Tomasz Prusek: Fed i EBC grają ze sobą stopami jak w ping-ponga

Bankierzy centralni stoją obecnie przed wyborem nie do pozazdroszczenia: podtrzymywać słabnące gospodarki czy walczyć z szalejącą inflacją. Każdy wybór niesie ze sobą dalekosiężne konsekwencje. Podwyżki stóp procentowych biją w aktywność gospodarczą i sytuację na rynku pracy, ale gaszą inflację, zaś hamowanie ceny kredytu daje ulgę zadłużonym przedsiębiorcom i państwom. Na razie górę bierze motywacja zwalczania inflacji, o czym świadczy najnowsza podwyżka głównej stopy przez EBC aż o 0,75 pkt. proc. Przy okazji tego ruchu można było obserwować, jak kolosalne przełożenie ma to na światowe przepływy kapitału, determinujące cenę długu rządowego i kursy walut.

Inwestorzy mają politykę prostą jak drut - idą tam, gdzie mogą liczyć na większy zysk. Zatem można postawić tezę, że na świecie trwa globalny wyścig po kapitał, którego jest coraz mniej, bo banki centralne pokończyły lub ograniczyły dodruk pieniądza. W efekcie są zmuszone wzajemnie szachować się decyzjami, aby - mówiąc kolokwialnie - nie zostać w tyle i nie utracić kapitału, który popłynie tam, gdzie liczy na wyższe stopy zwrotu wynikające z różnic w stopach procentowych. Przypomina to grę w ping-ponga i przebijanie piłeczki na stronę przeciwnika, który zmuszany jest do równie silnego jej odbicia. To coś więcej niż tylko obrazowe sportowe porównanie, bo wynik pojedynku niesie ze sobą potężne konsekwencje gospodarcze i społeczne. I nikt nie może powiedzieć, że skoro to nie jego mecz, to wynik go nie dotyczy.

O tym, w jak dramatycznych okolicznościach inflacyjnych banki centralne decydują obecnie o podwyżkach stóp mówią dane ze strefy euro i USA. Ceny w USA wskoczyły na początku lata na poziom niewidziany od czterech dekad (liczony rok do roku szczyt 9,1 proc. w czerwcu), i chociaż w ostatnich miesiącach lekko poszły w dół, to nie tak szybko, jak oczekiwaliby tego analitycy i ekonomiści. Wrześniowy wynik 8,2 proc. nikogo nie uspokoił, a wręcz przeciwnie, bo w ujęciu miesięcznym ceny zwyżkowały, a co gorsza w górę poszła także tzw. inflacja bazowa, czyli z wyłączeniem cen energii i żywności. To sygnał, że wzrost cen opanowuje całą gospodarkę, przerzucany w towarach i usługach na konsumentów, a do tego oczekiwania inflacyjne są silne.

O ile dane z USA są złe, to płynące ze strefy euro można uznać za bardzo złe. Powodem jest nie tylko inflacja dla całej strefy (9,9 proc. we wrześniu), ale także kolosalne rozwarstwienie wyników wewnątrz organizmu gospodarczego łączącego 19 państw. Aż trzy z nich zanotowały wskaźnik powyżej 20 proc. (Litwa, Łotwa, Estonia), zaś najbardziej trzymająca ceny w ryzach Francja może się pochwalić wynikiem 6,2 proc. Warto przypomnieć, że cel inflacyjny EBC to 2 proc...

Aby zobaczyć, jak wygląda ping-pong stopami wystarczy spojrzeć na terminy i wielkości podwyżek stóp przez Fed i EBC. Amerykanom trzeba oddać, że znacznie wcześniej przestali lekceważyć inflację, bo cykl podwyżek stóp rozpoczęli już w marcu, a trzy ostatnie decyzje z rzędu były już po 0,75 pkt. proc. każda i główna stopa doszła do 3-3,25 proc. EBC został w tym pojedynku zepchnięty do defensywy od samego początku, ponieważ po raz pierwszy podniósł stopy dopiero w lipcu, i to "tylko" o 0,50 pkt. proc., jakby bojąc się odważniejszego ruchu. Taka asekurancka postawa na niewiele się zdała, ponieważ dwie kolejne podwyżki, w tym ostatnia z czwartku, były już o skali 0,75 pkt. proc. Zarówno opóźnienie, jak i pierwsza dość skromna podwyżka sprawiają, że główna stopa w strefie wynosi obecnie jedynie 2 proc. Ktoś może powiedzieć, że 1 pkt proc. różnicy do Ameryki to niewiele, ale w praktyce przepływów kapitałowych to prawdziwa przepaść. Posiłkując się ponownie sportowym porównaniem można stwierdzić, że EBC, po początkowym słabym odbiciu piłeczki, kolejne wykonuje już z taką samą siłą, jak Fed, naśladując w ten sposób Amerykanów i starając się niwelować różnicę w stopach, a przynajmniej podwyżkami iść łeb w łeb. Gra toczy się o wysoką stawkę, bo przekłada się na kluczowe kwestie będące "jokerami" dla gospodarek: rentowność obligacji rządowych i kurs walutowy.

Globalni posiadacze kapitału patrzą, gdzie stopy są wyższe, i po ocenie ryzyka, przerzucają tam swoje pieniądze, aby więcej zarobić na obligacjach, bo za nowe pożyczki rządy muszą płacić coraz bardziej słono. Wyższe nominalnie w USA niż w strefie euro stopy spowodowały, że rentowności amerykańskich papierów skarbowych poszybowały do ponad 4 proc. i padł parytet eurodolara, ponieważ aby iść na zakupy w USA, gracze wymieniali euro na dolary. Rajd dolara został powstrzymany w ostatnich dniach właśnie nadziejami inwestorów, że EBC zdecyduje się (jak to w  rzeczywistości uczynił) na kolejną mocną podwyżkę stóp i zahamuje w ten sposób odpływ kapitału ze strefy euro.

