Bankructwo Grecji: Najgorszy scenariusz możliwy

Czas jednak płynie i obecnie możliwy wydaje się również najgorszy scenariusz - dotyczący bankructwa - który jeszcze kilka miesięcy temu wydawał się wysoce nieprawdopodobny. Oto, co może się wydarzyć prognozują analitycy Saxobanku.

30 czerwca: w przypadku niespłacenia należności wobec MFW, agencje obniżą rating greckich obligacji rządowych do poziomu częściowego bankructwa, co po upływie kilku dni lub tygodni doprowadzi do obniżenia ratingu banków i wszystkich podmiotów sektora publicznego. Agencja Moody's z początku planowała korektę ratingu Grecji na 31 lipca. Można zakładać, że nastąpi panika bankowa, a wartość greckich depozytów bankowych może spaść poniżej poziomu 100 mld EUR. Natychmiast rozpoczną się kontrole kapitałowe, podobnie jak miało to miejsce w przypadku Islandii i Cypru.

1 lipca: na posiedzeniu Rady Prezesów EBC bank centralny może zażądać podwyższenia zabezpieczenia na potrzeby awaryjnego programu ELA.

8-17 lipca: potwierdzi się, że Grecja nie jest w stanie spłacić swoich długów (450 mln EUR na rzecz MFW, 11,67 mld JPY pożyczki oraz 71 mln EUR odsetek od trzyletnich obligacji wyemitowanych w 2014 r.).

20 lipca: w przypadku niespłacenia kwoty 3,5 mld EUR na rzecz EBC, program ELA zostanie wstrzymany, co doprowadzi do nacjonalizacji ogólnie niewypłacalnego sektora bankowego. Kolejny brak spłaty będzie de facto oznaczać wyjście Grecji ze strefy euro. Aby pozostać w strefie euro, rząd Grecji może na określony czas wprowadzić walutę równoległą (głównie skrypty dłużne: dług rządowy o wartości pieniężnej), jednak bez znacznego wsparcia finansowego Grecja ostatecznie nie będzie miała innego wyjścia, niż wprowadzić nową walutę krajową.

W przypadku wyjścia Grecji ze strefy euro, Grecja może przeprowadzić dewaluację środków pieniężnych o 50%-70%. W kolejnym roku może nastąpić bezprecedensowa recesja - nawet w skali tego kraju. Po roku od bankructwa Argentyny i dewaluacji, poziom recesji sięgnął 11%. W przypadku Grecji taki poziom jest wysoce prawdopodobny.

Wbrew opinii zwolenników Grexitu, dewaluacja to jedynie złudzenie i nie umożliwi poprawy konkurencyjności. Dewaluacja byłaby skuteczna wówczas, gdyby bilans płatniczy Grecji nie wykazywał deficytu pod względem strukturalnym. Wolumen importu trzykrotnie przekracza eksport. W tym przypadku, dewaluacja to jedynie symbol upadającej gospodarki, który może spowodować kryzys humanitarny na skalę niespotykaną od 1945 r.

Szczególnie trudne może być przyjęcie nowej waluty zastępującej euro. Nie jest pewne, czy Grecy zaakceptują nową walutę. Najprawdopodobniej niechętnie będą z niej korzystać - wskazują na to wszystkie przeprowadzone badania dotyczące członkostwa Grecji w strefie euro. Prawdopodobieństwo najgorszego scenariusza - kilku walut w obiegu w perspektywie długoterminowej - jest sporne.

Scenariusz ten może nastąpić, biorąc pod uwagę, że od końca 2009 r. z sektora bankowego wypłynęło około 100 mld euro, które od tego czasu Grecy "przechowują w skarpecie".

Może utworzyć się znaczny czarny rynek, podobnie jak miało to miejsce w Argentynie czy w Wenezueli. Grecy woleliby mocną walutę - euro - i pozbywaliby się nowej. Byłaby to idealna ilustracja prawa Greshama: zły pieniądz wypierałby dobry. De facto doprowadziłoby to do "euroizacji" gospodarki. Niewątpliwie Grecja straciłaby najwięcej na porażce negocjacji z wierzycielami.

