RPP znów powie "nie" obniżkom stóp? Mamy prognozy ekonomistów

Główna stopa procentowa w Polsce pozostaje na poziomie 5,75 proc. od października 2023 r. W ostatnich miesiącach przed posiedzeniami RPP dużo mówiło się o tym, że dla Rady kluczowa będzie niepewność dotycząca decyzji rządu w zakresie VAT na żywność i mrożenia cen energii. Te niewiadome zniknęły już z równania. VAT na podstawowe produkty żywnościowe wrócił do stawki 5 proc. wraz z 1 kwietnia, a ceny energii zostaną częściowo odmrożone od 1 lipca. Wydawałoby się, że Adam Glapiński i pozostali decydenci zyskali już większą widoczność co do tego, jak będą kształtować się procesy inflacyjne w nadchodzących miesiącach. Mimo to ekonomiści analizujący poczynania RPP podkreślają, że władze monetarne zachowają ostrożność - a niepewność pozostanie słowem kluczowym. Stopy procentowe pozostaną zaś w maju bez zmian - uważa rynek.

"Spodziewamy się, że Rada Polityki Pieniężnej pozostawi w czwartek stopy procentowe bez zmian, a na piątkowej konferencji prasowej prezes Narodowego Banku Polskiego Adam Glapiński będzie nadal prezentował ostrożne i jastrzębie nastawienie" - piszą w raporcie ekonomiści ING Banku Śląskiego. Zauważają oni, że ścieżka inflacji w Polsce w II połowie 2024 r. "jest obarczona wyjątkowo wysoką niepewnością z uwagi na częściowe odmrożenie cen energii". A te - według Oceny Skutków Regulacji do projektu ustawy o bonie energetycznym, przyjętego 7 maja przez rząd - mają wzrosnąć od 1 lipca o ok. 29 proc. w przypadku energii elektrycznej i o ok. 15 proc. w przypadku gazu. 

"Spodziewamy się, że wspomniana niepewność będzie podkreślana przez prezesa NBP i w połączeniu z wysoką inflacją bazową wskazywana jako jeden z głównych powodów utrzymywania stóp procentowych na obecnym poziomie" - dodają ekonomiści ING BSK.

Przyszłość inflacji jest zatem dla Rady ważniejsza niż teraźniejszość. To dlatego RPP pozostanie "nieczuła" na fakt, że w kwietniu 2024 r. wskaźnik cen konsumenckich wyniósł 2,4 proc. w ujęciu rok do roku, a więc zaledwie 0,1 pkt proc. poniżej celu inflacyjnego NBP. Ważniejsze zresztą jest tutaj to, że po kilkunastu miesiącach spadków (wskaźnik CPI w kwietniu wzrósł po raz pierwszy od lutego 2023 r.) nastąpiło odbicie - w marcu inflacja osiągnęła "dołek" na poziomie 2,0 proc. To efekt wspomnianego powrotu VAT na podstawowe produkty żywnościowe do stawki 5 proc. od 1 kwietnia.

Podobnie jest w przypadku danych gospodarczych - tutaj również perspektywy są ważniejsze niż to, co przyniosły ostatnie odczyty z krajowej gospodarki. Jak zauważa w komentarzu Bartosz Sawicki, analityk fintechu Cinkciarz.pl, zauważa, że "na papierze" słabsze dane makroekonomiczne mogłyby stać się dla RPP przyczynkiem do złagodzenia nastawienia w polityce pieniężnej. "Rozczarowujące wyniki sprzedaży detalicznej, produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej w marcu sugerują, że dynamika PKB w I kwartale wyniosła ok. 1,5 proc. r/r. To ponad 0,5 pkt proc. mniej niż szacowano w marcowej projekcji inflacyjnej i jeszcze kilka tygodni temu zakładał konsensus rynkowy" - pisze ekspert. Jak jednak dodaje, wiele przemawia za tym, że marcowa słabość krajowej gospodarki to efekt czynników jednorazowych. 

Co ważniejsze, "perspektywy gospodarki w obliczu m.in. mocnego wzrostu dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych i zwiastunów poprawy koniunktury w strefie euro pozostają jednoznacznie pozytywne" - pisze B. Sawicki, wskazując, że konsumpcja w Polsce w końcu rozpędzi się, a efektem tego będzie "silna presja popytowa na ceny".

"Znaczna część członków RPP, w tym także prezes A. Glapiński, wyraźnie komunikują chęć stabilizacji stóp. Publikowane w ostatnim miesiącu dane z polskiej gospodarki nie powinny tej oceny zmienić" - zgadzają się w cotygodniowym raporcie ekonomiści Banku Millennium, którzy - podobnie jak rynek - oczekują, że stopy procentowe w maju pozostaną bez zmian. 

Taką samą optykę (stopy procentowe bez zmian w maju) prezentuje Pekao. Ekonomista tego banku, Kamil Łuczkowski, w rozmowie z Interią Biznes wyjaśnia mechanizm podejmowania decyzji przez RPP i tłumaczy, dlaczego - mimo iż wiele czynników niepewności zniknęło z horyzontu, a inflacja w Polsce nie przyprawia już o zawrót głowy - Rada Polityki Pieniężnej wciąż będzie akcentowała niepewność i patrzyła na rozwój ścieżki inflacji w drugim półroczu.

