Kiedy obniżka stóp procentowych? Ekonomiści wskazują na jeden z letnich miesięcy

"Dyskusja o luzowaniu polityki pieniężnej może rozpocząć się w marcu 2025 r., po kolejnej projekcji" - mówił w listopadzie 2024 r. prezes NBP i przewodniczący RPP Adam Glapiński. Wcześniej wskazywał, że w RPP ukonstytuowała się większość zdecydowana, by czekać do marca z ewentualnymi cięciami stóp procentowych. Słowa te potwierdzały wypowiedzi innych członków Rady, m.in. Henryka Wnorowskiego, który mówił, że "zdecydowana większość członków RPP wskazuje marzec jako pierwszy miesiąc, kiedy będzie można odpowiedzialnie rozmawiać o obniżkach".

Dlaczego marzec? To jeden z trzech miesięcy w ciągu roku, kiedy członkowie RPP otrzymują na swoje biurka projekcję inflacji i PKB przygotowaną przez Departament Analiz i Badań Ekonomicznych NBP. Projekcja ta prezentuje przewidywany rozwój sytuacji w gospodarce przy założeniu stałych stóp procentowych NBP. Sporządzana jest na rok bieżący i 2 pełne lata po nim następujące, co daje Radzie sporą widoczność, jeśli chodzi o procesy gospodarcze, co teoretycznie powinno ułatwiać podejmowanie decyzji o poziomie stóp procentowych. Czy tak będzie i tym razem?

- Nie sadzę, że marzec przyniesie jakikolwiek przełom, jeśli chodzi o poziom stóp procentowych - mówi Interii główna ekonomistka Banku Pocztowego Monika Kurtek. - Oczekiwania rynkowe są takie, że zostaną one utrzymane na dotychczasowym poziomie.

- Oczywiście, posiedzenie marcowe jest o tyle istotne, że będziemy mieć nową projekcję NBP dotyczącą inflacji i PKB, na co wskazywał chociażby prezes Glapiński - dodaje. - Te projekcje będą ważne - natomiast pamiętajmy, że już na ostatniej konferencji prezesa NBP usłyszeliśmy wyraźnie, że raczej ta marcowa projekcja nie będzie podstawą do tego, żeby podejmować decyzje ws. poziomu stóp w tym miesiącu. 

Adam Glapiński na lutowym briefingu w charakterystyczny dla siebie, barwny sposób zauważył, że "wszyscy członkowie RPP wyczekują jak kania dżdżu momentu, gdy będą mogli obniżać stopy procentowe. Nacisk zewnętrzny jest bardzo silny, m.in. ze strony rządu, kredytobiorców i deweloperów". Ale jednocześnie zasugerował, że chcieć nie znaczy móc. "Z punktu widzenia trendów inflacyjnych, nie ma obecnie żadnych powodów, aby obniżać stopy procentowe" - stwierdził prezes NBP.

- Dlaczego? Chociażby z tego względu, że rząd planuje odmrożenie cen energii od 1 października i nie wiadomo, w jakiej skali to odmrożenie nastąpi i czy w ogóle nastąpi. Jest więc tutaj sporo znaków zapytania i Rada czeka na informacje w tej sprawie - a dopóki ich nie będzie, to nie będzie podejmowała najprawdopodobniej żadnych decyzji - tłumaczy nam główna ekonomistka Banku Pocztowego.

Kwestia cen energii jest główną niewiadomą. Z tego też powodu marcowa projekcja może powtórzyć manewr zastosowany przez analityków NBP w projekcji listopadowej. Zawierała ona ścieżkę inflacji przy założeniu zamrożenia cen nośników energii dla gospodarstw domowych - a także alternatywny scenariusz, w którym obowiązujące stawki składające się na rachunki gospodarstw domowych za energię elektryczną, gaz i ciepło pozostawały niezmienione w latach 2025-2026.

- Bardzo możliwe, że pojawią się ponownie dwie ścieżki projekcji inflacji, uwzględniające odmrożenie cen energii i utrzymanie ich na dotychczasowym poziomie. Jednak oficjalna informacja - a Rada musi brać pod uwagę właśnie oficjalny przekaz - jest na chwilę obecną taka, że odmrożenie to nastąpi z dniem 1 października - aczkolwiek "po drodze" pojawiały się już głosy przedstawicieli rządu, że być zostaną utrzymane osłony energetyczne dla gospodarstw domowych - mówi Monika Kurtek.