Otwarte pozostaje pytanie, jak na taką decyzję odpowie teraz Fed, bo choć pierwszorzędne znacznie będą miały dane płynące z gospodarki amerykańskiej, to kolejna podwyżka np. o 0,75 pkt. proc. może sprawić, że dolar znowu odzyska inicjatywę i będzie kontynuował swój tegoroczny pochód godny walutowego króla, a rentowności obligacji USA ponownie pójdą w górę. Na rynku panuje przekonanie, że walka z inflacją w USA stała się priorytetem, gdyż dalsze jej utrzymywanie na tak wysokim poziomie doprowadza konsumentów do wściekłości, co ma przełożenie na wyniki wyborów politycznych. W efekcie główna stopa w USA w przyszłym roku może przekroczyć nawet 5 proc., bo spowolnienie gospodarki i wzrost bezrobocia wydają się ceną, jaką bankierzy centralni są gotowi zapłacić za okiełznanie inflacji. I znowu jak bumerang powróci pytanie: jak piłeczkę odbije EBC?

Bankierzy w Europie wydają się być w trudniejszej sytuacji niż Fed nie tylko z tego powodu, że muszą go gonić ze swoimi decyzjami, ale także uważać na element, jakiego nie ma w Ameryce. Chodzi mianowicie o zróżnicowaną wrażliwość poszczególnych państw strefy euro na skutki podwyżek stóp. Mamy bowiem grupę potężnie zadłużonych na czele z Włochami i Grecją, dla której każda podwyżka oznacza coraz większe wydatki na obsługę zadłużenia, co w końcu może doprowadzić nawet do niewypłacalności. Biorąc na to poprawkę, łatwiej zrozumieć ostrożność i opóźnienie, z jakim EBC zdecydował podnieść cenę kredytu po raz pierwszy od 11 lat, bo na stole są głębokie konsekwencje nie tylko gospodarcze, ale polityczne i społeczne.

Można zaryzykować stwierdzenie, że gdyby w USA tak szybko i w tak dużej skali nie podnoszono stóp, to z siedziby EBC we Frankfurcie jeszcze dłużej niż do lipca tego roku słyszelibyśmy, że wzrost cen jest przejściowy i nie ma potrzeby ruszać zerowych stóp, przy których obsługa zadłużenia państw i korporacji jest znacznie kosztowniejsza. Ostatecznie EBC został przez Amerykanów faktycznie postawiony w sytuacji bez wyjścia i nie mógł dłużej zwlekać z ruszeniem ceny kredytu w górę. A w ślad za takim działaniem zwyżkowały rentowności obligacji rządowych w strefie euro, zaś tracąca na wartości wspólna waluta zyskała sojusznika w banku centralnym i mogła hamować straty wobec dolara, szczególnie, gdy został przełamany parytet eurodolara. O tym, jaka będzie odpowiedź Fed, dowiemy się już w listopadzie. Na razie ani Fed, ani EBC nie deklarują, że zamierzają zaprzestać podwyżek.

Tyle o dwóch głównych bohaterach pojedynku ping-ponga stopami, czyli USA i strefie euro. Nie mniej ważne wydarzenia dzieją się na widowni tego pojedynku, gdzie zasiadają bankierzy innych gospodarek-liderów (np. Wielkiej Brytanii), ale także tych mniejszych, w naszym regionie na czele z Polską. Łączy ich jedno: nie mogą sobie pozwolić, aby kapitał opuszczał ich kraje, bo może mieć to bardzo przykre konsekwencje dla obligacji i walut. Świetnie było to widać po Wielkiej Brytanii, gdzie po falstarcie reformy podatkowej byłej już premier Liz Truss doszło do odpływu kapitału na taką skalę, że Bank Anglii musiał rozpaczliwie skupować obligacje.

U nas główna stopa procentowa doszła do 6,75 proc., a na Węgrzech aż do 13 proc. Wiele mniejszych państw mierzy się z potężnym odpływem kapitału zagranicznego, który hamować może przede wszystkim wysokimi stopami. Poza najbardziej pożądanym efektem czysto antyinflacyjnym mają one właśnie za zadanie przeciwdziałać słabnięciu obligacji i lokalnych walut. Na naszym podwórku ostatnie oczekiwanie na mocną  podwyżkę stóp EBC, będącą wsparciem dla euro, spowodowało znaczące umocnienie złotego, głównie do  dolara. Niemniej sama podwyżka to kosztowna wiadomość dla firm, które mają zobowiązania w europejskiej walucie, a takich w Polsce nie brakuje.

Zatem wychodzi na to, że w praktyce wszystkie większe gospodarki i banki centralne muszą uważnie przyglądać się działaniom dwóch kluczowych graczy: Fed i EBC. I w miarę swoich możliwości podejmować adekwatne decyzje, aby zagraniczny kapitał od nich nie uciekał. Zatem podwyżki stóp, także w Polsce, to nie tylko efekt polityki antyinflacyjnej, ale i dostosowywania się do decyzji największych graczy, na które kompletnie nie ma się wpływu. Jak w powiedzeniu, że jak trafiasz między wrony, musisz krakać tak jak one...

Tomasz Prusek, publicysta ekonomiczny, prezes Fundacji Przyjazny Kraj

Autor felietonu wyraża własne opinie

(śródtytuły pochodzą od redakcji)

Zobacz również: