Czym Polska zastąpi WIBOR? Jeden wskaźnik już poszedł w odstawkę

- Mapa drogowa będzie musiała być rozpisana na nowo - powiedział przewodniczący KS NGR i prezes Związku Banków Polskich Tadeusz Białek na konferencji prasowej.

- Reforma rozpisana jest na pięć lat, do końca 2027 roku. Wobec tego terminu opóźnienia nie ma - dodał.

Narodowa Grupa Robocza ds. reformy wskaźników referencyjnych już ponad dwa lata pracuje nad wyborem wskaźnika, który miałby zastąpić stopę WIBOR. W zeszłym tygodniu rozpoczęła "dodatkową rundę" konsultacji publicznych. Konsultacje miały się zakończyć w czerwcu, a nowy wskaźnik miał być gotowy na letnią olimpiadę, ale nie wystartował. Przypomnijmy, że zastąpienie WIBOR-u innym wskaźnikiem, dzięki któremu kredytobiorcy płaciliby niższe raty kredytów, nakazał w 2022 roku ówczesny premier Mateusz Morawiecki. I zaczęły się kłopoty.

Dobrze pamiętamy tamte czasy, piękny kwiecień 2022 roku. NBP, jak spóźniony na klasówkę uczeń, zaczął jesienią 2021 roku podnosić stopy procentowe, chcąc dogonić uciekającą inflację. Stopa referencyjna wzrosła z 0,1 proc. w październiku 2021 do 6,75 proc. we wrześniu 2022. W kwietniu 2022 roku, gdy wynosiła 4,5 proc., kredytobiorcy płacili prawie dwa razy wyższe raty niż kilka miesięcy wcześniej. Padały propozycje, żeby WIBOR "zamrozić", podobnie jak oprocentowanie kredytów na Węgrzech.

Właśnie w tych warunkach Mateusz Morawiecki obiecał nowy wskaźnik, który miałby obniżyć koszty rat. Czy zdawał sobie sprawę, że obiecuje gruszki na wierzbie, bo jakikolwiek wskaźnik by to nie był, musiałby zostać podniesiony w okolice "starego" przez tzw. spread korygujący? Czy też może były prezes trzeciego największego banku w Polsce tego nie wiedział? Zostawmy te dociekania. Faktem jest, że za "produkcję" nowych wskaźników zabrała się nie za bardzo przygotowana do tego państwowa GPW Benchmark. A zwłaszcza - zupełnie nieprzygotowana do narzuconego jej pośpiechu. Bo premier powiedział, że nowy wskaźnik ma obowiązywać od 2023 roku. Profesjonaliści złapali się za głowę.

Co ważne - a jednocześnie pokazuje jak w pigułce ośmioletnie rządy PiS - u progu reformy nie zastanowiono się w ogóle, jaką rzeczywistość gospodarczą ma odzwierciedlać nowy wskaźnik. Co on właściwie ma pokazywać? Chodziło o to, żeby zrobić cokolwiek szybko, nie zważając, czy będzie to miało ręce i nogi. Nie przeprowadzono konsultacji publicznych, a to one właśnie są kluczowe, kiedy chce się wprowadzać tak dalece idące zmiany. To rodzaj burzy mózgów specjalistów. No - ale gdyby specjaliści mieli podważyć sens politycznej woli? To było nie do pomyślenia.  

Nie zastanowiono się też, jaki wpływ wybór nowego wskaźnika powinien mieć na transmisję polityki pieniężnej. A wiadomo było, że NBP bardzo nie w smak było (i pewnie jest) zastąpienie WIBOR-u czymkolwiek innym. Bo WIBOR dla prowadzenia polityki pieniężnej jest po prostu idealny.    

GPW Benchmark zakasała rękawy i pod koniec 2022 roku ogłosiła, że takim wskaźnikiem powinien być WIRON. I Narodowa Grupa Robocza to klepnęła. WIRON pokazuje nie tylko to, ile instytucje finansowe gotowe są płacić sobie nawzajem za depozyt, ale także to, ile banki płacą za depozyty na jeden dzień (czyli ON) dużym przedsiębiorstwom. I tu zaczęły się schody.

- Jesteśmy na etapie wyboru wskaźnika alternatywnego dla WIBOR. Nie należy liczyć się z tym, że WIRON będzie wskaźnikiem docelowym (...) Wszystko wskazuje na to, że będzie nim inny wskaźnik - powiedział na konferencji prasowej jeszcze przed ogłoszeniem dodatkowej rundy konsultacji Tadeusz Białek.

Dlaczego NGR odstąpiła w końcu od WIRON-u? Minął miesiąc z lekkim okładem od wyboru WIRON-u i okazało się, że w danych, na podstawie których wyliczany jest wskaźnik tkwi feler. Całe wyliczenia na długo wstecz trzeba było korygować. Były błędy. Czym były spowodowane?

