Czy polityka Donalda Trumpa zdestabilizowała już amerykańską gospodarkę, zgodnie z oczekiwaniami wielu analityków? Można śmiało powiedzieć, że jeszcze nie, choć PKB USA w I kwartale tego roku się skurczył o 0,2 proc. Zdestabilizowała dolara, rynki finansowe, wyceny amerykańskiego długu (USA utraciły w maju najwyższy rating także u agencji Moody’s), nastroje konsumentów, ich oczekiwania inflacyjne i wiarygodność USA w każdym wymiarze. Ale gospodarki - jeszcze nie.
Co w takim razie się w niej dzieje? W I kwartale tego roku, kiedy taryfy były zapowiadane, ale jeszcze nie obowiązywały, gospodarka amerykańska się skurczyła. Jest jednak jeszcze daleka od recesji, bo powodem było to, że przed wejściem w życie zapowiadanych ceł importerzy kupowali za granicą znacznie więcej niż kiedykolwiek wcześniej. W związku ze wzmożonym importem eksport netto miał głęboko ujemny wkład w PKB. Gdyby nie ten efekt, gospodarka rozwijałaby się zgodnie z wcześniejszym trendem. Spadek PKB w I kwartale nie jest wystarczającym powodem do obaw o to, że Donald Trump rozmontował już jej silniki.
Gospodarka jednak powoli słabnie. Dużo gorsze były już dane za kwiecień i maj i mogą wskazywać, co się będzie działo. Produkcja przemysłowa w kwietniu nadal rosła w przyzwoitym tempie, ale już w maju wzrosła o zaledwie 0,6 proc., a więc o połowę lub ponad połowę mniej niż w poprzednich czterech miesiącach.
Amerykanie noszą coraz bardziej wytarte jeansy. Konsumenci - po tym jak w marcu zrobili spore zakupy - schowali głowy w piasek. Przez pierwszych pięć miesięcy roku - w związku z zapowiedziami taryf - indeks nastrojów konsumenckich Uniwersytetu Michigan gwałtowanie spadał. W kwietniu i w maju przełożyło się to już na spadki sprzedaży detalicznej, a zwłaszcza dóbr trwałych. Badanie UM pokazuje, że Amerykanie z coraz większym pesymizmem patrzą na perspektywy rynku pracy. W czerwcu indeks nastrojów się poprawił, lecz wciąż jest o 20 proc. poniżej poziomu z grudnia. Odrobinę zmniejszyły się też oczekiwania inflacji w długim terminie, ale i tak są dwa razy wyższe od celu Fed.
Trzeba pamiętać, że Fed ma podwójny mandat - dbać nie tylko o stabilizację cen, ale także o maksymalne zatrudnienie. Wzrost zatrudnienia wyraźnie spowolnił w ostatnich miesiącach, ale bezrobocie nie rośnie. Deportacje imigrantów z USA - jeśli Donald Trump utrzyma ten kurs - mogą oznaczać silne napięcia na tamtejszym rynku pracy, ale na pewno nie wzrost bezrobocia, nawet gdyby sytuacja gospodarki się wyraźnie pogorszyła. Na razie jeszcze nie ma powodu, żeby Fed obniżkami stóp pomagał gospodarce.
Inflacja spada zamiast rosnąć. Na razie
A inflacja? Ta - jak na razie - zaskakuje. Zaskakuje tym, że od lutego spada, a w maju wyniosła zaledwie 2,4 proc., i była tylko o 0,1 punktu proc. wyższa niż w kwietniu. To blisko celu Fed. Inflacja bazowa przez trzy miesiące z rzędu utrzymywała się na poziomie 2,8 proc. Indeks osobistych wydatków konsumentów PCE przez dwa miesiące z rzędu gwałtownie się obniżył, aż do 2,1 proc. w kwietniu. Bazowy PCE schodził w dół po równoległej ścieżce i osiągnął w kwietniu 2,5 proc.
Dlaczego tak się dzieje, choć od kwietnia obwiązują cła? To fakt - powolutku ceny towarów idą w górę, ale odpowiedzią jest obniżanie się inflacji usług. To właśnie na tym rynku najmocniej zamanifestowały się obawy konsumentów o przyszłość. Dziennikarze agencji Bloomberg piszą, że znowu zaczęli chodzić na koncerty, bo ich w końcu na to stać i to wcale nie dzięki podwyżkom. Po prostu spadły ceny biletów. Statystycznie usługi odpowiadają za trzy czwarte koszyka amerykańskich konsumentów. To może znaczyć, że nawet gdy cła zostaną wprowadzone już w pełnej krasie, ludzie podwyżki cen towarów powetują sobie, wydając mniej na usługi. A w związku z tym - ich ceny dalej spadną.
Duża - korzystna z punktu widzenia powrotu inflacji do celu - zmiana szykuje się także na rynku nieruchomości. W zeszłym tygodniu agencja pośrednictwa Redfin podała szacunki, że w USA jest ok. 1,9 mln domów na sprzedaż, a poszukujących kupna domu - o ok. pół miliona mniej. Według Redfin, luka miedzy podażą a popytem rozrosła się do największego rozmiaru w historii. Choć według ostatnich danych ceny domów nadal rosną (coraz wolniej), trend może się całkiem odwrócić, a w ślad za nim mogą spaść ceny najmu. Ekonomiści Redfin spodziewają się, że ceny domów spadną o ok. 1 proc. do końca tego roku.