Częściowe czy całkowite, bankructwo Grecji nie wpłynie na pogorszenie stanu finansów publicznych ani do podwyżki podatków w pozostałych państwach europejskich. W wyliczaniu długu publicznego uwzględniono już kwotę pożyczek udzielonych Grecji, co oznacza, że nie nastąpi nagły wzrost tego długu.

Bankructwo Grecji zmusi państwa europejskie do refinansowania pożyczek na rynkach finansowych. Biorąc jednak pod uwagę ogólnie niskie stopy procentowe i przewidywany wzrost inflacji w ciągu najbliższych kilku lat, niespłacenie greckiego długu powinno nie wpłynąć w istotny sposób na finanse publiczne, nawet w przypadku głównych wierzycieli, takich jak Niemcy czy Francja.

Wierzyciele mogą jednak stracić odsetki wynoszące około 1,5%. Dla Francji oznaczałoby to wzrost wpływów fiskalnych stanowiący równowartość powszechnie oprotestowanego superpodatku od najbogatszych na poziomie 75% (kwota ta wyniosłaby kilkaset milionów euro w skali roku).

Ryzyko "zarażenia" na poziomie europejskim jest ograniczone, ponieważ ekspozycja sektora prywatnego na Grecje jest niewielka. 85% greckiego długu stanowi własność podmiotów publicznych. Banki europejskie nie dysponują już greckimi obligacjami rządowymi, bądź liczba tych obligacji jest ograniczona.

W przypadku francuskich banków, ich zaangażowanie ogranicza się do wartych kilkaset milionów euro greckich obligacji korporacyjnych. Wdrażane od 2010 r. wewnętrzne plany awaryjne dotyczące ryzyka związanego z greckimi obligacjami rządowymi, jak również wzrost wskaźników ostrożnościowych, przyczyniły się ochrony europejskiego sektora finansowego.

Nie można jednak wykluczyć krótkoterminowej nadmiernej spekulacji funduszy hedgingowych w odniesieniu do najbardziej zadłużonych państw europejskich lub najbardziej wrażliwych banków. W tym kontekście na pierwszy ogień pójdą Włochy ze względu na bardzo wysoki poziom długu publicznego i rozdrobnienie sektora publiczny. W tym momencie wzrost stóp w państwach południowoeuropejskich w ostatnich tygodniach nie może być traktowany jako oznaka "zarażenia" - to jedynie sygnał, że sytuacja się normalizuje. Inwestorzy uwzględniają już odpowiednie czynniki ryzyka po okresie wyjątkowo niskich stóp.

W każdym wypadku ewentualne zarażenie zostałoby szybko stłumione w zarodku dzięki działaniom EBC. Nie da się wykluczyć, że bank centralny tymczasowo zwiększyłby skup aktywów na rynku wtórnym. Ograniczone rozmiary rynku obligacji w Europie umożliwiają kontrolowanie rynku przez określony czas, a ataki funduszy hedgingowych zostałyby szybko zatrzymane.

Z drugiej strony ocena oddziaływania politycznego wyjścia Grecji ze strefy euro jest utrudniona. Polaryzacja opinii publicznej w Niemczech, Danii, Hiszpanii czy Finlandii, jak również perspektywa wyjścia Wielkiej Brytanii z UE, odzwierciedlają fakt, iż od długiego czasu Europa nie realizowała żadnego wspólnego projektu.

Wyjście Grecji ze strefy euro może stanowić punkt zapalny i uświadomić Europejczykom, że nie łączą ich już wspólne interesy, przeznaczenie ani wola życia we wspólnocie. Realny problem dotyczący Grecji ma z pewnością charakter polityczny, a nie ekonomiczny. Premier Grecji Aleksis Tsipras wyraźnie jest tego świadom i chce poruszyć kwestię greckiego zadłużenia na szczeblu politycznym przy okazji kolejnego posiedzenia Rady Europejskiej w dniach 25-26 czerwca. Innymi słowy, nie należy wiązać zbyt wielkich oczekiwań ze szczytem Eurogrupy 18 czerwca.

Christopher Dembik, Saxo Bank