Najnowszy głos z rządu w tej sprawie to wypowiedź minister funduszy i polityki regionalnej Katarzyny Pełczyńskiej-Nałęcz, która w poniedziałek 10 marca na radiowej antenie stwierdziła, że ceny energii powinny być zamrożone przez cały rok, Szefowa MFiPR dodała, że "nie rozumie mrożenia cen energii przez trzy kwartały", a Polakom powinny być oferowane "przewidywalne rozwiązania". Z kolei minister klimatu i środowiska Paulina Hennig-Kloska wcześniej wskazywała, że decyzja o ewentualnym przedłużeniu mrożenia cen energii zapadnie najwcześniej w kwietniu br., po przeglądzie taryf. "Z moich rozmów z panią ministrą (Hennig-Kloską - red.) wynika, że jej intencją było mrożenie cen energii przez cały rok" - stwierdziła minister Pełczyńska-Nałęcz. Obie polityczki reprezentują mniejszościowego koalicjanta w rządzie - Polskę 2050.

Ale znaków zapytania jest więcej.

- Od marcowej projekcji dużo ważniejsza będzie - moim zdaniem - kolejna, lipcowa projekcja. Wtedy będzie wiadomo więcej o inflacji i najprawdopodobniej będzie znana decyzja co do cen energii - zauważa główna ekonomistka Banku Pocztowego. - W tym miesiącu RPP, podejmując decyzję ws. poziomu stóp, nie będzie wiedziała jeszcze, jaki poziom osiągnęła inflacja w styczniu i lutym (według nowych wag GUS) - te dane poznamy bowiem dopiero w piątek 14 marca. Na razie można powiedzieć tyle, że raczej ukształtowała się ona powyżej 5 proc., co wpisuje się w oczekiwania, że I kwartał będzie tym z najwyższym poziomem inflacji w całym roku. Dodatkowym źródłem niepewności dla Rady jest to, że marcowy odczyt inflacji poznamy dopiero w kwietniu.

GUS co roku wiosną "miesza" w koszyku inflacyjnym, zmieniając wagi poszczególnych towarów i usług konsumpcyjnych, które są wykorzystywane w wyliczaniu inflacji. Chodzi o udział, jaki w całościowych wydatkach konsumentów mają np. żywność, leki czy paliwa. Ponieważ aktualizacja wag następuje w marcu, wraz z publikacją danych o inflacji za luty, to odczyt wskaźnika cen konsumenckich za styczeń może zostać zrewidowany w oparciu o nowe wagi. 

Odpowiedź na pytanie, czy inflacja faktycznie wspięła się na szczyt w marcu, przyniesie dopiero pierwszy miesiąc drugiego kwartału. - Kluczowe zatem będzie to, co będziemy obserwować w gospodarce od kwietnia - zauważa Monika Kurtek. Pamiętajmy, że prognozy NBP dotyczące inflacji kształtowały się w ostatnich miesiącach nieco powyżej średnich oczekiwań rynkowych - to, jak ta ścieżka będzie wyglądać teraz, też będzie mieć wpływ na decyzje Rady. Decyzji co do obniżki stóp procentowych spodziewałabym się najwcześniej w lipcu. 

Nasza rozmówczyni uważa, że szczyt inflacji "raczej nastąpi w marcu". - Niewykluczone, że inflacja w tym miesiącu ukształtuje się na poziomie 5,3 proc., czyli na poziomie styczniowego odczytu (według starych wag) i średnich oczekiwań rynkowych co do lutego. Od kwietnia z jednej strony działać będą efekty rosnącej zeszłorocznej bazy odniesienia, obniżającej tegoroczne odczyty wskaźnika CPI, ale też nie będzie już podwyżek cen administrowanych, więc jest nadzieja, że w ujęciu miesiąc do miesiąca inflacja nie będzie przyspieszać już tak mocno jak w ostatnich miesiącach.

Także ekonomiści Banku Millennium są zdania, że inflacja CPI osiągnie szczyt w marcu (według ich prognozy, na poziomie ok. 5,5 proc. w ujęciu rok do roku), a potem zacznie stopniowo spadać. "Ścieżka dezinflacji w II połowie roku obarczona jest jednak niepewnością, w dalszym jednak ciągu będzie wyraźnie przekraczać górne ograniczenie celu inflacyjnego (2,5 proc. +/- 1 pkt proc. - red.)" - piszą w raporcie.

Ta niepewność to wspomniane decyzje rządu dotyczące przedłużenia - bądź nie - tarczy energetycznej. Wraz z niepewnością co do kształtowania się polityki fiskalnej, pozostanie ona "głównym argumentem dla RPP, żeby wstrzymać się z decyzjami co najmniej do kolejnej projekcji, czyli lipca 2025" - wskazują ekonomiści Banku Pekao. "Wówczas dopiero spodziewamy się najbliższego cięcia stóp".

Stopa referencyjna NBP od października 2023 r. pozostaje na poziomie 5,75 proc.

Katarzyna Dybińska