GPW Benchmark błędy tłumaczyła właśnie doborem dużych przedsiębiorstw do tzw. zasobu transakcyjnego. Choć generalnie definicja dużych przedsiębiorstw jest dość precyzyjna, gospodarka jednak się zmienia. Duże przedsiębiorstwo zwolni kilka osób i stanie się średnim. Średnie zwiększy obroty i urośnie do dużego. Banki mają swoje własne definicje dużych i średnich przedsiębiorstw i przekazywały błędne dane. Błędy skorygowano, ale to wcale nie znaczyło, że nie powtórzą się w przyszłości. Przeciwnie - po roku się powtórzyły. 

Co miał pokazywać wskaźnik zbudowany m.in. na depozytach dużych przedsiębiorstw? Bankowość w tym segmencie ma swoją specyfikę. Zwykle banki oferują takim instytucjom całe pakietu usług (łącznie z rachunkami, kredytami, depozytami, wymianą walut itp.) i liczą marżę na całym pakiecie, a nie na osobnych produktach. Dlatego cena, jaką skłonne są zapłacić za depozyt, jest wynikiem całościowego "uproduktowienia" klienta. Bank może dać za depozyt trochę więcej, bo wie, że dobrze zarabia na wymianie walut. Oczywiście przedsiębiorstwa też korzystają z usług wielu banków, depozyty składają tam, gdzie jest najkorzystniej, generalnie jednak decydują o tym warunki umowy, jakie mają z bankami, a nie bieżąca sytuacja rynkowa.

Minął zatem rok i kolejny audyt znowu wykazał, że wskaźnik WIRON trzeba przeliczać na nowo. To już był problem, bo wyobraźmy sobie, że ktoś wziął kredyt z oprocentowaniem opartym na nowym wskaźniku, płacił raty, a tu okazuje się, że wskaźnik był w rzeczywistości inny. Co z tym zrobić? Bank ma oddawać klientowi nadpłacone pieniądze, jeśli wskaźnik był - po przeliczeniu - niższy? A jeśli był wyższy? To kredytobiorca ma dopłacać? A jak to - w dodatku - zaksięgować? Powstaje niezły bałagan, a nikt niczego nie jest pewny.  

W końcu 2023 roku zmienił się rząd i NGR przestała działać pod polityczną presją, której efektem mogła być tylko bylejakość prowadząca do wielu źle rozpoznanych ryzyk. Jakie to były ryzyka? 

WIRON - na co wielokrotnie wskazywaliśmy w Interii - jest wskaźnikiem bardzo zmiennym. Pokazują to nawet najnowsze dane. 30 września wartość wskaźnika wynosiła 3,978, a 2 października - 4,990. Taka zmienność zwiększa ryzyko nie tylko dla banków i kredytobiorców. Zwiększałaby - i to bardzo - ryzyko dla inwestorów w polskie obligacje, a to grubo ponad bilion złotych. Zwiększałaby je dla wszystkich stron, które zmienną stopę chcą zabezpieczyć przez instrumenty pochodne lub kupują jej ryzyko. Co z tego wynika?

Wśród profesjonalistów zawsze znajdą się chętni, żeby kupić nawet wysokie ryzyko. To tylko kwestia ceny. Wyobraźmy sobie, że wskaźnik będący podstawą odsetek od papierów skarbowych z dnia na dzień zmienia się o blisko jeden punkt procentowy, a tak bywało w przypadku WIRON-u. Premia kupującego obligacje Skarbu Państwa musi pokryć to ryzyko. Jakie byłyby tego konsekwencje? Kupujący obligacje musieliby zażądać wyższej premii. A to znaczy, że polskie państwo zadłużałoby się po nieporównywalnie wyższych kosztach. Nawet takich, jak kraje o ratingach spekulacyjnych. Reforma, którą nakazał były premier prowadziła prosto do tego celu.

- Duża zmienność tego wskaźnika (WIRON-u) utrudniała stosowanie go na masową skalę i powodowała niepewność wśród inwestorów zagranicznych - powiedział Tadeusz Białek.

Dodajmy jeszcze, że zmienność WIRON-u po części wynika także z tego, co nazywane jest "efektem końca miesiąca". Mówiąc wprost - jest to skutek podatku bankowego, wprowadzonego przez rządy PiS. Banki starają się na okres naliczenia podatku tak ukształtować swój bilans, żeby zapłacić podatek jak najniższy. Słowem - pozbyć się opodatkowanych aktywów. Minister finansów zapowiedział właśnie, że zamierza podatek bankowy zmodyfikować, jednak proces ten trochę potrwa.  

Kiedy zmienił się rząd, okazało się, że Ministerstwo Finansów jest świadome ryzyka zmienności WIRON-u, za które zapłaciliby wszyscy Polacy. Na wiosnę tego roku wydało komunikat, który można streścić w słowach "w co wy nas chcecie wkręcić?". I zawnioskowało o przegląd proponowanego wskaźnika referencyjnego.

NGR przystąpiła do konsultacji publicznych z pytaniem, jaki to w końcu ma być wskaźnik. To nie było pytanie otwarte. Konsultowanym podano skąpe menu pochodzące z kuchni GPW Benchmark. Ostatecznie w wyniku konsultacji okazało się, że WIRON nie będzie już brany pod uwagę jako następca WIBOR-u. Świadczy o tym opublikowany w zeszłym tygodniu... kolejny dokument konsultacyjny.