Nieruchomości, czynsze, usługi - mogą ograniczać wzrost inflacji spowodowany taryfami. A co może pchać ją w górę? Słaby i słabnący dolar. Niespodziewany wybuch wojny Izraela z Iranem. Od 2024 roku ceny ropy i gazu były w trendzie spadkowym, lecz wojna może go odwrócić. Największe obawy budzi możliwość zaminowania przez Iran Cieśniny Ormuz, będącej bramą do Zatoki Perskiej, tak jak zrobił to w latach 80. zeszłego wieku, w czasie wojny z Irakiem. Przez cieśninę przepływa ok. 20 proc. globalnych dostaw ropy i jedna trzecia transportu LNG. Taki szok mógłby wpłynąć na ceny konsumpcyjne na całym świecie i obudzić drzemiącą już globalną inflację.
Fed nie zmieni stóp na 99,8 proc.
Wszystko to powoduje powszechne przekonanie, że Fed będzie czekał, a część analityków mówi, że będzie czekał aż do grudnia tego roku, kiedy spowodowana taryfami "górka" inflacyjna minie, a gospodarka zacznie wołać o wsparcie. Według FedWatch publikowanego przez giełdę CME, kontrakty terminowe na dwie doby przed decyzją pokazywały 99,8-proc. prawdopodobieństwo utrzymania stóp bez zmian, a obniżki - tylko 0,2 proc.
Najciekawsza będzie natomiast nowa projekcja inflacji, wzrostu, bezrobocia i stopy procentowej funduszy federalnych. 19 członków Federalnego Komitetu Operacji Otwartego Rynku (FOMC) co trzy miesiące przedstawia takie projekcje, a bank centralny publikuje ich medianę, tendencję centralną oraz przedział prognoz na ten rok, dwa kolejne lata i w długim terminie. Tym razem projekcje powinny już odzwierciedlać oczekiwania związane z "efektem Trumpa" i dlatego będą tak istotne.
Przypomnijmy - "efekt Trumpa" był już częściowo widoczny w projekcjach opublikowanych wraz z marcowym posiedzeniem. Mediana prognoz członków FOMC dotyczących PKB na ten rok obniżyła się wówczas z 2,1 proc. w grudniu do 1,7 proc., a na kolejne dwa lata także poszła w dół. Mediana projekcji inflacji (dla inflacji bazowej PCE) poszła natomiast w górę do 2,8 proc. z 2,5 proc. w poprzedniej edycji prognostycznej.
Trzy miesiące temu (podobnie jak w grudniu 2024 roku) mediana pokazywała 50 punktów bazowych obniżek stopy funduszy federalnych w tym roku i 50 pb w roku przyszłym.
Kluczowe pytanie o "efekt Trumpa"
Jak członkowie FOMC wycenią "efekt Trumpa"? Mediana będzie oczywiście ważna, ale najbardziej interesujący może okazać się przedział prognoz. O ile jeszcze w grudniu prognozy wzrostu PKB w USA na ten rok mieściły się w przedziale od 1,6 do 2,5 proc., to już w marcu, gdy było widać rozszerzenie się przedziału, który wynosił od 1 do 2,4 proc. Na kolejne dwa lata przedział rozszerzył się odpowiednio o 0,8 i 0,9 punktu proc. To odzwierciedla wzrost niepewności co do skutków polityki prezydenta. Ta niepewność może okazać się jeszcze większa. Rozszerzył się także przedział prognoz co do wskaźników inflacji ale - co ciekawe - najbardziej na przyszły rok.
Analitycy ING Groep opublikowali swoje przewidywania - jaka będzie mediana projekcji członków FOMC. Ich zdaniem mediana wzrostu PKB opublikowana w środę obniży się do 1,5 proc. na ten rok, ale w latach kolejnych się nie zmieni. Przewidują, że mediana dla inflacji (bazowy PCE) wzrośnie do 3,2 proc. na ten rok, a na przyszły do 2,5 proc. Nie oczekują natomiast zmian jeśli chodzi o ścieżkę stóp procentowych.
Tak naprawdę zmianę nastawienia co do ścieżki stóp procentowych będzie widać na wykresie dot plot publikowanym przez bank centralny. Projekcja każdego z członków FOMC (oczywiście zanonimizowana) przedstawiana jest jako kropka przy odpowiedniej wartości. Grudniowy dot plot pokazywał przedział projekcji stopy funduszy federalnych na 2025 rok w zakresie między 3,1 a 4,4 proc. Na 2026 rok w przedziale między 2,4 a 3,9 proc. Z kolei wykres z marcowej projekcji na ten rok w zakresie od 3,6 do 4,4 proc., a na przyszły od 2,9 do 4,1 proc.
Choć mediana projekcji stopy funduszy federalnych w marcu nie zmieniła się w stosunku do grudnia, "efekt Trumpa" już spowodował przesunięcie się dolnej granicy przedziału w górę w projekcji na ten rok, co oznacza zmniejszenie u niektórych członków FOMC skłonności do głębszego łagodzenia polityki pieniężnej. Na przyszły rok zarówno dolna (aż o 50 pb), jak i górna granica (o 20 pb) przedziału projekcji przesunęły się w górę. To odzwierciedla wzrost obaw o inflację w warunkach rosnącej niepewności i słabnący zapał do łagodzenia polityki.
Jacek Ramotowski