- Ścieżka inflacyjna po czterech pierwszych miesiącach tego roku realizuje się niżej niż zakładały to prognozy formułowane jeszcze na początku roku, czy to przez NBP czy przez rynek - mówi ekonomista. - Odczyt marcowy, gdzie mieliśmy minimum na poziomie 2 proc., był niemałą niespodzianką "w dół" - o ile wszyscy się spodziewali, że to minimum w marcu osiągniemy, to nikt nie zakładał, że będzie to aż tak niski poziom.

- RPP faktycznie przywiązywała i dalej przywiązuje dużą wagę do niepewności związanej z czynnikami regulowanymi - podkreśla ekspert. - Owszem, w ostatnim czasie dużo się wyjaśniło w tej kwestii. VAT na żywność powrócił do poziomu 5 proc. - w kwietniowych danych inflacyjnych widzieliśmy, że (według naszych szacunków) przełożyło się to na ceny detaliczne podstawowych artykułów żywnościowych w 65 procentach, co dołożyło ok. 0,5 pkt. proc. do kwietniowej inflacji. Resztę wzięli na siebie więksi detaliści, biorący udział w tak zwanej "wojnie dyskontowej". To jednak nie potrwa długo. Pozostałość efektu wyższego VAT-u zostanie zapewne rozłożona na najbliższe miesiące. 

Jak zauważa nasz rozmówca, "większym ryzykiem od VAT na żywność są jednak taryfy energetyczne dla gospodarstw domowych". - Z OSR (Oceny Skutków Regulacji - red.) do projektu ustawy w tej kwestii wiemy, że rząd założył częściowe odmrożenie tych taryf. Założono, że rachunki za gaz wzrosną o 15 proc., a za energię elektryczną - o prawie 30 proc. To szacunki dość bliskie tych, które znalazły się naszych prognozach inflacyjnych, dalej więc zakładamy, że od II połowy br. kanałem wyższych cen energii nastąpi skokowe podbicie inflacji do 4 proc., a może nawet trochę powyżej tego poziomu.

- Co na to wszystko Rada? Zakładamy, że na majowym posiedzeniu utrzyma stopy procentowe bez zmian; to dość powszechne przekonanie na rynku - mówi ekonomista Banku Pekao. - W dłuższym terminie zakładamy zaś nieco bardziej agresywnie, że stopy zostaną utrzymane na obecnym poziomie do końca tego roku, a nawet w roku przyszłym. Mimo że kwestia niepewności związanej z czynnikami regulowanymi została w pewnym stopniu "zdjęta", to - jeśli wpływ rządowych decyzji na ścieżkę inflacji będzie taki, jak wskazałem - zrealizuje się nam scenariusz nadal podwyższonej inflacji.

- Pamiętajmy, że decyzje związane z polityką pieniężną mają wpływ na życie gospodarcze z dużym opóźnieniem, rzędu nawet sześciu kwartałów. Rada patrzy już więc na rok przyszły. A w 2025 r. oczekiwane ożywienie gospodarcze oraz utrzymująca się dobra sytuacja na rynku pracy będą podsycać presję inflacyjną. Jeśli potwierdzi się nasz scenariusz ok. 4,5 proc. inflacji na koniec tego roku, to w 2025 rok będziemy startować z dość wysokiego poziomu, a biorąc pod uwagę ryzyka długoterminowe, Rada będzie widzieć, że nie ma miejsca na potencjalne obniżki stóp, bo nie będą one kompatybilne ze ścieżką powrotu do celu inflacyjnego. Także opublikowane w marcu prognozy NBP wskazują na znaczące ryzyko niezrealizowania celu w średnim okresie.

W tej sytuacji nie należy spodziewać się, że RPP będzie mocno poruszona marcowym zestawem odczytów z polskiej gospodarki (przypomnijmy - sprzedaż detaliczna w cenach stałych wzrosła o 6,1 proc. r/r wobec oczekiwań ekonomistów na poziomie 6,5 proc.; produkcja budowlano-montażowa spadła aż o 13,3 proc. r/r, podczas gdy eksperci szacowali, że będzie to spadek rzędu 2,8 proc.; produkcja przemysłowa zmalała o 6,0 proc. r/r wobec oczekiwanego wzrostu o 1,5 proc.).

- Ostatnie dane miesięczne z gospodarki realnej faktycznie były rozczarowujące, ale perspektywy dla polskiej gospodarki pozostają korzystne - wyjaśnia Kamil Łuczkowski. - Zarówno rynek, jak i NBP spodziewają się, że przyszłe kwartały przyniosą dość silne ożywienie gospodarcze. Być może będzie ono nieco wolniejsze niż zakładano jeszcze na początku roku. Niemniej jednak, słabsze ostatnie dane makro nie będą miały - przynajmniej na razie - wpływu na decyzje Rady, dla której wciąż najważniejsze są perspektywy inflacyjne.

Katarzyna Dybińska