W dokumencie tym pod dodatkowe konsultacje publiczne, które mają zakończyć się 31 października, poddany został wskaźnik WIRF. To znaczy, że WIRON ani WRR nie będą już uwzględniane. Przypomnijmy, WRR to indeks transakcji zabezpieczonych (repo i jej pokrewnych) zawieranych przez instytucje finansowe. Wiele banków centralnych, w tym np. szwajcarski, zdecydowało że wskaźniki referencyjne będą oparte na transakcjach zabezpieczonych, bo tak naprawdę to jest stopa wolna od ryzyka. Problem polega na tym, że prócz wypaczającego go podatku bankowego rynek repo, czyli pożyczek miedzy instytucjami finansowymi zabezpieczonych obligacjami nie jest w Polsce wystarczająco głęboki ani płynny.

Pod konsultacje w dodatkowej rundzie został poddany WIRF w trzech odmianach dotyczących tzw. zasobu transakcyjnego, czyli podmiotów i wolumenów, których transakcje mają liczyć się do indeksu. Głównym ich celem jest ustalenie, czy np. do obliczenia wskaźnika mają być brane pod uwagę transakcje instytucji publicznych (tzw. WIRF +). Dodajmy - im szerszy zasób transakcyjny, tym większa szansa, że indeks będzie mniej zmienny.

A jak jest ze zmiennością WIRF? Pod tym względem indeks nie wygląda obiecująco. GPW Benchmark prowadziła w przeszłości analizę zmienności indeksów i wynikło z niej, że jest on wprawdzie mniej zmienny niż WIRON, ale cierpi na tę samą dolegliwość. Po dokonanej w styczniu 2023 roku korekcie danych miara odchylenia standardowego pokazywała zaledwie jeden punkt bazowy różnicy między WIRON a WIRF w okresie 2017-21. WIRF charakteryzowała też podobna zmienność jak ogłaszaną przez NBP stawkę POLONIA.  

"Zmienność indeksów RFR (risk-free rate, czyli stopy wolnej od ryzyka) w przypadku polskiego rynku finansowego pozostaje czynnikiem wyróżniającym na tle innych indeksów tego typu na świecie" - napisała GPW Benchamark w raporcie zatytułowanym "Wyniki konsultacji publicznych - wnioski merytoryczne dotyczące metody opracowywania wskaźników referencyjnych typu RFR" opublikowanym w styczniu 2023 roku.

To zdanie trafia w sedno. Tylko pytanie - dlaczego? Czy polski rynek jest mniej płynny, płytszy, mniej dojrzały od tych, gdzie - mimo wielkich trudności - wprowadzono jednak stabilne wskaźniki odzwierciedlające stopę wolną od ryzyka, a jednocześnie służące polityce banku centralnego?

Odpowiedź na to pytanie jest kluczowa i powinna poprzedzać rozważania o wyborze wskaźnika. Być może na polskim rynku nie da się zbudować takiego, który nie budziłby wątpliwości i można by było z podniesionym czołem powiedzieć, że jakąś rzeczywistość gospodarczą odzwierciedla.

Nie mniej ważne jest również pytanie o to, co właściwie wskaźnik referencyjny powinien odzwierciedlać. Czy powinny być to koszty finansowania się banku? Tak było - w założeniu - ze stopami typu -IBOR, jak LIBOR i jej młodsza siostra WIBOR. Tylko że polskie banki - w przeciwieństwie do londyńskich hurtowników, dla których wymyślona została stopa LIBOR - finansują się z depozytów detalicznych. Może więc to jest ten rynek, na którym warto byłoby ustawić narzędzia pomiarowe, zamiast szukać rynku, którego w Polsce nie ma.

Jeśli pewne rzeczy są niemożliwe, inne - wątpliwe merytorycznie, a jeszcze inne pociągają za sobą wysokie ryzyka, to może lepiej odstąpić wątpliwej misji, i uznać, że cenę pieniądza w gospodarce ustala bank centralny, publikując i zmieniając stopę referencyjną. Stopy banku centralnego nie podlegają unijnym regulacjom dotyczącym benchmarków (rozporządzeniu BMR). Co więcej, w wielu państwach w umowach z kredytobiorcami stopa referencyjna banku centralnego jest wskazywana jako podstawa do obliczania oprocentowania kredytu. Dyskutowany jest projekt, żeby to stopa referencyjna NBP była alternatywą stosowanego w umowach wskaźnika, jakikolwiek by on nie był.

Problem polega na tym, że wtedy obligacje skarbowe musiałyby być emitowane w oparciu o stopę NBP. A jak jest z wiarygodnością polskiego banku centralnego - wiadomo. Nie wiadomo, czy taki mechanizm nie okazałby się dla polskiego państwa pułapką.

A może dlatego WIBOR przetrwa?

Jacek Ramotowski