Ważą się losy flagowej inwestycji Orlenu. "Nie ma dobrego wyjścia"
Kompleks Olefiny III, anonsowany przez poprzednie władze Orlenu jako największa od dwóch dekad inwestycja petrochemiczna w Europie, nie przyniesie takiego zysku, jak zakładano, a koszt jego budowy znacząco przekroczy wstępne szacunki. W otoczeniu niskich marż w biznesie petrochemicznym mnożą się pytania o zasadność projektu, a do kwestii jego przyszłości ma do końca lipca odnieść się nowy zarząd Orlenu. Czy jednak inwestycję, która pochłonęła już kilkanaście miliardów złotych, można tak po prostu zarzucić? Eksperci wskazują, że prostych odpowiedzi nie ma, podobnie jak nie ma dobrego wyjścia z obecnej sytuacji.
- Kompleks Olefiny III w Płocku - sztandarowa inwestycja petrochemiczna Orlenu z czasów rządów Daniela Obajtka - ma kosztować więcej, a przynosić mniejsze zyski;
- Obecny zarząd Orlenu nie ukrywa, że odziedziczony po biznesowych poprzednikach projekt jest dla niego ogromnym problemem i zapowiada, że przedstawi wkrótce "nowe podejście" do inwestycji;
- Na Olefiny III zostały już jednak wydane niemałe pieniądze, co czyni zarzucenie projektu mało prawdopodobnym;
- Opłacalność Olefin obecnie nie wygląda najlepiej, ale w najbliższych latach w globalnym biznesie petrochemicznym sporo może się zmienić, a czas gra na korzyść Orlenu.
"To jest największa inwestycja petrochemiczna w Europie, liczona w miliardach" - tak o kompleksie Olefiny III mówił w mediach jeszcze w ubiegłym roku ówczesny prezes Orlenu Daniel Obajtek. Miliardy się zgadzają - kiedy w czerwcu 2021 r. Orlen podpisywał z wykonawcą umowę na budowę kompleksu, całkowity koszt inwestycji szacowano na 13,5 mld zł. Ale te szacunki są już nieaktualne: po dwóch latach Orlen poinformował, że musi zawrzeć z wykonawcą nowe porozumienie, zakładające wzrost wartości inwestycji - a więc nakładów, które musi ponieść Orlen - do 25 mld zł.
Tak duży wydatek w założeniu powinien opłacać się firmie takiej jak Orlen. Kompleks Olefiny III - gdzie mają być wytwarzane produkty petrochemiczne służące do produkcji tworzyw sztucznych, środków czystości czy artykułów medycznych - według pierwotnych prognoz miał powiększać wynik EBITDA koncernu o 1,5 mld zł. Później jednak szacunki te zostały skorygowane do 1 mld zł.
PKNORLEN
- Otwarcie 46,9900
- Max 47,2300
- Min 46,5650
- Kurs odniesienia 47,0650
- Suma wolumenu 6 816 067
- Suma obrotów 319 426 431,40
- Widełki dolne 42,2950
- Widełki górne 51,6800
Korekcie uległa też prognozowana data zakończenia inwestycji - z początku 2025 r. do I połowy 2027 r. Mamy zatem trzy założenia i trzy korekty, z czego dwie pierwsze są wyjątkowo negatywne. Nic dziwnego, że Olefiny III spędzają dziś sen z powiek nowym władzom płockiego koncernu.
Prezes Ireneusz Fąfara podczas konferencji prasowej z okazji prezentacji wyników Orlenu za I kwartał br. zapowiedział ogłoszenie zrewidowanej strategii dla segmentu petrochemii, która ma zawierać nowe podejście do projektu Olefiny III. Kilka tygodni później wyraził nadzieję, że to nowe podejście zostanie zaprezentowane "do końca lipca". Ale jakie pole manewru ma tutaj płocki koncern, skoro inwestycja pochłonęła już niebagatelne sumy?
- Według mojej wiedzy, z tych 25 mld zł, które było w budżecie anonsowanym przez poprzedni zarząd, około 15 mld zł zostało już wydane, a ok. 10 mld zł zostało odpisane w wynikach rocznych - mówi nam Łukasz Prokopiuk, analityk DM BOŚ . - Zarzucenie tej inwestycji totalnie byłoby, kolokwialnie rzecz ujmując, wyrzuceniem 15 mld zł. Na tym etapie wydaje mi się, że - nawet jeśli ta inwestycja może nie bronić się pod względem wskaźników - nie należy tego robić i wątpię, by spółka tę inwestycję zarzuciła.
