- W czwartek 16 stycznia poznamy pierwszą w 2025 r. decyzję Rady Polityki Pieniężnej dotyczącą stóp procentowych;
- Rynek nie oczekuje niespodzianki i prognozuje, że stopy procentowe w Polsce pozostaną na dotychczasowym poziomie;
- Ekonomiści skupiają się obecnie na tym, kiedy może dojść do obniżek stóp procentowych;
- Wskazują, że pojawiają się pozytywne sygnały dotyczące procesu spadku inflacji w 2025 r. Mogą one skłonić RPP do cięcia stóp już za kilka miesięcy.
Sensacji nie spodziewa się nikt: konsensus prognoz ekonomistów wskazuje, że na styczniowym posiedzeniu RPP główna stopa procentowa zostanie utrzymana na dotychczasowym poziomie, tj. 5,75 proc. Zakotwiczyła ona tam na dobre w październiku 2023 r. Obecnie rynek skupia się na próbach przewidzenia, kiedy Rada Polityki Pieniężnej pod przewodnictwem prezesa NBP Adama Glapińskiego może wznowić obniżki stóp czy też rozpocząć dyskusję, która do tych obniżek doprowadzi. Nie jest to jednak zadanie łatwe, zwłaszcza po grudniowym jastrzębim zwrocie szefa polskiego banku centralnego.
Zobacz również:
Na czym polegał ten zwrot? Adam Glapiński podczas swojej comiesięcznej konferencji prasowej stwierdził, że rozpoczęcie dyskusji na temat obniżek stóp procentowych w Polsce może się przesunąć z marca 2025 r. mniej więcej na październik 2025 r. Dodał przy tym, że rozpoczęcie tej dyskusji nie oznacza - w jego przekonaniu - natychmiastowego podjęcia decyzji, tak więc obniżka stóp procentowych może nastąpić dopiero w 2026 roku. Wcześniej, w październiku i listopadzie, prezes NBP sugerował, że obniżki stóp mogą rozpocząć się w marcu br. I chociaż różni członkowie RPP wskazywali, że zdanie prezesa nie jest odbiciem poglądów tego gremium jako całości, to obraz perspektyw polityki pieniężnej w Polsce został mocno zaciemniony. Jedno wydaje się pewne: w styczniu kredytobiorcy się nie ucieszą.
- W tym tygodniu nie spodziewamy się obniżek stóp procentowych - mówi Interii Agata Filipowicz-Rybicka, główna ekonomistka Alior Banku. - Jeśli chodzi o termin, kiedy mogą one nastąpić, to pamiętajmy, że ostatnio retoryka RPP się zaostrzyła, a prezes NBP wskazywał, że może się to stać nawet dopiero w 2026 r.
Kiedy obniżka stóp procentowych? Ten miesiąc jest odmieniany przez wszystkie przypadki
"Po drodze" jest jednak ważny moment, który może zdecydować o optyce RPP i jej nastawieniu do kwestii odpowiedniego terminu rozpoczęcia rozmów o obniżce stóp procentowych. To marzec - miesiąc odmieniany przez wszystkie przypadki w wypowiedziach Adama Glapińskiego i członków Rady. W kalendarzu NBP to niezwykle ważny miesiąc. W marcu, w lipcu i w listopadzie publikowane są projekcje makroekonomiczne NBP dotyczące rozwoju ścieżki inflacji i PKB. Dla członków RPP to kopalnia wiedzy, zwiększająca - jak często mówią - "widoczność", jeśli chodzi o procesy zachodzące w gospodarce.
- W retoryce RPP wcześniej akcentowany był marzec jako jeden z kluczowych momentów dla podjęcia rozważań na temat potencjalnej obniżki stóp, bo wtedy ukaże się najnowsza projekcja NBP na kolejne lata - mówi Agata Filipowicz-Rybicka z Aliora.
- Myślę, że Rada Polityki Pieniężnej będzie czekać do samego końca, tj. do publikacji marcowej projekcji, z ewentualną modyfikacją narracji - zauważa Marcin Mazurek, główny ekonomista mBanku. - Narracja ta obecnie akcentuje niepewność związaną z tym, co stanie się ze ścieżką inflacji po końcu III kwartału 2025 r. (ewentualne dalsze zamrożenie cen energii lub ich uwolnienie). W związku z tym komunikat RPP po styczniowym posiedzeniu będzie bardzo podobny do grudniowego - i chyba tak naprawdę wszyscy czekają na to, co powie prezes NBP Adam Glapiński na piątkowej konferencji.
