Bez przeciwwagi

Różne analizy konsekwencji reformy emerytalnej przewidywały, że inwestycje funduszy emerytalnych odegrają znaczącą rolę w rozwoju naszej giełdy. Urząd Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi zakładał na podstawie danych z 1999 roku, że w 2020 roku giełdowe inwestycje OFE będą stanowić ponad 48 proc. kapitalizacji giełdy.

Dział Analiz CA IB Securities przygotował raport dotyczący roli funduszy emerytalnych na giełdzie, zatytułowany "Wzrost jest ich przeznaczeniem: czy ich śladem pójdzie WGPW?". Analiza bazuje na danych sprzed 9 sierpnia br.

Według analityków CA IB Securities, napływ środków z OFE będzie kluczowym czynnikiem wzrostu indeksów. Takie założenie przyjęto, pomimo że według autorów, najwcześniejszy termin rozwiązania problemów ZUS oraz likwidacji zaległości w transferach składek do OFE, to 2004-2005 rok.

Analitycy CA IB założyli, że OFE nadal będą inwestować około 30 proc. środków w akcje polskich spółek. Do końca 2005 roku wartość inwestycji funduszy w akcje wyniosłaby około 30 mld zł, czyli prawie 11 proc. kapitalizacji GPW. Przy założeniu, że free float będzie się utrzymywał na poziomie 23 proc., fundusze będą mogły wykupić prawie połowę akcji pozostających w wolnym obrocie. Rezultatem tak dużego znaczenia OFE dla WGPW będzie zwiększenie stabilizacji giełdy, a OFE będą kluczowym czynnikiem rozwoju giełdowych wskaźników. Analitycy CA IB zakładają, że o ile na koniec ubiegłego roku aktywa OFE stanowiły 1,4 proc. PKB, o tyle na koniec 2005 roku będą wynosić 12,6 proc. PKB. Potwierdza to np. sytuacja w Chile, gdzie siedem lat po rozpoczęciu reformy emerytalnej (czyli w roku 1987, dla którego polskim odpowiednikiem będzie właśnie 2005), wielkość aktywów funduszy emerytalnych w stosunku do PKB wynosiła 14,2 proc.

Dla potrzeb cytowanej analizy przyjęto założenie dość powolnego rozwoju WGPW oraz podobnego do obecnego napływu tak nowych spółek, jak i nowych emisji. Gdyby takie założenie znalazło potwierdzenie w rzeczywistości, oznaczałoby to, że mimo stałego napływu nowych środków, przedsiębiorstwa nadal nie korzystałyby z giełdy jako miejsca gromadzenia kapitałów na rozwój. Być może WGPW i np. liczba notowanych spółek będzie rosnąć razem z inwestycjami OFE. Jednak przyjąłem ostrożne założenie, by napływu tych inwestycji nie uwzględniać. Na giełdach Ameryki Łacińskiej nie obserwowano bezpośredniego przełożenia inwestycji funduszy emerytalnych na zainteresowanie ze strony przedsiębiorstw, by wykorzystać giełdę jako miejsce pozyskania kapitału. Oczywiście nie można tego wykluczyć. Należy jednak pamiętać, że po spadku stóp procentowych banki mogą być tańszym źródłem finansowania. Ponadto nie wiemy, jaka będzie w przyszłości rola warszawskiej giełdy - podkreśla Jakub Korczak, analityk CA IB Securities.

Tak więc o ile optymistycznie należy oceniać znaczenie inwestycji OFE dla stabilizacji WGPW i wzrostu indeksów, o tyle nie należy przeceniać ich wagi jako stymulatora pogłębiania tego rynku. Trudno się bowiem spodziewać, by OFE masowo chciały inwestować w spółki nowe, o większym ryzyku. Ze względu na finansową wagę funduszy i rosnący ich udział w kapitalizacji giełdy można postawić tezę, że same OFE będą w znacznej części autorami swoich wyników osiąganych na giełdzie. Rok temu UNFE ujmował to następująco: zachowanie funduszy będzie wpływać na rynek, a nie rynek na zachowanie funduszy (raport "Bezpieczeństwo dzięki konkurencji"). Należy więc zadać pytanie, czy na polskim rynku pojawią się instytucje o podobnej sile finansowej i podobnym, długoterminowym charakterze, które byłyby w stanie równoważyć ewentualne skutki wymiany akcji w portfelach OFE. Analitycy CA IB Securities zakładają, że pod koniec 2005 roku aktywa OFE wyniosą ponad 98,2 mld zł, a więc będą blisko jedenastokrotnie większe, niż aktywa na koniec ubiegłego roku. Zatem na koniec 2005 roku wartość inwestycji funduszy emerytalnych w akcje wyniesie ok.30 mld złotych. Czy taką równoważącą rolę będą mogły spełnić zakłady ubezpieczeń? Na koniec ubiegłego roku wartość wszystkich lokat firm ubezpieczeniowych wyniosła ok. 30 mld zł, z czego ponad 5 mld zł stanowiły inwestycje w akcje. Dla porównania, aktywa wszystkich funduszy inwestycyjnych zarządzanych przez TFI wyniosły na koniec ubiegłego roku 6,5 mld złotych, wliczając w to ubiegłoroczny przebój podatkowy, czyli fundusze dywidendowe. Ponieważ obecnie nie widać żadnych planów ze strony polityków, by ulgami podatkowymi zachęcać do oszczędzania i inwestowania, to zarówno ubezpieczyciele jak i TFI mogą liczyć wyłącznie na własne pomysły na dalszy rozwój. Czy jednak to wystarczy, by zrównoważyć comiesięczny dopływ składki do OFE? Raczej nie.