Biznes petrochemiczny Orlenu stracił na wartości dokładnie 10,2 mld zł - o odpisie w takiej skali informowała w marcu br. sama spółka, wskazując, że kluczowe znaczenie dla skali odpisu mają "wysokie koszty inwestycji w Olefiny III spowodowane przede wszystkim wojną w Ukrainie oraz związanymi z nią sankcjami i tym samym wysokimi kosztami materiałów, zerwanymi łańcuchami dostaw oraz ograniczoną dostępnością zasobów realizacyjnych".
Jak już zostało jednak wspomniane, pieniądze zostały wydane, i to niemałe. - Dodatkowo należy pamiętać o kontraktach z deweloperem budującym kompleks Olefin. Nie znamy dokładnie ich zapisów, ale można domniemywać, że zarzucenie inwestycji wiązałoby się z karami umownymi i to też mógłby być argument za tym, by tego nie robić - zwraca uwagę Łukasz Prokopiuk z DM BOŚ.
Wydaje się więc, że Orlen będzie kontynuował budowę kompleksu. Faktycznie, trudno wyobrazić sobie, co można by teraz zrobić z mierzącą blisko 100 metrów wysokości kolumną absorpcyjną, największym elementem powstającej inwestycji, który stanął na placu budowy w maju 2023 r. Może więc władzom płockiego koncernu pozostaje mieć nadzieję na to, że wydatki się zwrócą?
Łukasz Prokopiuk z DM BOŚ studzi emocje: faktyczny zysk z inwestycji na razie jest jedną wielką niewiadomą. Zarazem przestrzega jednak przed nadmiernym pesymizmem, chociaż na rynku produktów petrochemicznych warunki są rzeczywiście trudne, a presja na marże sprzedażowe utrzymuje się. Za kilka lat - kiedy Olefiny III zostaną oddane do użytku - okoliczności mogą być jednak bardziej korzystne.
- Nie wiadomo, jaka może być kontrybucja inwestycji w kompleks Olefin do wyniku EBITDA (to zysk przed odliczeniem odsetek od oprocentowanych zobowiązań firmy, podatków, a także amortyzacji - red.). Pamiętajmy, że ta, która była pierwotnie zapowiadana przez poprzednie władze koncernu, została obniżona do ok. 1 mld zł, a teraz bardzo dużym znakiem zapytania jest to, co powie nowy zarząd.
- Trzeba jednak powiedzieć, że każdą inwestycję trzeba oceniać pod względem średniocyklicznego makro, a obecnie to makro jest wyjątkowo niesprzyjające - tłumaczy ekspert.
- Od czasów kryzysu energetycznego wywołanego wojną w Ukrainie Europa boryka się z brakiem konkurencyjności w wytwarzaniu wielu dóbr - to przekłada się również na bardzo słabe marże petrochemiczne w regionie. Są one tak słabe, jak jeszcze nigdy nie były. Gdybyśmy więc mieli oceniać tę inwestycję przy bieżących marżach, to kontrybucji nie byłoby żadnej, ale pamiętajmy, że mówimy o inwestycji, która ma być ukończona za parę lat, więc nie powinniśmy oceniać jej przez pryzmat bieżącego makro, tylko w perspektywie bardziej cyklicznej. A marże petrochemiczne prawie na pewno w końcu wzrosną.
Skomplikowaną sytuację w biznesie petrochemicznym wyjaśnia nam Jakub Szkopek, analityk Erste Securities.
- Generalnie, patrząc na globalne perspektywy, mamy dwa czynniki wpływające na marże w petrochemii. Pierwszy czynnik to fakt, że od dwóch lat mamy spowolnienie gospodarcze związane z tym, że wzrosły koszty surowców, wzrosła inflacja i stopy procentowe, za tym poszedł spadek konsumpcji. Drugi czynnik ma związek z tym, że w ostatnich latach w Chinach wybudowano bardzo dużo nowych mocy produkcyjnych w zakresie petrochemii - takich właśnie, jak w Olefinach, czyli dotyczących przerobu produktów pochodzących z rafinerii, czy w instalacji PDH rozwijanej przez Grupę Azoty (to instalacja odwodornienia propanu, część Projektu Polimery Police - red.) - wskazuje.
