak pamiętać, że koniunktura na rynku stalowym często się zmienia i trudno ją przewidzieć.

Zmiana właściciela udziałów większościowych w Alchemii spowodowała przyjęcie nowej strategii, a co za tym idzie - zmianę profilu działalności. Zakup huty zaowocował sprzedażą linii produkcji włóknin. Spółka skupi się na rozwoju w segmencie stalowym, a działalność chemiczną rozwinie we współpracy ze Skotanem, także z grupy kapitałowej kontrolowanej przez Romana Karkosika. Chodzi o produkcję biopaliw (m.in. biokomponentów do oleju napędowego) wspomaganą być może przez własną sieć dystrybucji. W ramach tej strategii spółki planują budowę dwóch zakładów produkcyjnych. Uruchomienie pierwszego zaplanowano na pierwszą połowę 2007 r., kolejnego w drugiej połowie 2007 r. Zdolności produkcyjne obu zakładów wyniosą 250 tys. ton estru metylowego. Szacowany koszt inwestycji - około 200 mln zł.

Właściwe wykorzystanie efektów współpracy między firmami kontrolowanymi przez Romana Karkosika, w powiązaniu z pozytywnymi perspektywami dla branży biopaliw, nieco usprawiedliwiają wysoką obecnie wycenę rynkową i rokują jej poprawę. Z kolei częsta zmiana profilu działalności może niepokoić inwestorów, bo wiąże się z wysokimi kosztami wejścia na nowe rynki oraz ze stratami związanymi z pobyciem się dotychczasowych pozycji.

Grzegorz Hryniewicz