Zdaniem naszego rozmówcy, pewne sygnały co do rozwoju ścieżki inflacji w 2025 r. już się pojawiają. Wszystko jednak sprowadza się do tego, czy RPP chce je dostrzec i uwzględnić już teraz, czy też woli poczekać do projekcji.
- Grudniowa inflacja była nieco niższa głównie ze względu na ceny żywności, które były największym źródłem zaskoczenia. Spadek dynamiki cen żywności wydaje się mieć charakter regionalny, bo widzieliśmy to samo w Czechach. Być może to dobry prognostyk na początek roku i ta inflacja cen żywności faktycznie będzie niższa niż w poprzednich latach, co będzie miało znaczenie dla ścieżki inflacji ogółem - tłumaczy Marcin Mazurek. - Pytanie, czy RPP jest już gotowa, by ekstrapolować ten fakt na swoje myślenie o rozwoju ścieżki inflacji. Moim zdaniem tak nie jest i właśnie dlatego czekamy do marca, z tego względu, że RPP bywa przywiązana do projekcji.
- Na pewno należy oczekiwać braku decyzji (w sprawie stóp procentowych - red.) do marca, a może nawet i dalej - dodaje Agata Filipowicz-Rybicka. - Dlaczego? Inflacja nadal jest powyżej celu inflacyjnego NBP (znajduje się tuż poniżej 5 proc.). To efekt częściowego odmrażania tarczy antyinflacyjnej w zeszłym roku. W II połowie roku inflacja po powinna jednak być już niższa. Spodziewamy się, że na koniec 2025 r. znajdzie się ona poniżej 4 proc., zahaczając o górną granicę przedziału dopuszczalnych odchyleń od celu NBP.
Przypomnijmy: cel ten wynosi 2,5 proc., ale Rada toleruje "odchylenie" o 1 punkt proc. w górę i w dół, co daje przedział 1,5-3,5 proc.
Czynników niepewności jest wiele. To umacnia jastrzębią narrację RPP
- Dopóki jednak inflacja w I półroczu będzie podwyższona, dopóty Rada będzie miała argumenty, aby wstrzymywać się z decyzjami. Być może jednak w okolicach połowy roku obniżki stóp procentowych będą możliwe - mówi główna ekonomistka Alior Banku.
Kluczowe jest to, co pokaże marcowa projekcja, ale nie tylko. - Oprócz tej projekcji, Rada w swoich decyzjach będzie uwzględniać bieżące momentum inflacyjne - podkreśla Agata Filipowicz-Rybicka. - Inflacja w grudniu była nieco niższa za sprawą niższych cen żywności. Zobaczymy, jak te ceny oraz ceny innych surowców będą się kształtowały w I półroczu. Jednocześnie inflacja bazowa, do której RPP przykłada dużą wagę, schodzi powoli i wciąż oscyluje w okolicach 4 proc. A pamiętajmy, że w perspektywie mamy ożywienie gospodarcze w Polsce i za granicą - RPP będzie musiała uważnie obserwować, czy czynniki popytowe nie zaczną ograniczać spadku inflacji.
- Ryzykiem dla bieżącego momentum CPI jest też szybkość globalnego ożywienia, która będzie przekładać się na ceny surowców (stanowi to podażowy zewnętrzny czynnik ryzyka). Kolejne czynniki to dostosowanie polityki monetarnej w Europie i USA do spadającej inflacji - wylicza ekonomistka. - Widzimy, że Fed musi teraz postępować ostrożnie w kwestii obniżek stóp, żeby nie wywołać efektu drugiej rundy, bo gospodarka USA zaliczyła bardzo miękkie lądowanie, a prognozy pokazują szansę na przyspieszenie koniunktury. W Europie m.in. z uwagi na słabość w niemieckiej gospodarce sytuacja jest nieco inna, ale Europejski Bank Centralny też prawdopodobnie będzie wolniej dostosowywać politykę monetarną, obserwując globalne tendencje. Niewiadomych jest jednak wiele i stąd to jastrzębie podejście RPP.