- W przypadku PDH moce w Chinach od 2019 r. w tych instalacjach podwoiły się, jest to wiec bardzo duży przyrost. Jednocześnie jednak, choć wzrost PKB w Chinach jest na poziomie 5 proc., to popyt wewnętrzny związany z surowcami jest średni. Kryzys na rynku mieszkaniowym trwa już trzeci rok z rzędu, część elementów wykorzystywanych w budownictwie nie sprzedaje się dobrze, a więc petrochemia i chemia mają w Chinach "pod górkę" i marże są pod presją - dodaje.
Widać więc, że obecnie na zadowalające marże w biznesie petrochemicznym nie ma co liczyć. A w przyszłości?
- Jeśli cena ropy spadnie i spadnie cena nafty, to przestrzeń to odbudowania marży w petrochemii się pojawi, ale w warunkach odwrotnych, jak po niedawnym huraganie Beryl, gdy cena ropy wzrasta - marża się zacieśnia i rynek produktów końcowych jest w słabości - tłumaczy Jakub Szkopek. Podziela on jednak optykę, że marże ostatecznie pójdą w górę. Wskazują na to ogólne trendy w globalnej gospodarce.
- Przesłanki są takie, że możemy oczekiwać, że będzie lepiej - mówi analityk Erste Securities. - Globalnie, są oczekiwania na spadek stóp procentowych, problem inflacyjny stopniowo się rozwiązuje, więc jeśli nie pojawią się inne problemy w światowej gospodarce, to sytuacja będzie się poprawiać.
Zarazem ekspert zwraca uwagę na ryzyka dla odbicia globalnej koniunktury.
- Wielkim wyzwaniem będzie natomiast to, jak zachowa się gospodarka, jeśli nastąpi powrót do wojen handlowych - a w tym kontekście rysujący się na horyzoncie powrót Donalda Trumpa na stanowisko prezydenta USA sprawia, że groźba tych wojen staje się bardziej realna. Dodatkowo w ostatnim czasie pojawiło się wiele tego typu czynników - UE grozi Chinom, że nałoży 40-procentowe cła na produkowane tam samochody elektryczne, Turcja w lipcu ogłosiła możliwość podobnego kroku, co również rozważa Kanada. Nie mówiąc tu o USA, które mogą podnieść cła na samochody elektryczne czterokrotnie. Każda wojna gospodarcza powoduje zaś, że wzrost gospodarczy jest zagrożony.
Analityk Erste Securities również wskazuje na relatywnie odległy termin ukończenia budowy Olefin III jako na czynnik, który w ostatecznym rozrachunku może pomóc Orlenowi, zwłaszcza, jeśli w nowej strategii rozwoju petrochemii świadomie zdecydowano by się na przeciągnięcie prac w czasie.
- Olefiny mają pewien wentyl bezpieczeństwa, bo planowane ukończenie inwestycji przypada za kilka lat; ten projekt akurat można nieco spowolnić. Większym problemem jest projekt PDH w Grupie Azoty, na który wydano już 7 mld zł, a który powinien zacząć działać w 2 poł. 2023 r. Dotychczas nie został on przekazany przez wykonawcę - kiedy jednak się to stanie, to marże będą bardzo słabe.
Nasz rozmówca jako koronny przykład problemów z rentownością biznesu petrochemicznego wskazuje marże na polimeryzacji najpopularniejszego bodaj produktu stosowanego do produkcji chemikaliów - propylenu. - Przez większość tego roku były one ujemne, a więc po prostu nie opłacało się produkować polipropylenu z propylenu - mówi analityk Erste Securities.
Opłacalność kompleksu Olefin jest więc kwestią wielowątkową. Ale trzeba też pamiętać o tym, że rozwijanie aktywów innych niż rafineryjne wydaje się zasadne wobec nieuchronnego (w świetle trendów wyznaczanych przez transformację energetyczną) kurczenia się rynku paliw produkowanych z ropy naftowej. Jak na to wszystko zapatrują się obecne władze Orlenu - na razie nie wiadomo. Inwestorom pozostaje czekać, aż zarząd odniesie się do projektów odziedziczonych po poprzednikach i mieć nadzieję, że faktycznie stanie się to niebawem.
- W przypadku tej inwestycji nie ma dobrego wyjścia - konkluduje Łukasz Prokopiuk z DM BOŚ.
Katarzyna Dybińska