GUS zamiesza w koszyku. Co na to RPP?
Niewiadomą jest też, póki co, struktura koszyka inflacyjnego w 2025 roku. Główny Urząd Statystyczny co roku w marcu rewiduje koszyk inflacyjny. Ustala wtedy tzw. wagi, czyli dostosowuje udział poszczególnych kategorii towarów i usług do konsumpcji z ubiegłego roku kalendarzowego.
Marzec może być momentem decyzji o obniżce.
Marcin Mazurek z mBanku zwraca jednak uwagę, że "zmiany wag w koszyku inflacyjnym nigdy nie 'wywracały stolika'". - To bardziej zabawa w cyzelowanie odczytów inflacyjnych. Wpływają one na miernik inflacji, ale nie na sam proces inflacyjny. W dodatku odczyt inflacji za luty z nowymi wagami pojawi się już po marcowym posiedzeniu RPP, w połowie marca.
Dodajmy, że RPP na marcowym posiedzeniu nie tylko nie będzie dysponować danymi o inflacji w Polsce w lutym, ale też nie będzie miała pełnej wiedzy na temat CPI w styczniu (GUS zrewiduje odczyt inflacji za ten miesiąc po publikacji nowej struktury koszyka).
- Oczywiście, wagi w koszyku inflacyjnym mogą stanowić dobry asumpt do tego, by znów zaakcentować, że Rada chce "poczekać i popatrzeć" - mówi Marcin Mazurek. - Niemniej na proces inflacyjny w obecnym czasie wpływa przede wszystkim rynek pracy. Do marcowego posiedzenia RPP będziemy mieć dwa odczyty dotyczące tempa wzrostu wynagrodzeń. Styczniowy odczyt pokaże, jak odbija się na nim niższy wzrost płacy minimalnej. Ta dynamika będzie niższa - i w całym roku też spodziewamy się niższej dynamiki wzrostu wynagrodzeń. Uważamy, że to wystarczy, aby Rada już zaczęła myśleć o obniżce stóp i marzec może być momentem decyzji o obniżce.
Obniżki stóp procentowych a perspektywy inflacji. Wzrost cen powinien wyhamowywać
- Także dynamika cen usług będzie się zmniejszać, a zwłaszcza część pracochłonna. Proces cenowy w usługach zależy w dużej mierze od wynagrodzeń, których wzrost nie będzie już tak silny, i od cen towarów, a te się stabilizują. Tym, co w ostatnich miesiącach podbija ceny usług, są natomiast kwestie związane z cenami administracyjnymi. Gdyby jednak utrzymały się trendy dotyczące cen towarów, to nawet przy 5-proc. inflacji usług inflacja CPI znajdzie się w celu (rozumianym jako przedział tolerancji dla odchyleń od celu punktowego) na koniec 2025 roku - podsumowuje główny ekonomista mBanku.
Szacujemy, że łączna skala obniżek do końca 2025 r. powinna wynieść 75 punktów bazowych.
Agata Filipowicz-Rybicka z Alior Banku wskazuje, że jeśli jednak nie dojdzie do żadnych geopolitycznych wstrząsów i spełni się bazowy scenariusz dotyczący założeń co do wzrostu cen surowców, cen żywności i skali ożywienia, to w kolejnych latach inflacja w Polsce powinna wracać do celu, aczkolwiek powoli. - Stworzy to potencjał do obniżek stóp NBP - zapewne w połowie tego roku. Ich tempo będzie jednak również powolne - szacujemy, że łączna skala obniżek do końca 2025 r. powinna wynieść 75 punktów bazowych - dodaje.
- Czynnikiem hamującym inflację pozostanie w 2025 r. realna dodatnia stopa procentowa (przy prognozowanym przez nas spadku stopy procentowej do 5 proc. i średniej inflacji 4,5 proc). Choć oczekiwania co do rynku pracy pozostają korzystne i płace nominalne w naszej ocenie będą nadal rosły, to jednak tempo ich wzrostu wyhamuje do ok. 7,7 proc. Będzie to sprzyjać konsumpcji prywatnej i przyspieszeniu PKB, jednak realna dodatnia stopa procentowa zachęca do oszczędzania kosztem bieżącej konsumpcji, a to z kolei będzie wspierać dezinflację.
Katarzyna Dybińska
